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Raymond
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 核心内参2009-05-22



2009-05-22


〖要闻点评〗

*经济学家称中国经济转型需配套改革助力

    多位经济学家在此间举行的第十二届北京科博会上表示，未来中国经济如果想重现改革开放30 年来的增长奇迹，就应该进行多项配套改革，比如通过健全社会保障体系等，帮助经济实现从出口主导到内需拉动的转型。
　　点评：过去中国经济增长过度依赖出口，但是随着国际金融危机的蔓延和深化，中国的主要出口市场已纷纷陷入衰退，中国经济因此遭受沉重打击，进行经济转型已迫在眉睫。但如果不能够尽快完善社会保障体系，中国居民消费就会继续受到抑制，想通过消费拉动经济就绝非易事。中国应该对社会保障体系进行改革，比如在医疗、养老、教育方面。这些改革将减少经济的不确定性，刺激居民消费增长。

*审计调查显示：财政支农资金促进了农村经济社会发展

　　审计署 20 日发布的“10 个省区市财政支农资金管理使用情况审计调查结果”显示，近年来，中央和地方陆续出台了一系列支农惠农政策，加大了支农投入，在支持农业增产增收、改善农民生产生活、推动农村经济社会发展等方面发挥了积极作用。
　　点评：财政支农资金投入总量增长较快，直接用于农业和农民的支出比例增加。从投入方面看，2005 年至2007 年，10 省区市财政支农资金投入总量增长84％，其中中央财政支农投入同期增长92％。用于农业基础设施建设的投入不断加大，促进了增粮增收，农民人均纯收入增长。农村社会事业支出，如农村义务教育，卫生等社会事业不断增加，推动了农村经济社会全面发展。

*前 4 个月国企利润下降32.3% 利润降幅减缓趋势明显

    2009 年1-4 月，国有及国有控股企业营业收入、利润总额和实现税金仍处下降区间，但营业收入、实现利润降幅逐渐收窄。1-4 月，全国国有企业实现营业收入59789.2 亿元，同比下降7.3%，降幅比1-3 月缩小0.3 个百分点；从实现利润看，1-4 月，全国国有企业实现利润3236.4 亿元，同比下降32.3%，降幅比1-3 月缩小4.5 个百分点。
　　点评：前4 个月，烟草、施工房地产行业实现利润进一步提高，煤炭、建材、商贸等行业实现利润较为稳定，石油石化、机械、汽车等行业实现利润降幅收窄，钢铁、海运行业继续亏损。


