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Raymond
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 核心内参2009-08-14



2009-08-14


〖要闻点评〗

*商务部：今年外贸总额有望保持在2 万亿美元左右

    尽管受到国际金融危机波及，但中国商务部副部长傅自应预测，今年中国的对外贸易总额有望保持在2 万亿美元左右。他表示，中国将在优化结构的基础上稳定外资规模，同时鼓励外商投资高新技术产业、节能环保产业和现代服务业，积极承接国际服务外包。
　　点评：受国际金融危机波及，去年11 月份，中国对外贸易结束了持续7 年多的快速增长势头，已经连续9 个月出现同比下降。现在中国对外贸易下降不是一个孤立的事件，全球的贸易都在下降。相对来说，中国对外贸易下降的幅度小一些。

*天津滨海新区将投资1.5 万亿再掀建设高潮

　　天津滨海新区12 日召开新闻发布会，宣布投资1.5 万亿元实施10 项重点工程，力争形成建设新高潮。天津滨海新区管委会副主任宗国英说，这是打好滨海新区开发开放攻坚战的重要举措，标志着滨海新区已进入由点到面、由局部到整体全面开发建设的新阶段。
　　点评：今年上半年，滨海新区在全球金融危机的不利影响下，依然保持了较高的发展速度，完成生产总值1576.83 亿元，增长23％，大大高于全国的平均水平。天津滨海新区是中国继深圳特区和上海浦东新区之后重点开发开放的地区，旨在带动环渤海乃至整个北方经济的发展。重点工程完成后，滨海新区的综合实力和国际竞争力将显著增强，尤其在内外交通、产业结构、自主创新能力等方面会得到进一步提升。

*今年第二季度英国失业率升至7.8%

　　英国国家统计局12 日公布的数据显示，今年第二季度英国失业率升至7.8%，创下15 年来的新高。今年第二季度，英国的失业率环比上升了0.7 个百分点，同比则大幅上升了2.4 百分点；同期英国失业人数上升至243.5 万，环比增加了22 万人，同比则大增75 万人。
　　点评：尽管英国实施了一系列的经济刺激政策，但经济复苏仍比较缓慢，如果没有政府财政刺激计划的话，英国的失业人数还会增加，预计明年英国的失业人数将达300-400 万人。



〖公司点评〗

*开元控股公告点评：收购开元商城15%股权实现全资控股后增厚2009、2010 年EPS 约0.03 元，维持“中性”

　　今日（2009 年8 月13 日）开元控股发布《西安开元控股集团股份有限公司收购股权公告》。公司与西安民生集团股份有限公司于2009 年8 月10 日签订了《股权转让协议》，以9000 万元受让西安民生持有的西安开元商城有限公司15%的股权；此次收购完成后，开元商城将成为公司的全资子公司。西安开元商城有限公司原为公司控股85%的子公司，旗下的开元商城钟楼店是对公司收入和利润贡献最大的主力门店。2008 年和2009 年一季度，开元商城钟楼店实现收
入19.28 亿元和6.25 亿元，分别占总收入比重的94.43%和93.06%；实现净利润7786万元和2625 万元，均约占公司净利润贡献的98%以上。我们认为此次公司收购该门店剩余的15%的股权，有利于公司加强对开元商城的控制和管理，并进一步享受该主力门店所产生的经营效益和较好的业绩。基于开元商城08 年及09 年一季度的业绩，我们预计其2009-10 年分别可能实现净利润约8000 万元和8500 万元左右，收购完成后，公司合并报表中的少数股东权益约将减少1200 万元和1275 万元左右；此外，我们预计公司2009-10 年的财务费用将分别增加200 万和400 万左右（均未考虑配股）；综合两者因素，公司2009-10 年归属于母公司的净利润将分别增加1050 万元和975 万元左右，按29631 万股的股本摊薄后的EPS将分别增厚0.035 元和0.033 元。我们之前对公司2009-10 年EPS 为0.261 元和0.270 元的预测（按总股本29631万股测算），其中2009 年扣除非经常性损益后的EPS 为0.203 元，2010 年扣除房地产业务的EPS 为0.226 元。而此次股权转让完成后，公司2009-10 年的EPS 有望达到0.296 元和0.303 元，其中2009 年扣除非经常性损益后的EPS 为0.238 元和0.258 元。我们认为公司拥有的西安钟楼开元商城商业物业价值明显，相对于公司目前23 亿的市值，十多万平米的市中心主力商圈的商业物业给了公司较大的避险能力；而公司民营大股东之前对公司的增持，也反映了其对公司价值的认可和信心。但公司当前的股价相对于收购后的2009 年EPS 的PE 为32.8 倍（以扣除非经常性损益并增厚了的EPS 计
算），对应于收购后的2010 年EPS 的PE 为30.1 倍（以扣除房地产业务并增厚了的EPS计算）；估值处于合理范围之内，我们维持“中性”评级，给予公司7.14 元的六个月目标价（2009 年扣除非经常性损益并增厚业绩后的EPS 以30 倍的PE）。

