核心内参2009-07-17
2009-07-17
〖要闻点评〗
*央行：货币信贷迅速增长 银行体系流动性充裕
中国人民银行15 日公布的上半年金融市场运行数据显示：2009 年6 月末，广义货币供应量M2 余额为56.89 万亿，同比增长28.46%，增幅比上月末高2.72%；狭义货币供应量M1 余额为19.32 万亿，同比增长24.79%，增幅比上月末高6.09%。6 月新增人民币贷款1.53 万亿，各项贷款余额为37.74 万亿，同比增长34.44%；6 月新增人民币存款2.00 万亿，各项存款余额为56.63 万亿，同比增长29.02%。
点评：宽松货币政策使得上半年各项金融数据快速增长，在出口形势无明显好转的情况下，为了实现经济增长目标，宽松货币政策基调不会有大的改变。关于细项数据，我们的看法是：第一、M1 与M2 增速之差收窄，货币活化趋势明显；第二、贷款结构得到优化，流动性充裕仍将延续。中长期贷款占64.2%，贷款主要流向实体经济。可以预期，下半年的信贷投放量肯定减少，但实体经济回升使得货币流动速度加快，流动性充裕局面不会更改。
*我国采取措施着力稳定房地产市场信心和投资
住房城乡建设部有关负责人15 日表示，针对目前房地产市场的运行情况，下一步工作重点是认真落实已出台的各项调控政策，着力稳定市场信心和预期，稳定房地产投资，促进房地产市场稳定健康发展。具体措施有三个方面：一是加强监督管理，确保完成今年保障性安居工程工作任务；二是继续稳定房地产投资；三是继续加强房地产市场监测分析，加强对各地的分类指导。
点评：由于出口很难有明显改观、刺激消费是一个长期的过程，下半年我国经济增长主要还是依靠固定资产投资。但要想实现经济增长目标，光靠财政政策推动的投资是不行的，还必须寻找新推力。而短期能够迅速见效的就是房地产业，无论是改善目前的紧张收支状况还是促进地方经济增长，政府部门都会精心呵护目前房地产业的良好势头。因此，住房建设部才会有上述表态，而且还将贯彻到具体行动中，因此，房地产必将在我国下半年的经济增长中发挥重要作用，也给房地产产业链上各产业带来投资机会。
*国家外汇管理局发布境内机构境外直接投资新规以促投资便利化
国家外汇管理局日前发布了《境内机构境外直接投资外汇管理规定》，自2009 年8月1 日起施行。该规定的出台主要是为贯彻落实“走出去”发展战略，进一步支持我国境内机构境外直接投资平稳、健康发展，促进投资便利化，充分利用“两个市场、两种资源”，稳步有序地推动跨境资本交易的对外开放进程。
点评：国家外汇储备余额为21316 亿美元，同比增长17.84%。如何有效使用这些外汇储备成为一大难题，鼓励境内机构进行境外直接投资就是解决问题的途径之一。正因为此，外汇管理局颁布该规定。这样，我国企业收购海外资源和境外公司股权的事件将会更为频繁发生，这既可以提高资本的使用率，也为我国经济发展取得所需资源。这种外延式扩张也给我国资本市场带来投资机会。
〖公司点评〗
*精功科技关于多晶硅铸锭炉产品预中标的公告点评：招标模式开创国内铸锭炉采购方式先河 业绩增厚0.12 元
