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Raymond
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 核心内参2009-03-11



2009-03-11

〖要闻点评〗

*吴邦国："十一五"能耗和排污指标与目标差距大

　　中国全国人大常委会委员长吴邦国九日在常委会工作报告中表示，十一五规划纲要的实施情况总体上是好的，但单位国内生产总值能源消耗、主要污染物排放总量等两个主要约束性指标与规划目标差距较大。
　　点评：十一五期间我国每年需要投入数千亿元才能满足单位ＧＤＰ能耗降低20％既定目标，2008 年的总投入仅500 亿元左右，财政投入的资金缺口巨大。中国正处于低碳
经济发展的转型期，在国际金融危机和经济结构调整的双重背景下，开拓节能减排方面的融资产品创新具有重要意义。
   
*全国人大常委会预算工作委员会主任高强:今年财政赤字占GDP 的比重不是历年最高

　　全国人大代表、全国人大财经委员会副主任委员全国人大常委会预算工作委员会主任高强近日表示，今年全国的财政赤字是9500 亿，从绝对数额来讲，确实是历年最多的。但是，占GDP 的比重并不是历年最高的。
　　点评：今年的财政赤字预计占到GDP 的2.8%。1998 年曾经实施积极的财政政策，1999 年的财政赤字占GDP 的比重是2.7%。中国在上世纪60 年代曾经到过四点多、五点多。但是，目前财政赤字仍在我国综合国力可以承受的范围之内，总体上也是安全的。

*国家发改委价格监测:上周猪肉价格继续下降

　　据国家发改委网站消息，据国家发展改革委价格监测中心监测，上周全国36 个大中城市集市、超市猪肉(精瘦肉)平均零售价格每500 克为12.49 元，与前一周相比下降1.19%。
　　点评：3 月3 日，猪五花肉全国均价跌至每斤10 元以下。肉价下降，且幅度还比较大。这给消费者带来实惠的同时，也蕴藏着潜在的危机。恢复建立猪肉储备制度已是势在必行。在肉价持续走低的时候财政拿出钱来建立储备，以保证生产者的基本利润，防止生猪存栏数减少过快从而导致新一轮猪肉价格飞涨。


〖公司点评〗

*兴化股份（002109）大股东股权正式划转给延长石油
　
　　公司公告称，证监会已核准豁免延长石油因国有资产行政划转而持有兴化股份1.57亿股股份（约占公司总股本的43.69%）而应履行的收购义务。
　　点评：此次公告表示，公司股权划转工作基本结束，延长石油自此成为公司实际控制人。在延长石油入主后，我们对公司未来发展也充满信心。我们预计，目前延长石油正在建设的四个30 万吨项目（包括合成氨、甲醇等）将有可能在未来几年置入上市公司，从而进一步增强兴化股份的竞争力。公司未来发展展望。在现有35 万吨硝铵产能的基础上，公司IPO 项目建设的25 万吨硝铵项目预计将于今年年底完工，届时公司硝铵产能将达到60 万吨以上，其规模优势将进一步显现。虽然目前硝铵价格低迷，可能会影响公司第一季度业绩，但我们仍看好公司未来业绩的稳步增长。我们预计公司2009-2010 年每股收益分别为0.50 元和0.76元，仍然维持“买入”投资评级。

*辽通化工（000059）：2008 年净利润同比增长60.28%

　　辽通化工公布的2008 年财务报告显示，2008 年公司实现归属于上市公司股东的净利润3.85 亿元（折合每股收益0.32 元）同比增长60.28%。
　　点评：2008 年第四季度基本盈亏平衡。2008 年前三季度公司实现每股收益0.31 元，2008 年全年实现每股收益0.32 元，表明第四季度基本盈亏平衡。通过进一步分析可以看到，公司第四季度营业毛利率达到31.40%，与前三季度基本持平；而营业利润率只有6.74%，远低于前三季度的14.32%。究其原因，主要是由于期间费用大幅增长，其中存货减值准备增长并不大，但在建工程（复合肥改造项目）减值准备增长了5399 万元。可见公司复合肥项目进展并不顺利。我们预计公司石化项目将在今年6 月完工，并将于2010 年贡献效益，维持前期对公司2009 年、2010 年每股收益分别为0.28 元和0.64 元的预测，维持“增持”投资评级。

*中信银行股价异动点评

　　中信银行A 股股价3 月9 日上午快速触及涨停，同市场传言有关公司战略投资者西班牙对外银行BBVA 增持公司股份有关。首先我们认为相关传言即便属实，对公司短期的基本面影响也非常有限。第一，BBVA对中信银行的增持以及公司大股东中信集团整合旗下金融资源的举措由来已久，去年中信国金的私有化就是例证。第二，即便BBVA 增持至15%，对中信银行的股权结构影响较小。因为目前第一大股东中信集团持股比例超过60%，第二大股东BBVA 持股比例为10.07%，其他股东持股比例则均低于5%。第三，战略投资者对公司业绩的实质促进作用需要时间来检验。第四，由于中信嘉华银行同中信银行资产规模和收入总额差异巨大，前者总资产不到后者的10%，营业收入则仅有后者的3%上下，即便将中信嘉华银行注入中信银行，嘉华银行海外平台的意义远大于对中信银行的财务贡献。从估值的情况来看，我们预计中信银行2008-2010 年EPS 分别为0.34、0.30 和0.37元，BVPS 分别为2.44、2.64 和2.92 元。按照最新的收盘价计算，对应2008-2010 年PE 为14.0x、15.7x 和12.9x，PB 分别为1.93x、1.79x 和1.62x。公司PE 估值明显偏高，PB 相对合理，但PB 低有财务杠杆偏低的缘故。我们依然维持公司“中性”的投资评级。