*南宁糖业半年报点评

　　南宁糖业发布2009 年半年报。上半年，公司实现收入178632 万元，同比下降14.53%，营业利润4222 万元，同比下降66.82%，实现净利润3767 万元，同比下降58.74%，每股收益0.13 元，与我们的预期一致。其中，制糖业收入110314 万元，同比下降19.92%，造纸行业收入48384 万元，同比下降4.57%。
　　点评：我们测算制糖行业收入下降主要与销售量下降有关。我们测算，上半年公司食糖销售量36 万吨左右，同比下降10 万吨。销售均价3536 元，较上年下降14 元。销售量的下滑是基于公司对销售形势的判断和对生产成本的考量。由于一季度国内糖价在成本线以下运行，因此公司的销售数量大幅减产。进入二季度以来，随着糖价回升，公司的销售数量也有明显回升。随着7-8 月份的糖价继续大幅走高，我们预计公司的存货已经所剩不多。我们预计南宁糖业2009 年全年销售食糖61 万吨，根据我们对公司销售进度的判断，由于我们调升了第四季度的平均售价，因此全年销售均价较我们前期预测有所提升，调高2009 年每股收益至0.53 元。销售均价每上升100 元，将增厚每股收益0.18 元。2010 年，我们假设公司销售食糖62 万吨，基于乐观的供需形势，我们将销售均价由前期的3900 元/吨调升至4100 元/吨，则每股收益达到0.92 元。如果销售均价达到2006 年高点时期的4400 元/吨，则每股收益达到1.19 元。我们认为糖价在明年2 月份（对下榨季产量有初步预测）之前仍有上涨的空间，我们维持对南宁糖业“增持”的投资评级。但同时提请投资者注意的是由于期糖价格连续涨停，短期内可能面临调整的风险。而作为与之密切的个股走势可能会有所波及。

*腾讯控股（00700.HK）二季报点评：业绩大幅超出市场预期

　　Q2 总收入为人民币28.784 亿元，比上一季度增长14.9%，比去年同期增长79.9%，超出我们此前预期的27.8 亿元。其中互联网增值服务收入为人民币21.565 亿元，比上一季度增长13.2%，比去年同期增长107.9%，超出我们预期的20.7 亿元；移动及电信增值服务收入为人民币4.700 亿元，比上一季度增长6.9%，比去年同期增长38.9%，与我们预期基本持平；网络广告业务收入为人民币2.430 亿元，比上一季度增长65.8%，比去年同期增长9.1%，略高出我们预期的2.25 亿元。毛利为人民币19.438 亿元，比上一季度增长13.1%，比去年同期增长69.5%。毛利率由上一季度的68.6%降至67.5%，毛利率下降主要是由于Q2 中代理游戏DNF 和CF 两款游戏比重进一步上升导致内容成本及代理费提升（我们预计这两款游戏Q1 在游戏收入占比约为35%，Q2 由于这两款游戏的快速增长同时其余若干款游戏下降，预计在游戏中收入占比提升至约45%）。公司Q2 内容成本及代理费3.50 亿，Q1 为2.24 亿。期内盈利为人民币12.017 亿元，比上一季度增长4.1%，比去年同期增长84.3%，高出我们预期的11.5 亿。归属母公司净利润为人民币11.924 亿元，比上一季度增长15.2%，比去年同期增长85.2%。Q2 少数股东权益由上季度的1817 万元降低到934 万元，说明与控股子公司北京永航（腾讯持有63.9%股权）联合运营的《QQ 炫舞》、以及与深圳网域（腾讯持有60%股权）联合运营的《QQ 三国》在Q2 应该出现了较大幅度下降。Q2 基本每股盈利为人民币0.662 元，每股摊薄盈利为人民币0.647 元。上半年基本每股盈利为人民币1.239 元（港币1.4 元），每股摊薄盈利为人民币1.213 元（1.371 元）。公司宣布的原先计划下半年上线的《QQ 封神记》和《幻想世界》将推迟到明年，我们分析应该主要原因是为了避开与《魔兽世界》《剑网三》这样强势游戏推出时间重合，这一推迟可能给人心理上会降低对下半年业绩的期待。但我们认为，下半年业绩对新游戏依赖并不高，下半年除了有利季节性因素外，其余主要增长动力为：（1）我们预计约占腾讯游戏收入60%-65%的QQ 游戏、DNF、CF 收入依旧可保持每季度环比增长；（2）SNS 游戏给QQ 空间带来的增长可以抵得上1-2 款中型游戏的收入；（3）AVA 于Q2 末开启了内测，下半年将带来运营收入；（4）归在电信增值业务中的手机游戏业务增速迅猛。Q2 业绩大幅超出市场预期，Q3 通常是腾讯业务最有利的季节，所以全年业绩应可达到我们此前预期的基本每股盈利3.4 元HKD，继续维持“买入”评级，上调目标价至141 元。