公司今日接到宁夏天鹰电力物资公司发来的《宁夏宁电光伏材料有限公司2*1000t/a 多晶硅项目铸锭炉设备招标预中标通知书》，公司预中标30 台 JJL500 型的多晶硅铸锭炉产品，2009 年7 月16 日将签订技术合同。公司近3 年来积极培育客户终于得到了回报，宁夏发电集团(宁夏宁电光伏材料有限公司属于宁夏发电集团的全资子公司)、青海华硅、锦州阳光（08 年3 月香港上市）都是公司多年培育的客户，区域市场的细心培育和过硬的产品质量使得公司此次预招标中击败了国内其他几家竞争对手，获得了订单。此次订单30 台多晶硅铸锭炉全部都是500 型产品，JJL500 型产品一旦在市场推广开将很快替代公司原有的JJL240 型产品，对公司来说实现了快速产品的升级换代。由于此次铸锭炉预招标属于具体太阳能多晶硅投资项目的生产设备招标，因此都将获得预付款，可以确定为公司的正式订单，且都在今年交货。截至目前公司在手订单超过了140台，预计2009、2010 年分别完成130 台（240 型80 台 500 型50 台）、220 台（全部
为500 型）。目前全球可以批量生产多晶硅铸锭炉的企业包括精功科技仅三家，国内仅此一家，公司的多晶硅铸锭炉产品属于太阳能多晶硅产业链上的瓶颈，一旦下游市场复苏，公司将爆发式增长。目前多晶硅价格经历了2008 年的高峰后（480 美元/公斤）迅速回落到目前的50－60 美元/公斤，多晶硅价格的暴跌加速了行业的洗牌，有利于行业集中度的提高和下游应用领域企业的投资热情。我国政府对太阳能多晶硅产业历来扶持力度较大，良好的政策预期和使用成本的大幅降低将有利于太阳能多晶硅产业的崛起，由此拉动多晶硅铸锭炉的市场需求。此次多晶硅铸锭炉产品的预中标也开了国内多晶硅生产企业采购多晶硅铸锭炉产品采用了公开市场招标的方法的先河。可以预见的是，在近期众多的太阳能多晶硅投资项目启动之际，公开招标对于精工科技这样一家性价比优势明显、国内独家批量生产的企业来说属于重大利好。我们此前预计公司2009、2010 年每股收益为0.36 元、0.83 元、目前调高至0.48元和0.98 元，目标价位19.60 元，现低估32.25%，给予"买入"的投资评级。不确定因素：传统业务复苏程度 多晶硅铸锭炉客户付款进度。
*2009 年7 月16 日丹化科技停牌公告点评
事件：煤制乙二醇龙头丹化科技公告，公司将于2009 年7 月16 日与河南煤业化工集团有限责任公司等单位签署《战略合作框架协议》，为此公司将停牌1 天。
点评：7 月10 日河南煤业化工集团与丹化签订了《关于丹化化工科技股份有限公司2009 年非公开发行股票之认购股份协议》。协议规定，河南煤业化工集团拟以现金799,999,988.02 元认购丹化科技本次非公开发行的全部股份，每股价格为17.06 元。我们认为，河南煤业化工集团愿意以市场价投资丹化，说明产业资金看好公司的乙二醇生产技术和管理能力。预计新的框架协议有望签署与煤化工有关的内容。我们看好未来的油价和乙二醇的发展前景，同时也看好丹化生产乙二醇及其他煤化工产品的能力。我们将继续关注此次框架协议的内容。维持买入评级。
*对近期化工行业部分子行业的看法
近期化工行业有补涨趋势，我们对其中的轮胎和塑料行业进行了梳理。近期我们还会对新材料、农药、煤化工等子行业进行梳理分析。我们认为，轮胎行业中期业绩大幅增加，下半年有望继续受益于工程行业景气回升和低价天胶。我们预计3 季度轮胎公司的业绩向好势头仍能延续，4 季度会有所下降。对4 家主要的轮胎公司评级如下。风神股份：维持买入；黔轮胎：维持增持；青岛双星、双钱股份：维持中性。另外，请关注与轮胎相关的子行业。其中，钢帘线子行业关注恒星科技和福星股份；橡胶机械子行业关注大橡塑；炭黑子行业关注黑猫股份；轮胎模具子行业关注巨轮股份；轮胎软件子行业关注青岛软控。对于塑料行业我们认为，金发科技的下游——汽车行业需求在回升；广东榕泰主业开拓新用途、副业房地产业务明显开始大幅贡献利润；受益于基建投资，城镇燃气、给水、排水排污用PE 压力管道龙头沧州明珠业绩增加明显。