*西部矿业2008 年业绩受金属价格下跌影响较大

　　事件：报告期内，公司共生产铅精矿（金属量，下同）7.23 万吨、锌精矿10.28 万吨、铜精矿2.81 万吨、电解铝10.99 万吨、锌锭4.73 万吨、粗铅和电铅1.87 万吨、锰片1.34 万吨。公司2008 年度实现营业收入126 亿元，较上年同期增长45%；实现归属于母公司股东的净利润5.7 亿元，较上年同期下降67%。公司实现每股收益0.24 元，扣除非经常性损益后每股收益为0.08 元。
　　点评：公司营业收入同比增长较大，但是矿山及冶炼业务实际仅增长了0.26%，占营业收入的49.82%；金属贸易收入为61.25 亿元，占营业收入的48.97%，同比增长162.44%。据公司介绍，报告期内，公司主要产品锌精矿的平均销售价格较上年同期下降了55%，铜精矿的平均销售价格较上年同期下降了10%，铅精矿的平均销售价格较上年同期下降了11%，而公司的主要利润贡献仍以矿山为主，但矿山的采选成本具有一定的刚性，能够降低成本的措施有限，在矿产品价格下跌的情况下，直接吞噬了公司的利润。在公司盈利结构中，我们可以看到，公司投资收益为5 亿多元，但是资产减值损失达到4.04 亿元，资产减值损失侵蚀了投资收益的大部分。在控股子公司中，巴彦淖尔西部铜业有限公司实现净利润3.27 亿元，但是天津大通铜业有限公司却实现亏损3.16 亿元。因此，子公司基本上没有为公司创造利润。由此，我们可以判断，公司的主要利润来源为矿产资源开发和冶炼，公司综合毛利率为12。06%，同比下降24.42 个百分点，主要原因为：一是有色金属价格下跌导致矿产资源价格下跌，对公司盈利能力影响较大；二是公司贸易收入大幅增加，摊薄了公司的毛利率，从而使得公司综合毛利率降低。公司三项费用基本正常，并没有出现异常现象。公司年度经营目标的产品产量生产计划为：铅金属量 6.27 万吨，锌金属量8.27 万吨，铜金属量2.93 万吨，铁精粉量70.0 万吨、电解铝9.80 万吨，粗铅产量3.70 万吨，电解铅2.0 万吨，电解锌6.10 万吨，电解锰1.54 万吨，电解铜3.50 万吨，磷精矿15万吨，磷中尾矿2.4 万吨，供电量8.66 亿千瓦时；实现收入为130 亿元，费用计划为8.87 亿元。我们认为，由于2009 年有色金属价格难以回到2008 年的平均价格水平，因此2009 年公司状况仍然不容乐观，但考虑到2008 年公司跌价计提因素，公司2009 年有望实现净利润7 亿元左右，每股收益达到0.3 元左右。我们综合考虑维持公司“中性”评级。

*株冶集团2008 年实际为亏损

　　事件：全年实现工业总产值91.99 亿元，完成铅锌总产量49.2 万吨, 同比分别降低8.9%和3.41%。全年实现销售收入83.76 亿元，同比降低39.06%；实现利润总额6971.67万元，同比降低50.58%。公司实现每股收益0.037 元。
　　点评：公司主营业务实际为亏损，投资收益为1.10 亿元，营业外利润为4500 多万元，从而使得公司勉强盈利。公司2008 年受铅锌价格下跌影响较大，由于没有自有矿山，公司资产减值损失为5302 万元，而冶炼业务由于高价原料而亏损。因此，公司2008 年全年扣除非经常性损益后的基本每股收益为-0.236 元。我们认为，公司2009 年将实现盈亏平衡，难以获得较大的收益，但公司有望受益于我国有色金属企业兼并重组政策，实现企业的进一步发展。我们给予公司“中性”评级。

*开元控股调研报告今日推出：开元商城钟楼店物业价值显著，两大新项目2010 年后见效益，首次给以“增持”