*业绩低于预期，但增发收购资产价格下调——桂林旅游半年报及非公开增发预案点评

　　1、公司公布半年报实现营业收入9311 万元，同比下降4.18%，每股收益0.065 元，同比下降13.33%。业绩低于此前的预期。2、业绩低于预期的主要原因是：（1）、公司漓江游船业务接待游客量恢复低于预期，共接待31.16 万人，同比下降3.12%（其中入境游客受流感影响同比下降53.93%，远低于预期），这直接导致漓江游船业务收入仅3927 万，同比下降9.68%，约下降420 万元。同时由于客源结构的变化导致毛利率下降5.27%。（2）、通往龙胜温泉的道路施工未如期完工，影响龙胜温泉的游客接待量同比下降3%，导致收入低于预期。天门山景区修缮改造进度、丹霞温泉建设进度低于预期，未能形成接待能力，导致景区业务收入低于预期。3、公司非公开发行预案中所收购资产评估价值下调，其中漓江大瀑布饭店从13692万元，下调至12410 万元，下调1282 万元；“两江四湖”从54671 万元下调至52320 万元，下调2351 万元，合计下调3633 万元，我们对此持积极正面评价。4、我们假定公司2009 年底完成非公开增发，并假定增发股份1 亿股，我们下调公司2009 年、2010 年每股收益预测至0.21 元、0.32 元，鉴于公司目前受金融危机和流感影响，当前业绩并不能完全真实公司资产真实盈利能力，我们相对看好公司增发收购后资源整合效应，以及旅游业务恢复情况，我们给予公司“增持”评级。