*香港重汽(3808.HK)公布与MAN 公司的合作事项
香港重汽的公告称,MAN 同意以总代价4.86 亿欧元(约52.49 亿港元)认购公司一项2012 年到期的可转股票据；同时斥资7397.9 万欧元(约7.99 亿港元)认购公司已发行股本约4.2%或9,118.5 万股股份。倘可转换票据获全数行使,MAN 在中国重汽的权益将增至25%加一股股份。除了股权合作外,中国重汽称,会与MAN 订立一项七年期的技术许可协议,MAN 授予中国重汽一项有关完整TGA 卡车、符合欧III、欧IV 及欧V 排放标准的D08、D20 及D26 发动机及相关零部件的在中国的独家及不可转让权利使用许可技术和专门技术,以及相关的分销、售后维护及服务使用许可技术和专门技术的权利。
点评：此次与MAN 公司的合作将使得重汽获得整车和发动机上的核心技术，为未来产品向高端升级打下基础，对公司长远发展构成利好，但短期内对公司业绩影响不大。此次转股价为0.8113 欧元(相当于8.76 港元)，较香港重汽停牌前收盘价溢价16.6%，也表明外方对中国商用车市场发展长期看好，维持对重卡行业的增持评级。
〖行业动态〗
*（地产）沪房企产权成交炽热
据上海联合产权交易所提供的最新市场分析显示，在刚过去的一周内，上海产权市场成交和新挂牌项目金额最大的行业依然是房地产业，其中相关的转让项目实现高溢价成交。据了解，这一周上海产权市场房地产业总计成交6 宗，成交金额合计达到11.81 亿元（人民币．下同），是成交金额最大的行业；其次是制造业，一周成交18 宗，成交金额合计1.25 亿元。分析人员指出，在上海产权市场上成功转让的房地产企业股权项目，挂牌金额都比较大，受到市场的广泛关注。其中一家上海房地产公司100%股权转让项目，挂牌价是4.6 亿元，成交价达到8.89 亿元，增值幅度达193%。同时，上海产权市场在这一周新推挂牌项目金额最多的行业也是房地产业，一周新推挂牌项目金额达4.6 亿元。
*（航运）集装箱海运市场惨淡经营
波罗的海干散货综合运费指数（BDI）上周5 最后一个工作日终于跌破3000 大关，报2985 点，与周1 的3375 点相比，跌了390 点，跌幅11.56%，这种两位数的跌幅，通常是在非常时候才会发生，会带来又一次恐慌性的震动。果然，起关键作用的海岬型指数（BCI）现货租金，周五报51223 美元，与周1 相比急跌了15210 元，跌幅达22.9%。光周初两天，已跌了愈1 万元。原因不言而喻，与「中国因素」在市场需求急速下降，加上中钢协与澳洲2 大矿砂供货商就合同价格降价无法达成协议，矿石现货暂停供应，所有这一切，都导致BCI 快速回落，连跌5 天，由周1 的6104 点，跌至周5 的4844点，净跌1260 点，跌幅在20.64%。若将BCI 现货日租金与期租日租金对比，4 至6 个月的期租日租金57000 元，已超过现货日租金的51223 元。且现货日租金的跌势似乎还未停步，下周还可能再跌，这对早前有日本船公司称干散货船运费收入可保全年益利的乐观情绪，对船公司又是一次很大的打击。另外，巴拿马型（BPI）指数变化不大，上周五报2952 点，与周1 相比，只轻微上升14 点。现货日租金报23615元，跌168 元，跌幅0.7%，而超级灵便型（BSI）报1817 点，与周1 相比，上升101 点，升幅5.5%。现货日租金报19002 元，升1060 元，升幅5.9%。BDI 指数愈来愈金融化。上周波交所主席佩恩出面称BDI 计算方法由本月1 日起已改变，由原来的以现货市场航线数据，改变为以期租航线数据作依据，原因之一是现货市场数据变化多端，波动太大，每组船型的船线组合中的「亚洲因素」正在抬头，要拿捏得准很不容易。其次是衍生产品的远期运费协议（FFA）的成交活跃程度和交易额的规模正在不断壮大、发展，金融机构和基金介入的兴趣程度愈来愈浓厚，甚至有时候会「反客为主」。