〖公司点评〗

*中国联通（600050）公告4 月份运营数据：G 网新增用户下滑移动替代固话趋势依旧

　　公司收到合肥至福州铁路（安徽）公司筹备组发出的中标通知书，通知本公司所属子公司中铁十九局集团有限公司中标新建合肥至蚌埠客运专线铁路工程站前及相关工程HBZQ-1 标段，中标价合计人民币35.328 亿元，约占本公司中国会计准则下2008 年营业收入的1.56%。
　　点评：2009 年前四个月铁路总投资达到1180.37 亿元，同比增长127.9%；铁路基建投资1034.22 亿元，同比增长167%，投资数据仍然保持较高增速。中国铁建预计今年前四个月订单达到1200-1300 亿元，我们预计公司2009-2010 年的每股收益分别为0.44 元和0.65 元，目前的股价我们给予“买入”的投资评级。G 网月度新增成长势头未能延续，或因备战3G 和宏观影响。截至4 月底，公司G网用户累计到达数为13883 万户，同比增10.7％。从单月新增角度，4 月份联通新增G网用户114.1 万户，同比和环比分别下降5.6％和38.3％，未能延续2 月和3 月的快速增长势头。此外，公司4 月份累计用户以及当月新增用户市场份额分别为21.1％和12.9％，环比分别下降0.1％和4.6％。我们认为公司本期新增用户数不甚理想的可能原因是备战WCDMA 试商用牵扯了公司发展2G 用户的精力。同时，我们注意到4 月份移动和电信的新增用户数环比分别下降10.3％和15.4％，说明3G 竞争对整个行业2G 用户的争取均可能有负面影响。此外，宏观经济不景气的压力也可能给移动通信用户的增长带来了压力。随着W 网试商用的推进，我们判断3G 用户的良好体验可能会有助于联通对2G 用户的争取，公司2G 用户单月新增数下滑的势头有望得到遏制。我们暂维持公司全年G 网累计用户数同比增长约12％的假设。固话用户数再现下滑趋势，宽带用户增速下滑。4 月份公司固定电话用户数增加17.1万户，再次进入下滑轨道，表明移动替代固话的趋势仍在延续。公司4 月份新增宽带用户54.0 万户，同比增16.9％，但环比下降41.7％。收购南方21 省固网资产是4 月份公司新增宽带用户数同比仍有成长的主要原因。从累计用户的角度，公司4 月份累计宽带用户数同比增49.9％，我们维持09 年底公司宽带用户数累计数量同比增长50％的假设。维持“增持”评级。尽管2 月和3 月份单月手机用户数快速增长势头未能在4 月份得到进一步验证，考虑到W 网放号初期用户数量少可使WCDMA 的速率优势得到充分体现从而带来良好的客户体验，我们认为W 网放号范围的扩大可能会使W 网用户规模可能会超出预期，从而催化公司股价。我们维持对公司2009～2010 年EPS 预期分别为0.25元和0.27 元的预测，给予“增持”的投资评级。主要不确定因素。资费价格战。