*昆明机床2009 年上半年业绩同比下降22%，预测全年EPS 为0.60 元

　　昆明机床今日发布2009 年中期报告，公司2009 年中期销售收入6.62 亿元，同比下降18%，归属于母公司所有者的净利润为1.16 亿元，同比下降22%，EPS 为0.27 元，略低于我们此前的预测。公司上半年销售收入完成了全年计划的41%，净利润完成了全年计划的45%。从历史年份各季节的业绩分布来看应可完成全年业绩。但是我们注意到公司的订单情况令人担忧，1 季度新接订单2.33 亿元（含税），2 季度新接订单3.11 亿元（含税），最近几个月每月新接订单约在1 亿元上下，环比增长并不明显，2 季度公司销售收入4.25 亿元，2 季度销售收入比新接订单（不含税）高出60%。目前公司产能宽松，卧镗生产周期缩短至1 个月左右，落地镗生产周期从繁忙时的6-8 个月缩短至4 个月左右，若市场形势不能很快改观，我们预计将在2009 年11 月以后出现排产明显不足的状态，并在生产周期3-4 个月之后，即2010 年2-3 月开始影响销售收入。由于机床行业一般滞后于整体经济接近1 年，我们对该行业今后几个月内订单情况的改善并不乐观，且我们估计2009 年公司已将以前年度储备的结转订单生产完毕，2010年将主要依靠当年新接订单安排生产，因此我们对2010 年公司的销售收入并不看好，悲观预计在11-12 亿元左右，乐观估计也难以超过16 亿元。我们认为2009-2010 年公司业绩难以维持增长，下滑的拐点明确出现。从单季度看，2009 年2 季度，公司在存货积压方面相比1 季度改善并不明显，卧镗库存至6 月底仍有100 台，仅比3 月末下降了69 台。从我们对公司主要产品均价的了解推算，公司2009 年上半年已出现生产放缓的迹象，落地镗估计约销售90 台，卧镗约销售250 台，单价介于两者之间的刨台式镗铣床出现缺失，而公司1 季度出产机床99台，2 季度出产机床161 台，上半年合计生产机床260 台，我们估计生产和销售之间的差额约80 台为降低的存货（估计其中69 台为卧镗，10 余台为落地镗），但卧镗尚有存货100 台。我们预计2009 年公司EPS 为0.60 元，目前该公司对投资的吸引力在于市盈率较低，2009 年动态市盈率仅为20 倍，但1-2 年内成长性欠缺，真正的投资机会在经济趋热后的产能扩张阶段。我们认为这对整个机床行业也基本适用。我们将不断追踪机床行业的订单变化，并以通用机械行业数据月报的形式提供给投资者参考。


〖行业动态〗

*（地产）香港二手房成交额创97 年后新高
 
　　近月楼价大幅攀升，不少准买家有见难以于私楼市场物色货源，故纷纷转投居屋二手市场「寻宝」，带动该类物业交投连月逆市上升，大市成交总值更可追及九七楼市高峰。根据土地注册处最新资料，七月份全港居屋屋苑共录935 宗二手买卖登记，较六月份轻微上升1%，并出现连升5 个月的旺势，以及创出近18 个月新高；另登记总值更达14.02 亿元，按月升幅达8%，数字则创下九七年十一月，即近140 个月的新高。综合上月十大活跃成交的居屋屋苑表现，其中8 个屋苑的交投均录得升幅，幅度介乎5%至最高89%不等，其中九龙湾丽晶花园、屯门兆康苑及蓝田康华苑的表现最为突出，在上月分别录得37 宗、25 宗及24 宗的买卖登记，并占据最活跃成交屋苑的首三位。此外，个别屋苑造价亦因买家追价而上升，其中天水围天颂苑及旺角富荣花园单位平均成交呎价，于在上月急升5.8%及8%，可见居屋买家追货意欲极为强劲。近期多项利好消息浮现，市场并频频录得高价成交，逐步扭转市场悲观情绪，再加上利率低企，大大增强市民的
入市意欲，市场对于造价「低水」物业需求亦只会有增无减，故预料每月居屋二手买卖登记量于短期内有机会超越1000 宗水平。

*（航运）首都机场上月旅客量升22%

　　首都机场宣布，7 月份飞机起降架次及旅客吞吐量分别为4.239 万架次及约588.99 万人次，较去年同期分别上升8.95%及22.51%。今年首7 个月，累计飞机起降架次、旅客吞吐量比去年同期分别增长17.42%及18.85%。内地航线飞机起降架次累计增长24.54%，旅客累计增长25.36%，国际及港澳台航线飞机起降机场累计下跌5.1%，旅客累计下跌0.7%。

*（电力）穗深莞佛用电创新高

　　昨天从广东电网处获悉，在经济回暖和持续高温天气的合力下，广东电网统调负荷依然超过6000 万千瓦，保持高位运行。广州、深圳、东莞、佛山等省内各主要城市最高用电负荷全部创下历史新高。目前全省电力供应稳定，没有实行强制错峰限电。广州电网3 日最高负荷达1033 万千瓦，再次突破1000 万千瓦，今年以来第4 次创下新高；深圳电网突破1100万千瓦，最高负荷达1130.6 万千瓦；东莞电网今年首创新高，最高负荷961.3 万千瓦，比去年同期增长9.8%，比去年最高负荷增长0.7%；佛山电网今年第6 次创下新高，达707.8 万千瓦，比去年最高负荷增长12.03%。