*（航运）6 月全球完工交船继续增长
6 月份，全球新船完工交付91 艘、770.11 万载重吨，同比下降13.26％，环比增长10.79％。5 月份完工交船量创年度新低，695.09 万载重吨、同比下降5.89％，也是年内首次同比下降；我们预计可能和船东的延期交付有关。从船型来看，油船完工交付275 万载重吨、散货船交付346 万载重吨、集装箱船交付83.61kTEU。从市场竞争来看，韩国交付322.07 万载重吨、占比41.8％，我国交付210.79 万载重吨、占比27.4％，日本交付211.06万载重吨、占比27.4％，我国完工交付比例下降约9.6 个百分点。
*（纺织）欧美消费市场依旧低迷 纺服出口仍需静观
出口低谷徘徊，复苏还需国际需求回暖，但服装下滑速度小于纺织品值得关注。出口作为纺织服装行业增长的重要动力之一，09 年受国际市场需求下降的影响，目前基本上在谷底徘徊。由于欧、美的消费需求还没有复苏迹象，因此纺织服装行业出口复苏还需要一定的时间。纺织品出口增速下降幅度从08 年10 月开始大于服装的出口增速降幅，预示着伴随国外纺织服装企业数量的减少，中国现有的服装出口企业在未来全球经济复苏时期将获得较快的增长机遇。刚性需求保证纺织服装内销市场全年约增长14%，这一增长速度较08 年大大减缓。纺织服装内销市场作为促进国内纺织服装行业增长的另一大动力，为08 年国内纺织服装行业的增长做出了较大的贡献。虽然09 年国内服装消费市场将依靠国内刚性需求继续保持14%增长，但受到城市居民服装支出增长幅度减小、居民消费意愿减少以及服装消费主体人群下降的影响，增长速度将大大减缓（08 年增长率为21%以上）。
*（家具）房价上涨 带动五金行业市场需求
在经历大半年楼市滞销、房价下滑之后，中国房地产业似乎正在重拾声势。据中国研究院监测，2009 年，我国主要城市住宅市场强力反弹，一改08 年低市场低迷情况，市场成交量基本恢复到2007 年上半年水平，一些主要城市的房价也因为销售回春而回到了2007 年的高峰期，高房价时代卷土重来。北京市房价近6 个月来上涨了3成多，最高涨幅已冲破5000 元大关。新地王也不断问世。楼盘销量的飙升以及房地产行业的重新蓬勃发展，也带动了汽车、钢材、水泥、装修等行业的发展，拉动原油、铜、铁、黄金等大宗商品的需求，以及推动了建筑五金的市场需求。另外，活跃起来的二手房市场也大大带动了建筑五金的市场销量。因为建筑五金产品在民众“买房安家”计划中属于日常经常接触却又成本不高的部分，所以，购买二手房的业主，几乎都要把门窗、锁具、灯具、卫浴洁具、厨卫产品等家用五金换成全新，也就大大带动了日用五金行业的目前市场需求。但需要指出的是，带动家用五金行业市场需求的楼盘热销以及二手房交易的活跃，而不是高房价本身。因此，目前的房价猛涨延续下去，脱离普通大多数民众的购买力过度，反过来又会伤害楼市以及家用五金的销售。因此，在如今的高房价背景下，目前的家用五金行业的需求大增是否可以持续下去还有待观察。2009 年上半年已过，虽然金融危机阴影依旧存在，但我们已然看到了五金市场需求在涌动，商机在呈现。