　　今日我们将推出2 月中下旬对西安、银川百货类A 股公司调研后，撰写的开元控股的调研报告。除了与公司高管的交流，我们考察了公司地处西安主要商圈的开元商城钟楼店的经营情况以及其周围的竞争对手世纪金花购物中心、百盛购物中心、西安民生的品牌布局和经营；同时我们也考察了公司位于城西区外的在建项目—开元西稍门商城的建设情况。我们观察到目前对公司贡献最大的主力门店开元商场钟楼店经营状况比较稳定，由于2009 年元旦和春节距离较近，商场元月份销售额的同比增幅比较可观；安康店估计在09 年可以开始盈利，而咸阳店在09 年也可能略有盈余；公司投资较大的两个商业项目：西稍门商城和国际万象商业广场仍在建设中，预计真正对业绩有实质性影响要到2010年以后。不考虑未来可能的股本扩张的摊薄影响，我们预计公司2008-10 年EPS 约为0.397 元、0.522 元和0.541 元，其中2009 年扣除非经常性损益后的EPS 为0.406 元，2010 年扣除房地产业务的EPS 为0.452 元。首次给予公司“增持”的评级，认为公司目前的合理估值为9.04 元（2010 年扣除了房地产收益的EPS 以20 倍的PE）。公司拥有的西安钟楼开元商城商业物业价值明显，相对于公司目前10.5 亿的市值，十多万平米的市中心主力商圈的商业物业给了公司较大的避险能力。而公司民营大股东之前对公司的增持，也反映了其对公司价值的认可和信心。对开元控股近期民营大股东持续增持（包括从二级市场上购买）的分析、公司旗下各门店目前经营状况和未来发展潜力的分析、公司未来盈利前景和风险点的分析等，敬请参考我们今日推出的报告。

*欧亚集团跟随大盘下跌带来更好介入机会

　　2008 年3 月9 日A 股市场大幅下跌下，我们之前推荐的欧亚集团股价下跌超过6%，收盘于14 元多。虽然今天股价跌幅超过6%、7%的股票众多，但我们想强调的是，作为优质的区域零售龙头，欧亚集团目前经营状况良好，所处区域的消费受宏观经济波动的影响并不大，公司企业价值较为明显，未来发展潜力较大，此次下跌带来的应该是更好的介入机会，近我们将推出欧亚集团深度研究报告，敬请关注。我们更新的深度报告中初步测算的结果如下：根据海通证券研究所开发的财务估值模型，我们预期公司2008－10 年EPS 分别达到0.674、0.842 和1.112 元。我们选择了PE、DCF 和商业物业RNAV 三种方法对公司进行估值。根据PE 估值结果，公司合理价格为16.84-21.05 元（对应09 年20-25 倍的PE）；海通证券研究所DCF 模型估值结果显示，公司内在价格为20.37 元，敏感性分析结果显示，公司合理价值区间为18.68-24.86元；我们对公司拥有的商业房产的重估结果为18.93-27.01 元。综合以上分析，我们维持公司投资评级为“买入”，六个月目标股价为18.95 元。

*广百股份对大股东定向增发关联交易收购广州新大新99%股权点评：关联交易拟收购新大新可能略增厚EPS，长远影响待观察，维持中性和21.78 元目标价

　　广百股份今日（2009 年3 月10 日）发布公告将对大股东定向增发关联交易收购广州新大新99%股权。3 月9 日广百股份董事会审议通过了《公司向广百集团发行股份购买资产暨关联交易的议案》。本次发行向公司大股东广百集团非公开发行，发行价格为21.07 元/股，发行数量873.5728 万股；新大新公司股东权益评估结果为18406.18 万元。本议案还需要临时股东大会审议通过。综合评论和投资建议。市场对公司收购新大新的预期由来已久，而3 月10 日的这则公告也可以部分解释在3 月9 日A 股市场大跌，很多中小盘股票跌幅超过6%、7%的大环境下，公司股价反而上涨1.03%的原因。如果此次非公开增发得到股东大会审议通过并实施，公司总股本将由之前的1.6 亿股增加到1.6874 万股，增加幅度为5.46%。新大新公司自1989 年9 月开业，现已拥有5 间门店：北京路店、东山广场店、荔湾商厦店、番禺易发店、三水店。总建筑面积超过5 万平米，营业面积近4.5 万平米。2008 年新大新实现7.71 亿收入，净利润为1766 万元；但在之前广百托管新大新的一则公告中我们发现：2008 年上半年实现营业总收入3.92 亿元，净利润 1399.33 万元。也就是说，2008 年下半年，严峻的广州百货业大环境对新大新的负面影响较大：虽然下半年不到400 万的净利润可能由于会计制度的原因可以解释一部分，但下半年比上半年下降的收入也反映了市场环境的恶化。
　　新大新评估前资产账面总额3.56 亿元，其中流动资产1.04 亿元、非流动资产2.52亿元；负债2.20 亿元，其中流动负债1.94 亿元，非流动负债2 593 万元；净资产1.37亿万元。评估前资产负债率近62%。评估后公司净资产为1.84 亿并根据此确认了收购价格。根据评估机构评估时所使用的利润表预测，新大新2009-11 年预计将实现收入7.89亿、8.18 亿和8.57 亿元，将实现净利润1766 万、1762 万和1778 万元。我们在 2009 年2 月28 日广百股份年报点评的报告中预测，公司2009-10 年EPS有望分别为1.03 和1.22 元，而如果此次增发和资产收购完成，按照评估机构对新大新未来业绩的预测，2009-10 年的EPS 可能分别达到1.08 元和1.26 元（比评估机构模拟2009 年合并报表预测的1.01 元要乐观一些，主要缘于我们对广百收购前门店的盈利预测相对乐观），公司EPS 略有增厚。根据我们的跟踪分析，我们认为，新大新2009-10年如果能够达到评估机构的预测，应该也属于比较理想的业绩了，中档百货在广州地区目前的生存压力仍旧较大。由于此次增发和资产收购尚未完成，我们暂不调整对公司合并损益表的预测。我们将在定向增发股东大会通过并实施后重新调整我们的合并损益表预测。公司目前股价（20090309 收盘价19.66 元）对应的收购增厚的2008-2010 年的PE 分别为22.1 倍、18.2 倍、和15.6 倍，我们认为其目前估值基本合理。我们维持“中性”投资评级，维持21.78元六个月目标价。