*上海延税养老试点、H1N1 流感事件以及近期保险股看法：行业环境趋好，继续看好业务高增长、低估值的平安和太保，目标价分别为48.40 元和23.41 元

　　一、上海个人延税养老金试点最新进展及未来可能的超预期14-15 日，财政部、税总局、保监会，上海财政局、税务局、保监局以及四家保险公司（中国太保、中国人寿、平安养老及太平养老）在中国太保总部大楼开会调研了个人延税型养老试点问题。保监会期望试点项目在今年下半年开始实施。我们认为推出时间最终取决于财政部，此次会议财政部是第一次参加调研，因此试点推出时间可能比预期要晚，最快也要到下半年。我们认为试点产品很可能是标准化产品，即个险渠道分红或万能形式的年金，含一定保底利率，但通过团险渠道销售。考虑到产品是个险渠道产品，且期交占比估计会很高，我们认为产品利润率会大幅超出市场此前预期，会显著高于正常团险渠道产品的利润率。我们认为初步试点很可能包括平安、国寿、太保、太平养老四家公司。截至2008年底，四家公司上海市场团险渠道市场份额分别为19.2%、46.4%、22.2%和3.7%，上海团险保费占全国总保费比例分别为1.5%、1.2%、2.6%和1.5%。因此，上海试点对全国总保费影响不大，但对上海地区而言，受益程度最大的是中国太保，其次是中国平安和太平养老。未来可能的超预期。未来可能超预期主要是两方面：一是试点在地域上拓宽，即试点从上海开始向其他大城市如深圳、北京等推广；二是产品销售渠道的拓宽，即销售渠道从目前讨论的团险渠道放开到个险营销员渠道。我们认为上述任何一方面放开都对保险行业构成实质性利好，但时间窗口上存在不确定性。二、H1N1 流感对保险业影响分析世界卫生组织2009 年4 月29 日在日内瓦宣布将流感大流行警戒级别再次提高到5级，表明大流行迫在眉捷，敲定计划缓解措施的组织、交流和实施已经时不我待。截至2009 年5 月19 日，全球流感感染病例上升到9757 例，其中日本出现173 例，中国内地及香港分别出现4 例和3 例；而18 日全球流感病例为8758 例，日本为129 例。我们的观点：考虑到H1N1 流感导致的死亡率和疾病给付比例极低，我们认为即便爆发2003 年SARS 病毒同等规模的流感，对保险公司的影响仍非常小。H1N1 对上市保险公司的影响主要包括三方面：一是疫情恶化可能导致保险公司人身险和医疗险出现超出预期的赔付；根据我们情景测试结果，在最保守情景，即H1N1 导致死亡及确诊比率是墨西哥当前发生率的10 倍假设下（但死亡比率和疾病给付比率仍极其低），因H1N1 导致的总赔付增加额也仅有1231 万，对整个寿险行业赔付影响微乎其微。二是公司员工可能感染H1N1、并导致员工被隔离，影响公司正常经营；我们认为因感染H1N1 而导致公司正常经营受影响的可能性很小。一方面目前国家
对此次流感重视度非常高；另一方面，跟SARS 不一样，此次H1N1 流感最早在国外爆发，目前内地只有4 例。三是疫情“大规模”爆发可能使得销售团队的展业出现严重困难。我们认为疫情“大规模”爆发导致销售团队的展业出现严重困难的可能性很小，但一旦出现这种情况，短期内确实会对保险公司业务产生较大影响。但根据2003 年SARS爆发经验来看，大规模爆发流感的持续时间不会很长，2003 年SARS 持续时间不到半年。因此，我们认为对公司经营影响不会很大。
三、保险行业净利润增速三季度或见底回升，绝对估值处于低位保险行业净利润增速3 季度或见底回升。随着 3 家公司累计投资浮亏处理基本结束，我们认为三家保险公司截至3 季度末或4 季度末的业绩同比将出现大幅增长，因为2008 年是保险股业绩最坏的时候。平安和太保一季报公布较糟糕的业绩后，保险板块短期出现下跌，反映了市场对1、2 季度业绩不看好的预期。考虑到2009 年全年保险行业业绩会出现高增长（去年基数非常低），我们认为没有必要对1、2 季度业绩过分担心。四、投资建议——行业环境趋好，继续看好业务高增长、低估值的平安和太保从保险业面临外部环境来看，我们认为保险业面临政策环境和投资环境明显趋好。政策环境最大利好是上海个人延税养老金试点的开展以及未来在销售渠道和试点区域方面的延伸。从投资环境来看，2009 年股市开始回暖（2008 年股市暴跌是最坏的时候），同时债券收益率见底信号更加明显。我们认为2009 年中国平安和中国太保新业务价值增长很可能超出市场预期。考虑到中国平安个险渠道明显竞争优势及个险新单高速增长，我们保守预计2009年一年新业务价值增速将超过20%；中国太保由于万能险调整结束，个险新单出现加速增长，我们保守预期2009 年一年新业务价值增速将超过15%。我们首选中国平安，然后是中国太保，维持中国平安和中国太保“买入”投资评级，中国平安目标价48.40 元（对应4.7%投资收益率、25 倍新业务倍数、11.5%贴现率的假设），中国太保目标价23.41 元（对应4.7%投资收益率、25 倍新业务倍数、11.5%贴现率的假设）。


〖行业动态〗

*（农业）中国需求推高美国农产品价格

    由于中国的强劲需求以及阿根廷和巴西的产量问题，美国大豆价格自3 月份开始以来已累计上涨了近三分之一。大豆价格昨日涨势强劲，原因是咨询机构Informa Economics 的预测引发了人们对于供应收紧的新担忧。该机构预测，本季末美国大豆的库存量将会收缩至7700 万蒲式耳，远低于美国农业部(US Department of Agriculture)本月公布的1.3 万亿蒲式耳的库存预测。芝加哥期货交易所(CBOT)七月份大豆价格上涨了15 美分，至每蒲式耳11.615 美元，盘中曾触及11.675 美元的8 个月新高。美国农民已在播种下季作物上取得进展，播种面积从上周的14%升至25%，但仍远低于每年这个时节44%的长期平均播种面积。最大的油籽加工商邦吉(Bunge)表示，中国今年仍将继续大量进口大豆，以满足其不断扩张的肉类行业的需求，并增加国内储备。邦吉北美区首席执行官卡尔?豪斯曼(Carl Hausmann)表示：“我们预期在今年余下时间以及未来，中国将会大量购买大豆。”玉米市场可能低估了晚播对伊利诺伊、印地安那以及俄亥俄等关键州收成的负面影响。（这3 个州将占到美国今年玉米种植面积的四分之一）。

