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Raymond
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 核心内参2009-09-24



2009-09-24



〖要闻点评〗

*市场忧伯南克不再撑楼市

　　美联储局现阶段不会改变超低息政策，议息重点侧重于经济层面，或会向市场发出有关退市策略的讯息。分析人士担心若伯南克考虑结束刺激楼市复苏政策，美国楼市可能再度受到冲击。
　　点评：经济员表示，以上两项措施一旦完结，或会抑止楼市反弹力度。今年年底美国楼市将面对三大打击，包括税务优惠措施到期、联储局购买房贷证券计划结束，加上房屋违约断供案数持续上升。如何恰如其分退出量化宽松政策，对联储局是项严峻考验。

*酒钢连手鲁能投资西部电力

　　酒泉钢铁集团与山东鲁能集团在兰州签署「合作开发建设嘉酒电源及高载能项目框架协议」。根据协议，两大集团为全国首个千万千瓦级风电基地建设调峰电源项目，而目前在规划及前期准备中火电电源项目超过300万千瓦。
　　点评：鲁能作为国家电网公司全资企业，煤电产业是其主营业务之一，在电源建设及管理方面具备技术、人才等优势。而酒钢是甘肃大型骨干企业，拥有连接内蒙古策克口岸的专用铁路，同时，双方在新疆哈密地区均拥有丰富的煤
炭资源。双方合作后将有助加快嘉酒电源项目的核准及入网进程，同时也将加快项目的建设进程，并可提升项目自身技术装备水平。

*华电与嘉峪关签光电项目
　　
　　中国华电集团新能源发展有限公司和嘉峪关市发改委签订的10兆瓦光伏并网发电示范项目，涉及资金5.1亿元。
　　点评：10兆瓦光伏发电基地离市区很近，且途经嘉峪关关城等景区及兰新西路等交通要道，各方面均具备开发优势。

*穗企囤地不开发罚成交价10%

　　近期广州频频拍出「地王」，有专家担心开发商盲目拿地会出现新一波「退地潮」。广州房管局有关人士对此表示，对于违约的拿地企业将没收最终成交价10%的金额，而非竞拍价的10%。
　　点评：业界人士表示，尽管广州政府这几年推出了不少住宅用地，但如果开发商没有开发的话，事实上没有增加太多的住宅供应。有人士甚至认为，开发商拿地除开发外，还有其它目的，所以才对土地地价盲目追高、疯狂叫价。也有业内人士建议，广州应该加重对土地市场违约行为的处罚，应防止通过改规划来逃避处罚的事情发生。

*信义玻璃扩产能迎旺市

　　信义玻璃集团董清世表示，整个玻璃行业已迅速恢复，料下半年业绩好转，目前已有多条生产线试产投产。
　　点评：在目前经济回稳加上供不应求的情况下，整个玻璃行业恢复得很快，特别是浮法玻璃，浮法玻璃的价格已较9月初时的2100元再进一步提升至2250元，升势有可能持续。


〖公司点评〗

*金山软件(03888.HK) 点评：《剑网三》9月21日开始收费、付费用户转换率较高

　　《剑三》于9月21日开始收费后，从此前最高触及20万PCU的水平，收费后PCU达到14万，我们认为这一效果符合我们此前预测的“收费后PCU 预计可达到15万，则月收入预计在2200万左右”的预期。后续随着线上线下推广的展开、以及产品的不断优化完善，还有上升空间。虽然剑三公测期间人数没有达到理想预期，但从收费后表现来看，由于玩家忠诚度较高，收费后留存人数要好于通常网游由免费到收费后人数下降半数的情况。我们预计公司2009年EPS为0.50元HKD，按照《剑网三》目前在线人数情况，2010年EPS为0.90元HKD，根据我们的盈利预测模型测算，《剑网三》PCU每上升1万人，影响2010年EPS约0.016元HKD。由于该游戏刚刚商业化运营，我们后续将根据游戏运营情况动态调整盈利预测。从公司长期来看，仍然估值偏低，建议逢低买入。