*（家具）江苏口岸家具出口增速放缓出口欧美再遇新壁垒
5 月江苏口岸累计出口家具9175 万美元，比去年同期增长15.8%，出口增幅同比下降18.8 个百分点。今年前3个月，江苏口岸家具月度出口增幅均保持在15%以上，3 月份出口家具2041 万美元，增长39%，增幅创年内新高。4 月份出口1767 万美元，下降1.5%，为2008 年以来月度出口首次同比负增长。5 月份出口家具1775 万美元，同比增长0.2%，环比增长0.5%，出口增速明显放缓。一般贸易出口下降，加工贸易出口倍增。1?5 月江苏口岸以一般贸易方式出口家具5184 万美元，下降16.6%，占江苏口岸家具出口总值的56.5%；同期江苏口岸以加工贸易方式出口家具3705 万美元，增长1.2 倍。主要出口至美国、日本和欧盟，对日本出口大幅增长。1?5 月江苏口岸对美国、日本和欧盟分别出口家具3759万美元、2199 万美元和2123 万美元，分别增长10.3%、72.7%和3.5%。三者合计占江苏口岸家具出口总值的88.1%。外商投资企业和私营企业为出口主体。1?5 月江苏口岸外商投资企业和私营企业分别出口家具5288 万美元和3218万美元，分别增长21.1%和22.2%。两者合计占江苏口岸家具出口总值的92.7%。近期江苏口岸家具出口增速放缓主要是由于国际市场需求萎缩。去年以来世界金融危机进一步加剧后，美欧等主要市场的家具需求继续下降。各国银行纷纷采取收缩信用政策，各国进口商还款能力降低，进一步抑制了我国家具的出口。同时，为防范信贷风险，国内不少出口厂商只签订短期合同，增加了家具出口的不确定性。国际贸易保护主义抬头。美国和欧盟是江苏口岸家具出口的主要市场，同时也是贸易壁垒最多的国家和地区。继欧盟实施REACH 法规后，美国部分州自今年1 月1 日起对复合木制品中甲醛含量实施新标准，而其《消费品安全促进法》（CPSIA）法规第一阶段也已于今年2 月10 日正式生效。尤其值得注意的是，欧盟和美国近日相继通过并公布了自境外输入木制家具和木制工艺品在环保方面的新标准。此举将对我国家具出口形成新的“绿色壁垒”，并将影响到我国自6 月1 日起再次提高家具出口退税率的政策效果。欧洲议会通过的规例，规定出口欧盟须提交证明木材来源合法性的基本资料。规例涵盖用于办公室、厨房、睡房、客饭厅的木制家具，木器、各类木板、木制画框、照相框及镜框以及各类木制包装，要求木材生产加工销售链条上的所有厂商，须向欧盟提交木材来源地、国家及森林、木材体积和重量、原木供应商的名称和地址等证明木材来源合法性的基本资料，非法木材及木制品将受严厉处罚。美国也于近日公布了《建议法案???中国木制工艺品输美检疫要求》，明确提出了中国输美的所有木制品，都必须经熏蒸或热处理、出具植物检疫证书、贴可溯源标识等。
〖行业研究〗
*九阳股份_深度报告（买入，调高）
高增速、高毛利率、高市占率。公司涉足的各小家电细分子行业均处在市场导入期或高速增长期，公司收入连续两年增速超过100%，综合毛利率接近40%，除紫砂煲外所有产品市占率均居行业前三。公司豆浆机产品领先优势明显。公司是豆浆机行业的缔造者，市占率长期保持在80%以上，产品均价及毛利率均为业内最高，最大程度地受益于行业的蓬勃发展。渠道快速扩张，实力仅次于美的。公司拥有“店中店”形式的终端20000 个，各类豆浆生活馆1000 余家，售后网点2000 个，苏宁国美进驻率接近100%。