*（电力）华电发电量正增长
 
　　媒体早前报道，五月份上旬发电量下跌3.9%，用电量跌幅更达到4.3%，两项数据跌幅均较三月份扩大。对此，华润电力（00836）财务总监王小彬预期，上半年用电量会出现负增长。至于华润电力方面，四月份发电量增长0.18%；在新电厂投产下，五月份发电量增幅料优于四月份，09 年续可保持正增长。被问到湖南核电项目，王小彬称，该项目料短期内获监管部门准许兴建；她称，华润电力会汲取湖南核电的经验，再规划今后核电发展大纲。另外，华润电力仍未就煤价水平与煤炭商达成共识，预期合同煤比重会由去年的90%，降至今年的80%。按照官方年初时估算，今年内地用电量会保持正增长。

*（航运）韩二万亿元基金助船东

  韩国国有的韩国产业银行（KDB）日前宣布设立基金，向财困影响本地船东回购并再租赁船只，最高金额达2 万亿圜（约16 亿美元）。银行初步预算投入1 万亿圜于市场，以1 艘10 年船龄的海岬型船值3700 万美元为基础，受惠船只约有40 艘。基金计划在下月开始运作。银行企业价值强化部主管透露：「我们已往基金投放了1 万亿圜，准备向本地船东回购并再租赁船只。现时，船东们跟金融机构的贷款大部分已清算完毕。若最终需求大于原先预期，我们已准备增加基金至2 万亿圜，并冀望金额在企业投资者的额外资金投入下能进一步提高。」透过船只回购及租赁合约，船公司能有机会重组其资金及营运底线；而银行亦希望从中能获得年利润8 至9%的增长。

*（航运）印度到中国铁矿石出口价格上涨大约12％

　　受国际海运费反弹的带动影响，自今年4 月底以来，印度到中国的铁矿石出口价格上涨了大约12%。 据了解，品味为63%的铁矿石价格从48 美元/吨上涨至54 美元/吨。但是，价格上涨的主要原因是海运费的波动反弹，而不是来自需求的回暖，印度矿业联盟主席RahulBaldota 如是说。虽然中国的铁矿石进口量增加了，但是大多数进口都是来自澳大利亚。中国从印度进口的更多的是产自印度Goa的品味较低的铁矿石，而不是高品位铁矿石。印度业内人士分析认为，今年的铁矿石价格形势将可能比在今年年初所做的预测稍显乐观。“我们本以为铁矿石价格将会下滑50%，但是现在看来这是不太可能发生了。预计中国今年的铁矿石进口量将达到约6 亿吨，高于去年的4.4 亿吨水平，这将会对全球的铁矿石价格产生一定的影响。但是能否以此抵消欧洲市场的低迷需求所带来的负面影响，还要有待进一步观察。”在印度国内的现货市场，印度东部的铁矿石价格远高于出口价格。Baldota 表示，印度东部的铁矿石需求相对更加高涨。该地区的高品位铁矿块价格一直徘徊在81 美元/吨的水平，虽然同种铁矿石在印度南部地区的价格更加低廉。根据国际钢铁协会的预测，印度将成为2009 年唯一一个表观钢材需求量出现上涨的主要经济体。