*特锐德新股点评：聚焦铁路的电气子行业龙头

　　公司自成立以来平均产能利用率接近200%，是建立在超负荷使用机器设备以及工人增加生产班次等方式的基础之上，因此，如果按标准生产时间及设备的设计利用率，以公司目前的固定资产投入无法满足订单生产任务。公司2008年下半年签订的销售合同金额比2007年大幅增长，受限于现有生产能力，公司部分合同延迟交货至2009年上半年。本次募集资金可以使公司的户外箱式变电站的产能从目前的700台增加到4000台，户内开关柜的产能从100台增加到540台，同时公司的节能型变压器生产线达产后，可年产变压器1600台从而解决公司核心部件从外部采购的问题。总体来看，随着公司募集资金投入项目的达产，公司的总体产能将达到目前产能的5倍以上，公司的产能不足问题将得到极大地缓解。公司目前是铁路电力系统的龙头，来自铁路行业的收入也占据了公司营业收入的部分，我们认为，公司未来的看点仍然是在铁路供电系统领域：公司是聚焦于铁路电气的子行业龙头，铁路行业对公司收入、利润贡献巨大；公司已构筑了一定的行业壁垒；增速难以保持，但铁路行业仍将为公司贡献稳定利润。预计公司09年到2011年的EPS（摊薄后）分别为0.73，0.84和0.95元。参考可比公司的估值情况，以及国外创业板市场与主板市场的估值差异，我们给与公司09年25-30倍的市盈率，对应的公司的询价区间为18-22元。

*北京天坛生物制品股份有限公司公告点评

　　事件：公司控股股东中国生物技术集团公司（以下简称“中国生物”）收到国务院国有资产监督管理委员会《关于中国医药集团总公司与中国生物技术集团公司重组的通知》（国资改革[2009]943号），现将相关内容披露如下：中国医药集团总公司（以下简称“国药集团”）与中国生物重组事宜已报国务院批准，“国药集团与中国生物实行联合重组，新公司名称仍为‘中国医药集团总公司’，中国生物依法注销。同意将现中国生物控股的重要子企业北京天坛生物制品股份有限公司更名为中国生物技术股份有限公司。”点评：天坛生物被更名为中国生物技术股份有限公司意义重大。之前天坛生物一直为中生集团的整合平台，中生集团将成都蓉生以及北京生物所的土地装入天坛生物，据推测中生集团将旗下的其他生物所继续装入天坛生物。而此次更名，也恰好印证了之前这个推测，更名中国生物技术，就是将天坛生物作为生物制品的整合平台，减少同业竞争，完成国资委对各医药产业的整合。此外，天坛生物本身业绩增速较快，此次也获得了国家的H1N1流感病毒疫苗130万订单。因此，基于此背景下与天坛生物本身的良好的基本面，我们给予其“增持”评级。

*再签大单，“输变电+新能源”双重龙头长期价值凸显

　　事件：天威保变（600550）发布公告，昨日公司与中国长江三峡工程开发总公司签署了《金沙江向家坝水电站550kV变压器及其附属设备采购合同》及《金沙江溪洛渡水电站右岸电站550kV变压器及其附属设备采购合同》，按合同公司将向向家坝水电站和溪洛渡水电站右岸电站提供20 台500kV 变压器，合同总金额合计约为6.13亿元。点评：此次合同项下产品将于2012 年2月至2014年6月分批交货，对公司本年度净利润不产生影响，但是为公司未来业绩的持续增长提供了保障。天威保变作为输变电业务的龙头企业，在大型、超大型变压器项目上的产品和技术优势明显，在国家电网上半年集中招标中获得14900MV变压器合同，比08年合同量翻了一倍。同时天威在新能源业务方面也积极进取，取得了良好的成绩。非晶薄膜太阳能方面，保定天威薄膜一期工程46.5MW已建成并于6月投入生产，目前订单远超预期，供不应求；多晶硅方面，天威四川硅业与乐山乐电天威硅业两个3000吨/年多晶硅项目也即将投产，2010年开始逐步释放业绩；风电业务方面，保定天威风电1期、2期厂房建成投产，初步形成年产500台1.5MW整机生产能力，另外保定天威叶片具备了年产200 片风电叶片的生产能力。随着世界经济的回暖,北美光伏市场和欧洲光伏市场有望启动,多晶硅价格已经见底回升,另外按照国家电网年初规划,下半年电网投资力度有望加大，我们认为公司作为“输变电+新能源”的双重龙头，长期投资价值显著。同时随着“哥本哈根”会议召开的逐渐邻近，新能源产业振兴规划的即将出台，国家智能电网建设的全面铺开，身兼“低碳”、“智能电网”、“新能源”等多重概念的天威保变，建议投资者密切关注事件驱动带来的投资机会。维持公司增持评级。