*白云机场2008 年报点评：未来两年仍将维持较好增长

　　白云机场今日公布2008 年年报，业绩符合预期。2008 年，白云机场实现营业收入30.5 亿元，净利润4.86 亿元，同比增幅分别为13.65%和34.61%。实现每股收益0.42元，符合我们预期。公司2008 年分配预案为：每10 股派发现金1.70 元（含税）2008 年广州白云机场业务增速领先于其他枢纽机场。由于产能暂时不存在限制，近几年以来广州白云机场飞机起降架次、旅客吞吐量均取得较快增长，业务增速领先于国内其他枢纽机场。虽然2008 年国内航空机场业遭受到奥运安检升级、国际金融危机等多因素影响，但公司全年完成旅客吞吐量3343.72 万人次，同比增长8.0%，飞机起降架次28.04 万架次，同比增长7.5%，货邮吞吐量68.59 万吨，同比降低1.3%。从2008 年国内前五在机场各月度增速来看，白云机场基本保持领先地位（除首都机场奥运后航班时刻放开导致同比数据大幅增长）。收入的增长主要来自于2007 年底飞行区相关资产的注入。2008 年白云机场营业收入30.5 亿，同比增长13.65%，其中航空性主业（包括起降服务费、安检费、机场建设费等）同比增幅18.5%，远高于白云机场飞机起降架次与旅客吞吐量的增幅，而非航收入增幅为8.0%。这主要是由于白云机场于2007 年底实施飞行区等相关资产注入。具体来看，由于新的机场收费政策的实施，虽然2008 年新收购跑道资产，但公司航班起降报务收入同比仅增长了3.2%，而旅客综合服务收入同比增幅达到38.5%（远超过白云机场旅客吞吐量8.0%的增幅），同时，安全检查服务收入亦大幅增长了78.0%，占营业收入的比重由上年的2.6%提高至4.1%。从非航业务来看，2008 年公司实现广告业务收入1.99 亿元，同比增长了33.1%，公司控股75%的白云广告公司全年实现净利润8343.13 万元，较上年同期的4819.95 万元大幅增长了73.1%。此外，实现租赁业务收入2.52 亿元，同比增长了22.7%。净利润增幅远高于收入增幅的主要原因在于成本费用的压缩、所得税率的下调。由于公司重组，部分原归集于管理费用、营业费用的支出列入营业成本，我们无法计算2008年白云机场在成本、费用方面的具体变化情况，但是从结果来看，在收购利润率相对较低的飞行区资产后，白云机场营业利润率同比还增加了1.1 个百分点，上升至23.22%，显示出公司管理层在成本、费用控制方面的努力。而公司利润总额增幅达到17.74%，高于营业收入13.65%的增幅。此外，由于2008 年开始白云机场所得税率由33%下调至25%，因此公司净利润水平大幅上升了33.61%。我们维持对白云机场“增持”的投资评级。由于短期内白云机场仍处于黄金增长期（产能未有限制，短期暂无大的资本开支），再加上联邦快递2009 年初正式入驻、2010 年亚运会的召开，我们认为2009—2010 年白云机场净利润仍将保持较好增长，2009—2010 年每股收益预计分别为0.49 元、0.58 元，业绩增幅分别为16.7%、18.4%。虽然从市盈率来看，2008—2010 年市盈率分别为20.3 倍、17.4 倍、14.5 倍，但考虑到白云机场未来不确定因素相对较多（如机场建设费的收取、大规模的资本开支将带来业绩的大幅波动等），目前估值水平相对合理，维持“增持”的投资评级。