〖行业研究〗

*7 月份金融数据点评_跟踪报告
　　
　　事件：7 月份货币增加依然较快，M1 和M2 同比增速分别为26.37%和28.42%。新增人民币贷款为3559 亿，单月新增规模为年内低点。
　　点评：一、息差反弹趋势确立近期的一些数据印证了前期我们关于下半年银行息差反弹的观点，包括（1）央行货币政策报告中揭示贷款平均利率逐步回升；（2）华夏银行2 季度息差出现反弹；（3）7月份M2-M1 增速差继续减小，存款活期化延续；（4）7 月份银行压缩票据存量规模以支持中长期贷款稳定增长。二、短期货币政策转向的可能性很小市场对于未来银行基本面的关注点，已经明显转移到了货币政策“微调”以及下半年和明年的贷款增长空间上。下半年货币政策的微调并不意味着转向，而是指向重点、力度和节奏的调整，可以预见的是央行进行数量性操作的力度将会加大，但年内转向的可能性很小。年内数量化的收回流动性有助于货币市场利率和投资收益率走高；明年如果进入加息周期，只要活期存款利率不同幅度提升，银行息差将有明显的提升空间。三、新增贷款减少并不意味信贷对实体经济的支持作用减弱7 月份新增人民币贷款规模仅有3559 亿，为年内低点，低于我们的预期；但我们也注意到贷款结构的合理变化以及货币流通速度的进一步加快，下半年信贷投放对实体经济的支持力度依然较强。伴随着宏观经济的恢复，企业融资需求将会上升，近期较高的中长期贷款比重也保证了贷款增长的惯性，我们认为2010 年贷款的增速可能达到15%至18%，新增规模在6 至8 万亿。三、银行股估值优势明显总的来看，行业基本面正在持续改善，而银行股的估值吸引力仍较突出。按照8 月11 日的收盘价计算，2009 年至2010 年银行板块按总市值加权平均PE为15.4x 和12.8x，PB 分别为2.6x 和2.3x，在动态PE 上同沪深300 的折让幅度达到了32.2%，PB 的折让幅度为19.7%，几乎接近历史高位，未来存在明显补涨的需求。在投资策略方面，我们依然建议结合PE 和业绩成长性，关注北京、民生、兴业和深发展，大型银行中工行
和建行依然是良好的防御性标的。

*华鲁恒升_跟踪报告
 
　　公司业绩将稳步增长。目前国内尿素价格已跌至2005 年以来的最低点，我们预计未来两个月国内尿素价格将会有反弹，作为煤头尿素的龙头企业，华鲁恒升受益明显。在收购了集团热电资产后，公司生产成本进一步降低，成本优势更加明显。根据模型测算，我们预计公司2009-2011 年每股收益分别为1.02 元、1.27 元和1.42 元。维持“增持”投资评级。在现有尿素、DMF 等产品的基础上，公司努力培育新的利润增长点。20 万吨醋酸项目的完成并一次试车成功，表明公司具有较强的实力。醋酸产能的进一步扩张，将使醋酸产品成为公司又一重要利润来源，从而保证了公司利润的稳步增长。良好的业绩及稳定的成长，使得我们依然维持对公司的“增持”投资评级。