〖行业动态〗

*地产投资明显加速 信贷投放超出预期

　　8月份，中国房地产开发投资和新开工面积显著加速，并引导当月投资需求出现小幅上升的局面；受益于汽车和住房等相关类别商品的增速回升，8月份的消费需求在继续加速；主要通胀指标如PPI和CPI均出现见底回升的局面。
但与此同时，8月份的进口特别是主要原材料进口减弱比较明显；工业的环比加速水平也要低于2季度；大约自6月份以来，中西部地区的投资增速出现了一定的减弱，同时国有及国有控股和中央项目的投资增长均有所放缓。此外，从微观的一些产品等情况来看，如部分有色品种（铜、铝等），在其产量增速出现放缓的情况下，其进口量也出现明显的下降，同时国内库存水平出现一定的上升。这些方面的数据发展暗示，尽管中国经济仍然处在继续恢复的过程中，但看起来经济恢复的动量仍然低于2季度的水平。这可能一定程度与存货调整和财政刺激等因素的影响在减弱有关，在此背景下，我们认为支持经济增长的主要力量将逐步向房地产投资恢复和出口复苏等方面过渡。8月份的信贷投放超出市场预期，可能主要与月末加大放贷力度有关。能否持续需要继续关注。

*纸与林木产品：2009年亚洲桨纸年会纪要

　　Pyry Forest Industry 副总裁Ho See Young 先生作了“中国未来纸浆需求及进口角色”的发言，该内容共分为三个部分，纸和纸板需求、造纸纤维供应现状、未来纸浆供需等。经济危机造成价格暂时的暴跌，新兴市场纸和纸板的需求将会恢复，而成熟市场的需求将持续减少。2007-2020年，中国和印度预计将占全球纸和纸板新增需求的三分之二。亚洲在全球产能投资中的份额显著增长。目前，中国已成为拉动世界造纸产能增长的动力。亚洲纤维供不应求，欧洲自给自足，北美是主要的出口地区。总的来说，纸和纸板产量将继续增加(尤其是在亚洲)日本的需求将会萎缩，中国将取而代之。今后，应重点进行中国和海外人工林的开发、中国和海外纸浆的合作项目以及再生纸项目的投资等。
　　国内主要纸品的价格水平进入09年下半年以来出现了逐渐上涨的势头，这一方面缘于下游需求的逐步回暖，另一方面缘于成本的推动。我们预计本轮行业景气的真正全面好转应该出现在今年的四季度，依然和中期策略时判断一致。届时，经销商、厂商由于预期的改善而会加大生产力度，增加库存的补充，从而短期带来行业景气程度的快速上升。而由于行业总体产能过剩的存在，09、10年新增产能的投放，如果国外需求短期不会逐步增长的情况下，行业的景气复苏会受到时间上的制约。

*电力：9月月报，制造业用电量持续上升，3季度，山东、华东地区火电盈利有望超预期

　　8月份：电量环比提升1.2%；第三产业和居民用电增加是主因。8月份用电量环比增加1.2个百分点，其中，第一产业用电增加贡献0.2个百分点，第三产业用电增加贡献1.2个百分点，居民生活用电增加贡献1.9个百分点。而工业用电开始出现季节性回落：预计9 月份电量同比增速约10%，但环比下降。预计山东、河北和华东地区火电机组盈利回升最快。优选“3 季度业绩可能超预期”的公司。A股：我们的审慎推荐顺序是：华电国际、国电电力、华能国际、申能股份、长江电力。H股：推荐华电国际(1071.HK)，目标价2.9 港元；审慎推荐华能国际(902.HK)，目标价6.0港元。


〖行业研究〗

*物联网行业_专题报告

　　我们认为物联网是IT行业的发展远景，将构建一个智能化的社会，但是确实需要很多时间去完成这一个目标，短期内难以给相关上市公司带来显著的业绩影响。长期来看，行业规模的扩张将使更多的竞争者进入该领域，行业的利润率可能会趋于下降。物联网的发展涉及到计算机，电子，通信以及与其他各个行业等，是IT行业一个明确的发展方向，有助于相关上市公司未来的发展空间的拓展。因此，相关公司估值水平在原有基础上的提升是可以理解的。我们看好行业的发展趋势，关注具有长期竞争力的相关公司。短期部分个股估值水平相对较高，我们建议投资者注意投资风险。