*长江证券（000783）今日发布08 年年报

　　3 月10 日，公司公告称，2008 年，公司实现净利润7.02 亿元，同比下滑70.32％；每股盈利0.42 元；归属于母公司所有权益46.03 亿元，总资产181.91 亿元。08 年，公司实现营业收入20.73 亿元，同比减少58.22％；。其中，代理买卖业务净收入11.02亿元，同比减少47.01％；承销业务净收入0.73 亿元，同比增加130.02％；受托管理业务收入0.1 亿元，同比增加34.69％；投资收益及其公允价值变动收益合计6.10 亿元，同比减少76.69％。08 年，公司营业支出11.00 亿元，同比减少29.58％。2008 年，公司整体盈利降幅略超股市单边下跌幅度，与我们的预测基本一致。2008年，受全球金融危机和宏观经济增速放缓的双重影响，2008 年我国证券市场大幅调整，上证综指下跌了65.39％，成交量也不断萎缩。这使得公司业绩受到较大冲击，公司08年的整体盈利状况与我们之前报告的预测基本一致。2008 年，公司启动零售客户体系改革，经纪业务市场份额稳步上升，但佣金率受竞争影响下降明显。2008 年，公司全面启动零售客户业务体系改革，重构组织构架、优化业务流程；同时，公司还大力发展渠道营销和社区营销，建立内部培训师队伍，根据客户分级、产品分类、服务分层的原则确定了客户服务体系的框架等工作。08 年，公司实现代理股票基金交易额7806.38 亿元，市场份额1.45％，与2007 年的1.43％相比继续保持上升。但是，经纪人制度和营业部的逐步放开促使市场竞争日趋激烈，这使得08 年公司代理的股票基金交易综合佣金率出现回落趋势，由07 年的0.163％明显下滑至08年的0.122％。我们预计，09 年，公司经纪业务市场份额还将保持缓慢上升，而佣金率也有一定的下行压力。据此，我们预测09 年公司将实现代理买卖业务净收入将达11.13亿元。2008 年，公司投行业务受调整行情下IPO 发行暂缓影响，但债券承销业务呈上升趋势。2008 年，A 股市场IPO 和增发规模出现较大幅度下降，特别是9 月以后IPO 和再融资基本停滞，但是债券融资额出现较大幅度上升。2008 年，公司的专业投资银行全资子公司实施“精品投行、特色投行”战略，共完成承销金额92.26 亿元。公司把握住了今年的债券市场的牛市机遇，保持了相对领先地位。我们预计，2009 年公司将实现承销业务将继续保持良好的发展势头，预计将实现承销业务净收入1.42 亿元。2008 年，公司发行了多只集合理财计划，而旗下管理资产规模受股市影响出现较大幅度萎缩。08 年，公司在集合资产管理计划发行上取得了一定的进展，设立了超越理财2 号、超越理财3 号和超越理财增强债券共三期集合资产管理计划。我们预计，09 年，公司受托管理业务净收入将达0.36 亿元；而旗下基金管理公司的股权投资收益也将达到0.54 亿元。2008 年，公司积极调整自营配置，然股市大幅调整使得自营收益也大幅度下滑。2008年，上证综指又下跌了65.39％。尽管如此，由于公司对风险采取了积极有效的控制，及时调整了投资规模和资产配置（大幅度提高了债券配置而降低股票配置），从而降低了自营风险。我们预计，09 年股市将在底部反复振荡，会有一定的正收益。因此，我们预计09 年公司将实现投资收益和公允价值变动收益合计1.02 亿元。

*新安股份2008 年年报点评

　　事件：新安股份2009 年3 月10 日公布年报，实现每股收益5.89 元。同时，公司为兼顾股东利益和公司发展的需要，拟定2008 年度利润分配预案为：以2008 年底总股本286786537 股为基数，向全体股东每10 股派发现金红利11.00 元(含税)。
　　点评：年报基本符合预期，业绩不错主要原因是上半年草甘磷大幅涨价所致，但这并不具有可持续性，我们看到，草甘磷价格下半年已经大幅下滑。由于有机硅和草甘磷价格未来仍不稳定，公司09 年业绩下滑已经不可避免，初步预计今年EPS 能达到2.8元。分配方案优厚，延续了以前的分红政策。大比例分红有利于流通股东，也有利于尚出于禁售期的股东。维持买入评级。


〖行业动态〗

*（区域）1 月上海贷款增11.7%

　　人民银行上海总部发布的上海货币信贷报告显示，1 月份全市中外资金融机构本外币各项贷款余额25093 亿元，同比增长11.7%，增幅比上年末上升0.4 个百分点。当月新增本外币贷款780.4 亿元，同比多增35.8 亿元。统计显示，1 月全市新增人民币贷款950.1 亿元，为去年全年人民币贷款增量的1/3，同比多增335 亿元。其中中资金融机构人民币贷款大幅增加，达到967.9 亿元，同比多增475.3 亿元。外资银行贷款则减少了17.8 亿元，同比多减140.3 亿元。与此同时，上海1 月份外汇贷款继续下滑，减少了25 亿美元，同比多减50.1 亿美元。其中，中、外资金融机构外汇贷款分别减少21.2 亿美元和3.9 亿美元，同比分别多减38 亿美元和12.1 亿美元。个人消费贷款增幅回落值得注意的是，人民币个人消费贷款增长回落。当月中资银行新增个人消费贷款9 亿元，同比少增20.1 亿元，主要是个人住房贷款和汽车消费贷款分别增加4.3 亿元和2 亿元，同比分别少增26 亿元和多增0.5 亿元。