*（航运）必和必拓邀中日韩建新型散货船

　　据造船和市场消息人士介绍，铁矿石巨头澳大利亚必和必拓集团好像正在同日本、韩国和中国船厂试探建造一种新型好望角型散货船。据悉，为了提高必和必拓公司在澳大利亚自己的泊位装在20 万载重吨散货船货物的效率，必和必拓公司打算订购吃水为16.5 米的新型散货船。新型散货船比普通好望角型散货船吃水浅。除了是浅吃水外，该新型散货船的最大长度将达到300 米，宽度将达到50 米。目前，20 万载重吨标准型散货船的长度为292 米，宽度为45 米，吃水大约为18.2 米。据与造船相关的消息人士介绍，日本的好望角型散货船厂已经对必和必拓公司的询价作出了反应，有些船厂已经给出了估算的船价。虽然目前尚不清楚询价能否进入具体谈判，但该项目有望成为自2008 年秋季新船市场枯竭以来的第一个大规模造船项目。据消息人士介绍，如果该计划进入实质性谈判，就有可能订购几艘新型2013 年前后交付的好望角型散货船。据信，必和必拓公司还向韩国和中国船厂提供了同样项目的详细资料。还有消息说，必和必拓公司已经在同日本船企接触之前同韩国船企进行了接触。



〖行业研究〗

*太阳能行业_深度报告
　　
　　金融海啸冲击太阳能产业已近尾声。2008 年德国和西班牙相继降低光伏行业的补贴力度伴随着金融海啸，严重地冲击了全球光伏行业，行业短期需求严重萎缩，但是支撑行业发展的根本因素即对能源危机和环境保护的担忧没发生有变化。市场需求的短期冲击使得产业链上各产品价格大幅修正以及毛利压缩，竞争力差的公司将面临淘汰或者被整合，现金流不充裕的公司也由于融资困难而面临退出市场的压力。尽管太阳能行业在2009 年1-4 月份面临严重冲击，但是以奥巴马政府为代表的世界各国政府均在积极推动新能源产业的发展，新能源作为世界各国拉动本国经济增长的新兴产业，其宏观发展前景的清晰度超过以往任何时候。在目前这种背景下，行业经过重整，集中度以及效率将进一步提高，从而拉近与常规能源经济性的差距，行业大规模发展的基础开始显现，我们只需要耐心等待产业的微观环境发生改善，目前产业现状就犹如行驶在黑暗隧道中，已经看到隧道尽头洞口的光亮。中国市场破冰启航更令国内太阳能产业期待。3 月26 日财政部出台BIPV 财政补贴政策，标志着国内光伏市场破冰启航。根据各国经验光伏产业政策应是一揽子政策，其中光伏并网发电收购电价政策是最为重要的政策，目前国内正在制定的新能源规划让我们预计未来太阳能行业还会有许多配套政策出台，国内太阳能行业面临历史性发展机遇。09 年各国光伏市场需求有望重启，多晶硅将供过于求。美国、日本、法国、意大利和中国等国家都相继推出新的光伏刺激计划，特别是美国联邦政府提出的一系列太阳能补贴计划，力度前所未有，未来市场发展空间潜力巨大，目前国际光伏市场需求之所以仍未见大幅好转，主要原因仍然是欧美银行体系的资产负债状况恶化，短期内放贷能力较差从而导致投资需求被延后，市场的恢复和增长需要一定的时间。我们认为随着市场需求恢复，下游光伏企业将会率先受益。短期内全球多晶硅的产能扩张巨大， 09 年将供需逆转。平价上网是光伏市场发展的终极目标，太阳能发电经济性已经显现。与传统发电成本相比，尽管光伏发电成本完全实现市场化比较困难，但在目前多晶硅价格75 美元/kg的情况下，在中国西北部省市，光伏发电成本已经能够降到1.5 元/Kwh 以下。3 月26日财政部出台BIPV 财政补贴政策，标志着国内光伏市场的启动。我们预计对于太阳能行业未来还会有许多配套政策的出台，国内太阳能行业面临历史性的发展机遇。如果政府能够制定适当的光伏补贴政策，那么光伏产业在国内的发展将潜力巨大。具备整合产业链和技术差异化的上市公司享受高估值。从多晶硅、电池/组件、全产业链、薄膜技术的重点上市公司MEMC、无锡尚德、REC 和First Solar 的历史PE、PB水平看，市场给予薄膜电池最高的估值水平，其次拥有全产业链结构的上市公司享受较高估值，然后是电池/组件公司，最低的是多晶硅上市公司。我们认为长期来看拥有差异化技术优势以及全产业链优势的公司能够获得更高的超额收益。A 股上市公司投资策略。我们给与整个行业“增持”的投资评级。短期国内市场的启动对上市公司业绩难有直接体现，但长期增长值得期待。在公司的选择上，我们认为行业趋势比估值更重要，我们看好下游组件和薄膜上市公司，尤其是拥有产业链优势和持续研发能力的上市公司，其次是拥有成本和规模优势的多晶硅企业。建议投资者积极关注天威保变（600550）、南玻A（000012）、孚日股份（002083）、精工科技（002006）、航天机电（600151）、银星能源（000862）。