产品打包销售带动非豆浆机产品销量快速攀升，市占率水平大幅提高。公司料理机、榨汁机排名行业第一；电磁炉、开水煲名列行业第二，电压力煲位居行业第三。各类产品长期成长空间大。公司涉足的各小家电细分子行业均处在市场导入期或高速增长期，成长空间广阔，我们对公司的长期成长性抱有信心。盈利能力强。公司收入连续两年增速超过100%，综合毛利率接近40%。我们认为非豆浆机产品的快速增长将使公司综合毛利率小幅降低，在市占率出现大幅下滑之前，公司的综合毛利率将维持稳定。盈利预测与投资建议。根据海通证券研究所开发的财务估值模型，我们预期公司2009－10 年EPS 分别达到1.32 和1.61 元，DCF 估值的合理区间为30.81－48.43 元，给予36.96 元的六个月目标价，调高至“买入”评级。主要不确定因素。（1）市场竞争加剧，公司产品市占率和毛利率可能下滑。（2）商用豆浆机项目达产时间仍不确定。
*航运行业_深度报告
盈利预测、估值分析与投资建议。根据海通盈利预测模型，预计公司2009-2011 年全面摊薄每股收益分别为0.25 元、0.30 元和0.36 元。我们分别采用PE、A+H 可比公司和DCF 方法对四川成渝进行估值，综合3 种估值结果，我们认为四川成渝内在价值区间为4.80-5.35 元/股，鉴于发行价格区间为每股3.25-3.60 元，建议申购。西部地区公路基础设施行业唯一H 股上市公司。公司于1997 年10 月7 日在香港联交所挂牌交易，截至招股意向书发布日，公司旗下全资、控股高速公路资产包括成渝高速四川段（226.00 公里）、成雅高速（144.20 公里）、城北出口高速（10.35 公里）和成乐高速公路（86.44 公里），合计466.99 公里。2008 年公司通行费收入占主营收入的88%（不包括成乐高速）。A 股募资用途。公司拟使用募集资金约10.98 亿元置换此前收购成乐公司100%股权（其中川高公司持有99.18%股权，星源公司持有0.82%股权）的自筹资金，募资余额将用于偿还成乐公司部分银行贷款。预计此项收购将增厚成渝公司2009 年EPS 约0.03 元。分流与路网贯通效应。我们认为未来对公司路产构成分流影响的运输通道主要包括成简快速通道、成渝客运专线、成绵乐城际铁路等，但预计分流影响不显著。此外，成雅高速、成乐高速以及公司拟收购的成南高速和遂渝高速四川段等将受益于四川省路网贯通带来的车流量提升。从467 公里到824 公里——可预期的扩张路径。完成成乐公司的权收购后，公司还计划于年内完成对成南高速和遂渝高速四川段的收购，路产合计252 公里。我们预计公司将通过发行分离交易可转债的方式完成收购。另外，公司已公告投建成都-仁寿高速，预计总投资额约75 亿元，路段长104.64 公里，并于2012 年底建成通车，届时公司路产将扩张至824 公里。主要不确定因素。（1）成雅、成乐高速或将进入大修；（2）分流影响不确定；（3）成南高速、遂渝高速四川段能否如期完成收购等。
*化纤行业_深度报告
主要观点：2009－2010 年化纤行业整体供求格局将得到改善，行业将处于景气向上的过程中。化纤下游纺织服装行业出口比例较大，出口能否恢复正增长决定了化纤行业景气恢复的时间和程度。粘胶子行业出口情况较好，产品产量增长，价格上涨幅度较大，行业盈利水平正迅速恢复，9 月份旺季来临，有望继续向上；短期锦纶产品价格上涨幅度较大，可能带动相关公司股价有所表现；产业用化纤受益基建投资增加以及轮胎、汽车、工程机械等行业的复苏，未来增长有望提速。