*（基建）港珠澳大桥210 亿贷款 月内定牵头银行
 
    为实现今年内动工的目标，港珠澳大桥前期工作正全面加速。本月12 至15 日，国家发改委在珠海举行了工程可行性报告专家评估会，20 余位来自国内及港澳的工程专家出席。消息人士称，国家发改委对大桥工可报告的评估，将分为「工程」、「交通系统」、「交通经济」三大专题，此次专家评估会主要针对「工程」专题。若进展顺利，工可报告最快将在下月底获批。此外，大桥主体210 亿贷款，预计在本月底确定牵头银行，半年内组织银团落实建设资金。去年11 月，港珠澳大桥前期协调小组第九次小组会议在穗召开，并决定由广东省发改委将大桥工程可行性报告上报国家发改委，并抄送交通部。今年初，国家发改委、交通部分头启动对工可报告的评估。发改委交通部分别评估消息人士透露，为细致全面地评估大桥工可报告，并加快评估进程，国家发改委已委托中国国际工程咨询公司具体负责专业评估，并将评估分为「三个专题」。其中，「工程」专题评估内容包括技术标准、航道、环保、设计规模等；「交通系统」则涉及口岸规划设计等；「交通经济」将涉及财务、经济效益等。截至本月15 日，「工程」专题的专家评估已在珠海完成。此外，交通部已委托交通规划设计院对港珠澳大桥进行全面的行业审查和评估，预计为期2 个月。
　　据了解，在国家发改委、交通部分别完成评估后，其结果将统一上报国务院。据工程专家预测，如果进展顺利，港珠澳大桥工程可行性报告在下月底即可获批。牵头银行料为国内银行与此同时，港珠澳大桥主体工程约210 亿银行贷款，预计月内即可确定牵头银行。该牵头银行将提供贷款承诺函，报国家发改委审批后，在半年内组成「银团」，负责大桥主体工程的建设费用。据了解，港珠澳大桥前期协调小组办公室去年10 月启动约210 亿的贷款意向征集，并回收34 份来自国内与港澳银行的意向书。消息人士称，粤港澳三地初步拟定，以组建银团形式解决贷款。析人士称，牵头银行极有可能为国内银行，尽管将与其它银行共同提供贷款，但该银行必须有独立承担大桥贷款的能力，在得到中央批准后，港澳银行应可参与银团的组建。据了解，投资约726 亿元的港珠澳大桥项目，由粤港澳三地政府全资兴建，中央政府也给予50 亿资金支持。估计其中静态投资约327 亿元的大桥主体工程部分，政府共计出资157.3 亿元，其余部分由银行贷款解决。

*（航运）香港机场货量续双位跌幅 挫近三成

　　据香港机场管理局发布的一月客运及货运变化数据，上月香港国际机场客运量较去年同期微升0.2%(见图1)，货运量则继续去年年底的大跌之势，急挫近三成至21 万公吨，几乎所有的主要货运市场均录得双位数字的跌幅，反映全球经济持续衰退，未见好转。受金融海啸冲击，香港机场客货运量一路下跌，其中尤以货运量跌幅最为明显。自去年9 月雷曼爆煲以来，机场货运量按年跌幅逐渐扩大，由9 月减7.5%一直下滑至年底的负28.2%(见图2)。客运量回升 按年增0.2%
今年1 月，货运量非但不见好转，跌幅更至28.9%。机管局称，1 月出口货运以欧洲、北美及台湾跌幅最为显著，台湾、中国国内及东南亚的转口货运亦受打击。尽管1 月旅客总数同比轻微上升，但考虑到去年农历新年在2 月，而今年则在1 月，香港居民期内增加外游或对整体客运量上升有贡献。机管局方面表示，1 月访港旅客人数较去年同期亦录得双位数的跌幅，当中以来自北美及欧洲等地长途旅客下降为明显。随着各行业收紧商业活动，未来客货运量估料将继续下跌。

*（能源）道达尔：石油过剩不会持久

　　欧洲第三大能源集团道达尔(Total)的负责人警告说，全球石油产能永远无法超过每日8900 万桶，其理由包括加拿大等地区高昂的采油成本，以及伊朗和伊拉克等国的政治限制。法国石油和天然气公司道达尔(Total)的首席执行官马哲睿(Christophe de Margerie)表示，鉴于当前的经济危机和石油价格的暴跌，他把自己对2015 年石油日产量的预测至少下调了400 万桶。马哲睿指出，控制着全球绝大多数石油资源的国有石油公司，以及在寻找新资源方面起到关键作用的独立石油生产商，“在当前（金融）环境下为投资融资的能力受到了很大限制。”油价已从去年7 月创纪录的每桶147 美元跌至如今的每桶约35 美元，全球石油消费量为每日8400 万桶。人们预计，今年将成为有史以来石油消费量首次未能呈现增长的年份。马哲睿警告说，目前由需求剧减导致的石油过剩不会持久，尽管当前出现了经济危机，但从长远来看，石油需求仍将受到供应方面的限制。


〖行业研究〗

*宏观路演交流纪要_宏观快报

　　无论是季度数据还是月度数据，环比波动都具有明显的规律性，GDP 环比增速通常在第二和第四季度比较高。如果看同比数据，我们认为只有在今年四季度GDP 增速才会明显抬头，而这主要不是因为2009 年四季度经济有多好，而是因为2008 年四季度很差。投资的直接后果是——增加当期需求和未来供给，投资增加短期内可以抑制经济增长过快下滑，但中长期后果是经济很难达到供需平衡，延长了经济调整时间。而且，投资作为供给政策，供给创造需求的机制存在“梗阻”。如果未来出台新刺激计划明确地大规模地投于民生项目，我们将乐观看待对新政策。因为那将意味着，管理层对国内消费需求的重视已经落实到有力的行动上。中国的内需增长，无论对中国经济再平衡，还是对全球经济平衡，都具有重要意义。我们并不看好房地产交易回暖能带动内需。很有可能的情况是，房地产市场缓慢调整，由此造成的消费和投资缺口由经济适用房和廉租房的建设来弥补。因为房地产业对相关行业的带动，很大一部分是由建筑业来完成的。
从大背景看来，中国农村消费增长带动的相关传统行业和新能源行业是未来经济复苏的两大投资主题。2009 年不用担心通货膨胀，在9 月份以前关注通货紧缩情况。