*三花股份_深度报告
 
　　公司是空调阀门行业龙头。公司主要产品是空调阀门产品。其中四通换向阀产品的国际市场占有率近60%，公司的一些新兴产品发展迅速，如电子膨胀阀、气液分离器、排水泵、冰箱电磁阀等，是公司未来的利润增长点。公司收入约一半来源于出口。空调行业有见底迹象。公司业绩主要受空调行业影响，通过半年多的限产降低库存，空调行业库存数量下降明显，目前空调生产企业仍较为谨慎，随着经济环境的好转、空调需求旺季的到来，一旦空调需求增加速超过厂商预期，库存迅速下降，空调厂商又将重新大量生产。近几个月来，国内某些地区的房地产交易出现活跃迹象，如房地产成交量能持续反弹，将提升对空调的需求。变频空调推广给电子膨胀阀产品带来机遇。随着空调能耗标准的提高和消费者对空调要求的提高，今后几年变频空调的发展速度将大大快于定频空调，而电子膨胀阀是变频空调的必备零件，技术含量较高，毛利率也远高于其他空调阀门，公司是主要的电子膨涨阀生产商，该产品将成为公司的利润增长点。毛利率将维持稳定。公司与各大空调厂商长期合作，有一定议价能力，产品价格能跟随原材料价格变动，且公司应用套期保值等办法规避原材料价格波动风险，预计公司毛利率将基本维持稳定。盈利预测与投资建议。公司2008 年重组时，三花集团曾诺过注入资产在2008 年、到2010 年实现的净利润，我们预计公司2009－2011 年的每股收益分别为0.74 元、0.88元、1.05 元。5 月19 日收盘价为15.75 元，2009-2011 年的市盈率分别为21.28 倍、17.90倍、15.00 倍。我们给予公司2009 年22 倍市盈率，合理股价为16.28 元，目前股价基本合理，维持公司的”中性”评级。主要不确定因素。经济环境导致空调行业需求下将对公司影响、空调新能效标准的门槛和颁布时间的不确定。

*重卡行业_跟踪报告

    1 季度除轿车外，房屋销售数据也是超出预期的。一方面，相关企业的现金回笼很快；一方面，其投资仍停滞不前。那么当企业开始投资的时候，谁会是收益者呢？下一个热点会是重卡吗？前 4 月除轿车销量外，房屋销售也是远超市场年初的预期。房屋销售在年初的表现与轿车一样都是超出市场预期的，前4 月商品房销售面积达到1.76 亿平方米，同比增长了17.33%，使得去年下半年出现的销量下滑的局面得到改观。由于销售的增加，地产公司的现金储备情况也得到好转。我们统计了万科、招商地产、保利地产、金地集团这4 家上市公司的净现金状况（净现金=现金-长期借款-短期借款），从去年下半年开始地产公司加大了对现金的回笼力度，资金状况在1Q09 已经得到明显改善。在房屋销售增加，企业现金回笼加速，但目前地产企业的投资仍然低迷。虽然前4个月的房屋销售状况得到改善，但前4 月国内房地产投资实际完成额仅同比增长4.86%，反映出房地产企业对待投资的态度的仍然保持谨慎。我们发现这种现象在2005 年也出现过，根据当时的数据，房地产销售是在2004 年9 月开始出现增速下滑，在2005 年7 月销售又重新进入快速增长期，与之对应的是房屋的新开工面积是在2005 年8 月开始增速放缓，而新开工面积的重新快速增长是到了2006年1 月出现的。房地产的销售和施工似乎存在半年的间隔期。我们认为在5、6 月份若房屋销售仍能保持同比正增长的态势，那么房地产企业对未来的销售预期将会逐渐偏向乐观，那么在4Q09 我们可能看到房地产企业的投资的复苏。最近从新闻上我们也可以看到部分房地产企业已经开始重新拍地，这反映出企业的信心已经开始有所恢复。房地产的开工会带动国内物流运输的恢复。我们认为房地产企业投资的复苏，会带动钢材、水泥以及相关机械设备等一系列行业需求的回暖，从而引发国内物流运输业的回暖，那么半挂车销量持续低迷的状况也会得到改观。