化纤行业深度调整后，供求格局改善，行业景气向上：行业工业增加值开始增长、行业PMI 指数维持在50 以上、行业毛利率回升以及利润下降幅度收窄，这些都说明化纤行业在经历了2008 年的深度调整后，景气状况正逐步回升。化纤产品价格在2009 年上半年出现了较大幅度的反弹：涤纶短纤、涤纶FDY 分别有21%、31%的涨幅，锦纶FDY 上涨了32%，粘胶短纤更是上涨了34%，不过，氨纶和粘胶长丝涨幅相对较小，氨纶40D 上涨了16%，粘胶长丝上涨了6%。供给：2009 年化纤行业固定资产投资下滑14%，未来两年，化纤行业产能增速将放缓，落后产能淘汰10%；产品库存大幅减少，产量增长逐渐恢复；原料价格维持高位，支撑产品价格。需求：纺织服装生产形势趋好，内需有所恢复，出口仍在下滑，但幅度收窄；棉花需求缺口2009 年扩大，增加了对化纤的需求；产业用纺织品带来持续增长点。政策：纺织工业振兴规划、16％的出口退税、宽松的货币政策及稳定的利率等为化纤行业营造了较好的生存环境，其效果会慢慢累积。
调高行业评级为“增持”，关注优势企业。投资化纤板块上市公司，我们遵循两条投资主线。其一，关注在行业景气向上过程中，所在细分行业集中度较高，拥有产品产能较大，技术业内领先的龙头公司，此类公司业绩弹性较大，行业向上的过程中盈利能够迅速上升，重点关注粘胶子行业的山东海龙（000677.SZ）、澳洋科技（002172.SZ）。其二，我们关注产品发展符合行业发展趋势，下游需求稳定增长，技术领先的产业用化纤生产企业。重点关注海利得（002206.SZ）、江南高纤（600527.SH）。
*中国太保_跟踪报告
事件：在中国新会计准则下，中国太保子公司太保寿险和太保财险于2009 年月1月1 日至2009 年6 月30 日期间累计原保险保费收入分别为人民币352 亿元、人民币186 亿元，单月总保费收入同比增长1.1%，其中寿险和财险单月保费分别增长-6.3%和16.5%，寿险和财险保费收入分别占总保费收入62.5%和37.5%。点评：太保寿险：继续收缩银保，保费维持小幅负增长。银保继续大幅负增长是总保费负增长主要原因，个险新单由于去年同期基数较高同比继续较大负增长，但产品切换的影响减弱，新产品销量已有明显上升，但仍没有达到公司预期。公司优势在于产品利润率较高，保单增长质量依然良好。我们继续看好公司个险新单和新业务价值的快速增长，上调公司全年新业务价值增长至20%（此前15%）。太保财险：保费继续保持稳健增长，但市场份额与中国平安接近。太保财险6 月份单月原保险保费收入33.8 亿元，同比增长16.5%，略低于上月19.0%的增速。考虑到平安财险保费收入已与太保财险接近（前6 个月累计保费均为186 亿元），以及目前车险竞争环境已经历最坏情形且正开始逐渐转好、车险费率正在逐渐上升，我们认为公司财险业务下半年可能会较速扩张，逐渐拉开与中国平安差距。投资建议。我们对公司2009-1010 年EPS 预测维持不变，分别为0.67 元和0.81 元。考虑到公司良好业务增长以及09 年业绩可能超预期带来保险股整体估值水平上升，我们上调新业务倍数至32 倍（此前27 倍），在5.2%长期投资收益率、11.5%贴现率假设下，我们对中国太保估值为32.20 元，其中财险业务按2.5 倍PB 估值。目前公司股价27.18元，维持“买入”评级。
*6 月金融数据评述_宏观快报