*权证周报_定期报告
　　
　　上周，权证市场成交比较活跃，市场总体成交量与前一周相比下降12%，如果不考虑上港CWB1 停止交易，实际上市场的成交量是放大的。日均成交额为286 亿元，较前周上升8%。只有赣粤CWB1 下跌，上涨最为明显的是上汽CWB1，但涨幅远远落后于正股，其次是葛洲CWB1、江铜CWB1 和康美CWB1。权证涨幅落后正股造成权证市场的总体溢价水平较前一周明显下降，平均溢价率从128%降至113%。15 只权证溢价率无一上升，目前市场上溢价率最低的仍是阿胶EJC1、江铜CWB1、葛洲CWB1。市场杠杆水平略微有所上升，平均杠杆倍数仍为2。杠杆倍数最高的是石化CWB1，杠杆为2.5，其次是上汽CWB1、江铜CWB1、国电CWB1、青啤CWB1 等，也在2.2 以上。在金融地产股反复活跃的牵引下，上证指数出现低位企稳征兆，中小板股票不少已经恢复到下跌之前的水平。从走势上来看，上证指数在2000-2100 点的支撑比较强劲，但是我们认为结构性的调整仍然没有到位，前期估值明显偏离正常水平的股票仍然存在较大风险。对于目前市场的总体溢价率水平，我们认为比较合理，价外程度造成了市场一直处于高溢价，以上汽CWB1 为代表的高溢价权证已经有大幅的调整，而溢价率在65%一下的权证已有5 只，已经具有明显的投资价值。具体配置上，我们建议投资者关注石化CWB1、青啤CWB1、葛洲CWB1，厌恶风险的投资者可以继续关注阿胶EJC1；由于武钢CWB1 接近到期，且处于深度价外，建议投资者规避；上汽CWB1 虽然涨幅居前，但估值过高，也建议规避。主要点评品种：葛洲CWB1、石化CWB1 和上汽CWB1。

*风帆股份_调研报告

　　近日我们组织机构投资者前往河北保定，对电池概念的集大成者——风帆股份进行实地调研。公司目前国内铅酸蓄电池行业规模最大、技术力量最强、市场占有率最高的核心骨干企业。汽车启动用铅酸电池和工业电池是公司目前主要的利润来源；同时，公司也在进行锂离子电池和非晶薄膜太阳能电池的研发建设，未来有可能带来一定收益。我们调研的结论可以概括为如下几个主要方面：大股东实力强劲，但借风帆上市的可能性极小；汽车启动用蓄电池业务稳定增长；工业电池将受益于3G 建设和电动车的发展；锂离子蓄电池效益尚未体现；太阳能非晶薄膜电池有望年底建成。根据我们的预测，公司2008－2010 年EPS 分别为－0.56 元、0.12 元和0.21 元。近期市场对电池概念股给予了极大的热情，但从风帆的实际情况看，如果锂电池和太阳能非晶薄膜电池不能尽早多贡献利润，公司目前的估值已经基本合理。综合考虑，我们首次给予风帆股份“中性”的投资评级。
　　
*皖通高速_跟踪报告