*空中网（KONG.NASDAQ）_跟踪报告
　　
　　二季度业绩概况：空中网二季度净收入3230 万美元，同比增37%，环比增9%。其中WVAS、手机游戏、无线门户收入分别为2393 万美元、680 万美元、156 万美元，同比分别增长10%、368%、300%，环比分别增长1%、38%、59%。按GAAP 实现净利355 万美元，按3471 万ADS 的每股收益0.10 美元，按3853 万ADS 完全摊薄每股收益为0.09 美元，不计股权报酬支出和无形资产摊销的Non-GAAP 摊薄每ADS 盈利0.12美元。二季报的亮点：（1）手机游戏业务继续保持了快速增长，在总收入中占比进一步提高，达到21%，其中单机游戏504 万美元，占游戏收入74%，环比增长20%，手机网游收入176 万元，占游戏收入26%，环比增长137%。（2）Kong.net 门户T2T（Traffic to Transaction）模式带来的收入进一步提升，Q2 达到920 万美金。（3）毛利率提升2 个百分点，除了受益毛利率较高的手机游戏收入占比提升外，与公司传统WVAS的营销侧重高毛利率的产品和营销渠道也有关，例如降低了彩铃这样低毛利率的产品收入占比。（4）良好的费用控制，2 季度在收入增长、毛利率提升的前提下，费用基本与Q1 持平，表明公司管理和营销的有效。股票回购：公司从2008 年11 月18 日到2009 年6 月30 日，合计完成回购1,868,994 ADS，其中568,994 ADS 于2009 年3 月31 日前完成，Q2 完成了公司此前于5 月20 日公告中提到的“计划从特定股东回购130 万ADS 的”的回购计划。Q3 指引及手机游戏运营计划：公司给出2009 年Q3 收入指引为3400 万-3500 万美金（环比增长5-8%），同时公司在随后电话会议交流中给出预计Q3 毛利率、运营利润将可以保持Q2 的水平。Q3 手机游戏运营计划：第二款手机网游《封神OL》计划于Q3底开始推道具收费，此前主要以培养用户为主，没有以收费为目对虚拟道具进行大力营销；Q3 将发布第三款手机网游《西游》，该游戏由北京研发团队开发，主要针对较低端的手机和用户群；与广东移动MM 平台的合作，空中网申报的游戏已经通过了40 款（预计MM 平台于今年Q4 商用）；渠道营销方面，三季度会与天音、爱施德等手机卖场合作，尝试手机存储卡内置手机菜单的营销方式；SNS 游戏方面，继Q2 推出“农场大亨”，后续将通过自主研发或者委托第三方开发其它SNS 游戏。产业驱动下最可能的龙头。我们看好公司的前景依旧还是基于对无线互联网带来的行业性机遇、以及对优秀的管理团队在这一机遇下有望脱颖而出的可能，连续每个季度业绩的快速增长是对我们判断的印证。根据CNNIC 调查统计，中国截至2009 年6 月30日，中国手机上网人数达到1.55 亿，2007、2008 年底手机上网人数分别为0.504 亿、
1.176 亿，手机上网人数正在加速增长，随着手机上网资费的下调、网速提升使得上网体验改善，无线互联网的前景不言而喻，而手机游戏是目前盈利模式最清晰、增长最为显著的业务，根据易观国际最新发布的研究报告，Q2 中国移动手机游戏业务收入环比增长32.37%。我们认为，对公司发展前景最有力的刺激是来整个产业的水到渠成。空中网在手机游戏的投入和已经显现的效果，以及对社区性门户的投入，是目前在为无线互联网而储备的公司中最为领先的公司之一，公司传统WVAS 的良好运营也给公司对游戏和社区性门户持续投入提供了坚强的后盾，我们有理由相信公司可能成为未来无线互联网时代“以游戏为主的综合娱乐门户”的龙头。盈利预测与投资评级。我们微调公司2009—2011 年每股收益分别为USD 0.463 元、0.976 元和1.795 元。按照2009 年8 月10 日收盘价USD 13 元，对应2009-2011 年动态PE 分别为28 倍、13 倍、7 倍。我们认为产业环境、行业规范状况、空中网业务性质已经与以往有了重大区别，不宜套用以往对SP 公司的估值水平，考虑产业的巨大驱动、以及公司业绩高增长的趋势，我们继续给予“买入”评级，目标价24.4 元，对应2010年PE 为25 倍。