中国人民银行15 日公布的上半年金融市场运行数据显示：2009 年6 月末，广义货币供应量M2 余额为56.89 万亿，同比增长28.46%，增幅比上月末高2.72%；狭义货币供应量M1 余额为19.32 万亿，同比增长24.79%，增幅比上月末高6.09%。6 月新增人民币贷款1.53 万亿，各项贷款余额为37.74 万亿，同比增长34.44%；6 月新增人民币存款2.00 万亿，各项存款余额为56.63 万亿，同比增长29.02%。M1与M2增速之差收窄，货币活化趋势明显。M1与M2之差较上月大幅收窄了3.4%，这表明随着经济形势的好转，企业的经营活动更加活跃；从需求属性来看，潜在购买力正逐步转化为直接购买力。考虑到居民活期存款的高流动性，（M1+居民活期存款）或许是直接购买力更加恰当的刻画。由于投资收益率的抬升，居民存款呈现出由定期向活期转化的之势，这意味着直接需求的恢复比数据所昭示得更加迅速。另一方面，历史数据显示，通胀预期以及CPI（总供给与总需求博弈的结果）环比增幅不断改善的事实，必然会加速推动货币活化。贷款结构得到优化，流动性充裕仍将延续。就期限结构而言，6 月新增人民币贷款短期贷款和票据占33.6%，中长期贷款占64.2%，其他类占2.1%。中长期贷款占据主体地位，贷款主要流向实体经济。一致的证据是，固定资产投资快速增长，而自有资金比例的下调加剧了对信贷的需求。就部门结构而言，居民户占比有所下滑，但与房地产市场冷暖密切相关的居民中长期贷款依旧处于高位。笔者一再强调，今年的信贷数据至少是从“量”（新增贷款）或“质”（贷款的期限及部门结构）的某一方面来刺激市场信心，前六个月的数据证明了这一视角的正确性。前瞻地看，预计下半年新增贷款将下滑至月均4300 亿的水平，但信贷的投向将更为合理（银监会亦会有所作为，提示和监管信贷风险）。从理论上讲，流动性过剩一般表现为如下次序：首先是行政窗口指导下银行主动的信贷创造；其次是市场化经济主体的行为日渐活跃；最后是外围热钱的流入。实际上，后两个阶段的界限十分模糊，逻辑上完全可并行发生，即只要本国的经济基本面率先改善。现在第一阶段即将结束，第二、三阶段已经展开，因此流动性充裕的格局将延续。“热钱”流入保持较高水平。6 月以外汇储备变动扣除顺差及FDI 衡量的“热钱”流入有所放缓，但仍落在正值区间。必须指出的是，上述“热钱”衡量口径存在一定问题，并未考虑汇兑损益。不过，中国经济增长“V”型复苏与发达经济体低位盘桓的鲜明反差无疑可以促使“热钱”流入的动因。事实上，较之发达经济体，中国经济更有弹性：东中西部经济发展水平的差异为投资的地域转移和产业转移提供了空间，发达国家过度消费的经济模式却是积重难返。因此，基本面可支撑热钱持续流入，而初启的人民币国际化进程不足以成为左右流动性格局的重要因素。央行的货币政策开始微调。央行破例提前预告存贷款数据显示出它对流动性过度宽松的担忧。与此同时，央行也有所作为，公开市场操作工具的利率连续三周走高，重启一年期央票发行。另外，传言央行将发行定向央票，缴款期定在9 月中期，而利率仅为1.5%。这些都表明央行货币政策开始微调，一方面调控基础货币的供给，另一方面遏制商业银行季末放贷的冲动。央行谨小慎微的行动折射的是其对通胀预期的关注与不能扼杀微观基础尚不稳固的经济复苏的矛盾心态。在私人部门投资需求尚未全面回暖之际，央行并不会动用存款准备金和利率手段。况且历史上，央行的行动从来都是滞后而非前瞻：往往经济明显过热，利率才开始上调。我们预计，GDP 增长未重返两位数之前，利率将“按兵不动”。
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