　　公司实现基本每股收益0.417元，同比增长30.72%。2008年公司实现营业收入16.90亿元，同比增长0.04%；利润总额9.87 亿元，同比下降12.13%；归属于股东的净利润6.92 亿元，同比增长30.59%；基本每股收益0.417 元，与我们此前预测的0.41 元基本一致。公司董事会提议进行08 年业绩分配，每10 股派现金股息人民币2.30 元（含税），分红率为55.16%。公司利润总额出现大幅下滑，主要是由于：（1）2008 年初雪灾导致公路维修费用增长和服务区经营方式的变化导致其他业务成本增长；（2）职工薪酬的增长，使公司管理费用大幅提高35.88%；（3）根据2007 年度宣广公司的二届九次董事会决议，自2007年度起分派的折旧及摊销款应优先偿还宣广公司本身的短期借款后再按公司与宣城高管投资协议中规定的利润分配方式进行分配。由于变更后公司的长期应付款还款进度较原还款进度有实质性修改，于2007 年度公司根据前述准则的规定于决议日终止确认原金融负债，并按照原金融负债的实际利率重新确认一项金融负债。新确认的金融负债和原金融负债账面价值的差异计入2007 年度损益。此项调整变化导致2008 年度财务费用较2007 年度增加67198 千元。公司净利润增长主要是由于：（1）所得税率由2007 年的33%下调至25%；（2）2007年公司所得税费用中包括了补缴的2006 年度所得税费用（合计14955 万元）。08 年公司通行费收入16.10 亿元，同比下降2.52%。年初的雪灾、宏观经济增速下滑、部分道路改扩建等因素对公司旗下路产造成了不同程度的负面影响。其中，合宁、高界高速全年车流量同比分别下滑2.97%和2.11%，通行费收入则分别下降6.99%和1.69%。受东部地区经济活跃度减弱影响，合宁高速公路货车占比下滑了2 个百分点，单车收入较去年同期减少约5 元/辆，使得该路产通行费收入下降明显，占公司通行费收入的比重也从去年的38.09%下滑至36.34%。高界高速公路虽然地处皖西南，但由于正在进行沥青路面改建工程，对车流量也造成了一定负面影响。宣广、连霍公路安徽段以及宁淮高速天长段受宏观经济下行的负面影响不显著，车流量和通行费收入均实现了正的增长，。而205 国道天长段新线车流量延续了前一年大幅下跌的趋势，全年车流量同比下降25.10%，我们认为主要是受06 年末通车的宁淮高速天长段持续分流的影响。公路维修费用增加，公司综合毛利率下滑3.57 个百分点。2005 年-2007 年公司毛利率维持在较高的水平，分别为69.26%、72.14%和74.02%。2008 年初的雪灾使公路维修成本增加，公司综合毛利率水平降至70.45%，低于我们此前预计的74.00%，但仍维持在行业内较高的水平。
　　公路运营公司毛利率水平直接受益于改扩建完工后维修养护费用的减少。2006 年楚天公司旗下的汉宜高速路面沥青加铺工程以及宁沪高速旗下沪宁高速江苏段四扩八项目的全面完工都对所属公司的毛利率产生了提振作用。皖通高速旗下合宁高速公路于2006年9 月启动大蜀山至肥东陇西立交段（42.64 公里）四车道扩建八车道的工程，目前该项工程仍在实施中，将于今年年底前完工；高界高速公路于2007 年底启动了沥青路面改建工程，也将于年内完工；宣广高速公路南环线于07 年底完成了路面改建工程。我们预计，年内合宁高速扩建、高界高速沥青路面改建工程的完成，将对未来3 年公司毛利率水平维持相对高位提供支撑，预计09 年公司综合毛利率仍将维持在70%以上。公司积极寻求外延式扩张机会。公司未来资本开支项目主要包括目前正在实施中的合宁高速“四扩八”改建、高界高速公路沥青路面改建、高科技产业园建设，以及预计在今年正式开工的宣城至宁国高速公路项目。前三个项目已分别于06 年9 月、07 年底和07 年初动工，投资概算分别为19.64 亿元、9.70 亿元和 1.46 亿元，合计30.80 亿元，08 年累计完成21.95 亿元，预计今年年底之前将全部完工。改扩建的完工，将带来公司路产车流量的恢复性增长，此外，公司也在积极寻求外延式扩张机会。08 年3 月7 日公司董事会通过决议，与宣城市交通建设投资有限公司共同投资建设南京-宣城-杭州高速公路安徽段，今年将正式开工建设一期工程宣城至宁国段，该项目的概算总投资为31.34 亿元，目前处于开办期，08 年已完成投资1963.10 万元。盈利预测及投资建议。我们预计09-10 年通行费收入同比增速为2.40%、8.02%，维持之前对09、10 年每股收益0.40、0.43 元的预测。根据DCF 估值模型，公司合理估值为5.30 元，对应09 年13 倍的市盈率，我们维持公司“增持”的投资评级。
　　
*中天城投_跟踪报告

　　投资建议：房地产二级开发业务，仍是公司现在营业收入的主要来源。公司571 万平方米的项目储备，主要分布在贵阳市，并足以支撑其未来至少6 年的发展。作为贵州最大的房地产开发商，其品牌早已深入人心。贵阳四面环山，老城区人口密度甚至高于沿海一线城市，建设用地稀缺。未来城市发展方向，以及房地产开发热点，为金阳新区和渔安安井片区。公司现有储备的64.2%位于金阳新区，而公司参与的渔安安井片区土地一级开发项目，总面积为9.53 平方公里、可出让面积达6129 亩。公司既可直接分享土地出让收益，又可借此较为便利的获得相关土地储备，并为其未来业绩，提供极大的弹性空间。公司低价获得贵州两个合计2.043 亿吨探明储量的煤矿、一个0.2 亿吨远景储量的锰矿的探矿权，正式涉足矿产开采业；其中，威宁疙瘩营煤矿的特低硫、高发热量瘦煤市场前景极好。而贵阳金阳新区国际会展中心项目的获得，不仅让公司的土地储备大幅增加，更是成为公司进军旅游业的标志性一步。我们不排除公司未来全面进军贵州旅游行业的可能。公司房地产二级开发业务的每股净现值为13.22 元，而考虑土地一级开发、煤矿收益在内的每股净现值为18.23 元。在此，并未考虑锰矿及旅游业务。预测公司2009 年、2010 年的EPS 分别为0.75 元、1.16 元；其中，一级开发业务自2010年开始贡献收入。公司成长速度惊人，PEG 仅为0.2，高成长享受高溢价。因此，我们首次给予公司“增持”的投资评级，按09 年EPS 计算的18 倍PE，给予其6 个月目标价13.5 元，相当于其每股净现值的74%。

(A.C.T.I.O.N)准则
接受（Accept）集中（Center）信任（Trust）想像（Imagine）唯一（Only）绝不（Never）
Posted: 2009-03-11 12:49 | [楼 主]
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