*中国平安_跟踪报告
 
　　事件：在中国新会计准则下，中国平安子公司平安人寿、平安产险、平安健康及平安养老公司于2009 年月1 月1 日至2009 年7 月31 日期间的累计原保险保费收入分别为人民币828.6351 亿元、人民币217.6424 亿元、人民币0.5252 亿元及人民币6.5318亿元。7 月单月总保费收入同比增长35.8%，其中寿险和财险单月保费分别增长27.5%和61.4%，快于上月24.6%和52.5%，寿险和财险保费收入分别占总保费收入74.3%和24.7%。寿险：7 月保费增速继续加快，业务增长“质”与“量”均非常良好，显著好于主要同业。子公司平安人寿7 月份单月原保险保费收入95.2 亿元，同比增长27.5%，此前5 个月单月保费同比增速分别为69.8%、43.6%、 41.1% 、21.5%和24.6%，保费增速比上月再次上升3 个百分点，增长非常良好。我们预计7 月份中国平安寿险保费增速仍显著快于主要同业中国人寿和中国太保。个险新单和续期保费快速增长是总保费快速增长主要原因，显示公司业务增长“质”与“量”均非常好。我们维持对公司2009 年个险新单35%的预测，并小幅上调2009年一年新业务价值增速至28%（此前25%）。财险：7 月保费继续爆发式增长，继续在市场份上赶超太保财险，考虑到目前财险行业经营环境开始好转，我们认为扩张较可取。但从估值来看，财险业务对公司总体估值影响较小。投资建议。考虑到：（1）公司业务增长“质”与“量”均非常良好，且明显好于主要同业，理应享有最高的估值水平；（2）估值已经较便宜且在三家保险公司中估值水平最低（目前中国平安、中国太保、中国人寿对应09 年隐含新业务倍数分别为23 倍、25倍和33 倍）；（3）非寿险业务估值提升空间最大；因此，我们继续首选中国平安。我们对公司财险、银行和证券业务按2.5 倍PB、信托及总部按1.5 倍PB 进行估值，在35倍新业务倍数、11.5%贴现率、5.5%长期投资收益率下，我们给与中国平安81.09 元的目标价，维持“买入”评级。

*宏观月报_跟踪报告

　　7 月份投资数据超预期地下滑主要是因为季节性因素和政府投资增速下滑导致的。短期的因素不改变年内投资高增长的态势。一是季节性因素。由于夏季高温不利于施工作业，历史上7 月的固定资产投资增速往往都低于6 月。第二，政府投资增速下降，尤其是中央投资增速下滑较明显。导致下滑的主要原因是，7 月中央并未下发新的投资。因此，伴随着第四批中央投资的陆续发放，预计8 月的固定资产投资增速会有所反弹。我们的数据显示，7 月份民间投资出现裹足不前的迹象。但是，房地产投资增速在加快。1-7 月，房地产开发投资17720 亿元，同比增长11.6%，增幅比1-6 月提高1.7 个百分点。由于销售的火爆和房地产新开工同比依然较低，因此，我们预计房地产投资增速还将上升。7 月份的新增贷款比6 月份有大幅的回落，如何看待？一是6 月的1.53 万亿存在季末贷款冲动，从历史数据看，基本上各年7 月份的信贷均比6 月份有较大回落。二是7月数据预示着下半年贷款将比上半年趋势性回落。即使是以全年10 万亿计算，余下的5个月平均每月4500 亿元左右。结合7 月份政府投资增速的回落，由于政府投资往往要银行信贷配套，这也意味着，随着8 月份第四批中央投资的下达，相关的贷款将增加。货币活化的趋势在延续；结合存款数据来看，存款增幅比上月末降低，居民户存款减少192亿元，这表明居民存款正在向其他资产形态转变。7 月份的数据显示出口依然没有起色，预计8 月份也难有显著好转。但是，我们认为，从国际经济数据和国内先行指标看，今年第三季度出口将逐步企稳并有所改善，第四季度出口的同比增幅将有较明显的回升。2010 年出口将进入正增长。从工业增加值增速来看，7 月份 10.8%略高于6 月的10.7%，考虑到2008 年7-8月间，北京奥运会部分工厂关停的因素，7 月的工业增加值并不比6 月要高。从细项数据来看，重工业延续6 月份以来的强势增长，这依然是主要得益于投资的高增长，而轻工业增速有所放缓，表明外需的疲弱和居民消费平稳。经济回升的效应正在全面扩散，无论是“余波”还是新一波开始，下半年工业增加值增速继续提升是确定的，但工业增加值增速的进一步提升有赖于出口的明显好转。我们预计这个时间将发生在今年第四季度。CPI 和PPI 有望在7 月触底，CPI 将在11 月转正，PPI 有望在年底转正。尽管投资和信贷的数据低于市场预期，投资有所回落，但局部微调不该经济整体回升的趋势。从7 月份的数据来看，当前的经济形势依然是外冷内热，内需主导而外需萎靡。政策力量驱动的经济回升特征明显。我们预计，在经济回稳预期增强的情况下，下半年，经济回升的同比增速比上半年会更高。

(A.C.T.I.O.N)准则
接受（Accept）集中（Center）信任（Trust）想像（Imagine）唯一（Only）绝不（Never）
Posted: 2009-08-14 19:47 | [楼 主]
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