*汽车行业_跟踪报告
 
　　与以往政策相比，新政策加大了对商用车的补贴范围和补贴力度。此前出台的汽车产业振兴规划主要是对1.6 升及以下排量乘用车减按5%征收车辆购置税，对农民报废三轮汽车和低速货车换购轻型载货车以及购买1.3 升以下排量的微型客车，给予一次性财政补贴。我们看到该政策的影响对商用车和乘用车的效果是有显著差异的，前4 个月乘用车同比增长15.09%，但商用车还是出现了3.86%的下滑。我们认为正是由于商用车销售的不理想，从而引发了新政策的出台。与此前相比，新政策对商用车的补贴无论从范围上还是力度上都有了明显的增强。首先，从补贴范围上看，已经从之前的轻型载货车扩展到中、轻、微型载货车和部分中型载客车，以及满足国III 排放标准的柴油车。而且此前政策仅规定低速货车换购轻卡享受补贴，但新政策把补贴门槛降低，只要满足适度提前报废的车型在换购新车时，都将享受补贴。其次，从补贴力度上看，老旧汽车报废更新补贴资金也从10 亿元增加到50 亿元。新政对商用车销售的复苏将起到积极作用。我们认为此次新政的着眼点就是要刺激商用车销售的复苏，对国内的商用汽车生产商构成重大利好。在A 股的商用车汽车公司中，我们给予潍柴动力(000338.SZ)和江铃汽车(000550.SZ)“买入”的投资评级，给予中国重汽(000951.SZ)和江淮汽车(600418.SH)“增持”的投资评级。

*保险业_跟踪报告

　　投资建议——行业环境趋好，继续看好业务高增长、估值低的平安和太保从保险业面临外部环境来看，我们认为保险业面临政策环境和投资环境明显趋好。政策环境最大利好是上海个人延税养老金试点的开展以及未来在销售渠道和试点区域方面的延伸。试点的最新进展和未来可能的超预期已在前面讨论。从投资环境来看，2009 年股市开始回暖（2008 年股市暴跌是最坏的时候），同时债券收益率见底信号更加明显。央行1 季度货币政策报告“坚定不移地落实适度宽松政策，保持政策连续性、稳定性”，“继续保持银行体系流动性充裕”。因此，我们认为适度宽松政策年内转向可能性很小，减息预期明显减弱，债券收益率见底信号明显。从国债收益率长短端利差来看，目前长短端利差创历史新高，且短端1 年期银行间国债收益率仅0.94%，下降空间已经很小，也显示债券收益率见底。我们认为2009 年中国平安和中国太保新业务价值增长很可能超出市场预期。考虑到中国平安个险渠道明显竞争优势及个险新单高速增长，我们保守预计2009年一年新业务价值增速将超过20%；中国太保由于万能险调整结束，个险新单出现加速增长，我们保守预期2009 年一年新业务价值增速将超过15%。我们首选中国平安，然后是中国太保，维持中国平安和中国太保“买入”投资评级，
中国平安目标价48.4 元（对应4.7%投资收益率、25 倍新业务倍数、11.5%贴现率的假设），中国太保目标价23.41 元（对应4.7%投资收益率、27 倍新业务倍数、11.5%贴现率的假设）。

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Posted: 2009-05-22 12:17 | [楼 主]
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