*苏宁电器_调研报告

　　事件。2009年9月14日，我们参加了公司在南京举行的中期业绩推介会，与公司董事长、总经理、董事会秘书等高管就公司目前经营情况、未来发展战略和计划等进行了交流。
　　简评和投资建议。从短期看，公司继二季度可比门店增速由负转正、销售收入同比增长超过10%之后，7、8月份继续表现出持续快速增长的态势，销售增速环比不断提升。我们估计，公司7月和8月中上旬的销售同比增长继续维持在两位数以上，8月中上旬的增速要快于7月份，9月上旬和8月下旬又快于中上旬，估计可比口径（剔除节日因素）整体销售收入增幅在30%左右。而考虑到2008年四季度可比基数较低因素，我们预计在2009年三季度公司销售收入增幅达到15%以上（我们预计为16%）之后，四季度销售收入的增长有望达到30%以上（我们预计为27.5%），而且公司实际情况超出我们这项预期的可能性很大（考虑到国庆中秋大黄金周促销以及家电消费市场的回暖，包括“以旧换新”补贴政策的拉动等如果能够充分发挥作用）。我们维持之前对公司2009年实现销售收入564亿、同比增幅13%的预测，但认为公司全年实际销售收入超过580亿，增幅达到17%的可能性很大。

*三安光电_跟踪报告

　　重点探讨三安光电双轮驱动的另外一个成长轮子——LED业务。LED行业趋势。由于液晶电视背光的启动，今年5月后开始超预期成长，其中三安所在的LED产业链上游需求最好，产能供求紧张，预期2010前行业都会不会出现过剩；从长期看，下游应用市场有多倍成长空间，行业仍然处于发展早期。预测公司2009年、2010年和2011年实际产能分别同比增加38.14%、133.95%和44.34%。调整公司2009－2011年EPS分别为0.61、1.18和1.40元，并给出了计算方法。通过全球电子股的分行业的估值比较，全球资本市场给予LED上游企业2009和2010年动态PE分别在72×在33×左右，我们对三安分业务估值，得到公司的合理估值范围在38.41~40.99元之间，其中，公司LED业务足以支撑33 元左右的股价，维持“买入”评级，目标价41元。大部分国内电子股都比国际同业贵1倍以上，三安是目前电子股中最和国际市场估值接轨的公司。LED 行业有高成长空间，目前需求爆发，三安处于LED产业链的有利位置(行业技术壁垒高LED上游)，三安能在产业发展早期就能依靠技术介入(是少数能做出真科技产品的企业)，不同于产业转移后期的因为成本而介入的烟蒂型加工业，公司目前开始介入应用，此外公司还有本土优势，还对公司的成长路径进行了探讨。公司的风险在于能否跟随LED行业的技术进步步伐。只要公司能跟随行业技术步伐，就能伴随产能扩充持续成长，即使一直做中低端也能伴随行业成长而成长，如果能快于行业技术进步，还能抢夺其它企业市场份额和提高利润水平。

*化工周刊_跟踪报告

　　一周关注：今年年底到明年上半年，我们判断，油价有望上涨、美国中西部农场主的种植意愿会随着农产品价格的回升而提高，加上国内市场需求依然较为旺盛，因此，明年春季草甘膦的价格会有恢复性上涨。WTI原油价格上周五收于72.04USD/barrel，单周累计上涨了3.97%；Brent原油价格收于70.47USD/barrel，上周累计上涨了3.95%，国际天然气本周继续上涨，幅度为15.47%，石脑油价格上周微跌0.58%，乙烯价格没有变化。化肥、农药：上周，尿素价格保持稳定、磷肥价格下跌3.51%、钾肥价格下跌了8.77%，草甘膦价格保持稳定。两碱：上周，纯碱价格出现上涨，单周涨幅为1.82%，乙烯法PVC价格微跌了0.73%，乙炔法PVC、电石、烧碱价格保持稳定。化纤：上周，EG价格下跌了2.50%，对二甲苯价格微涨了0.13%，PTA 价格下跌了2.84%，涤纶长丝切片下跌了2.35%，涤纶短纤价格下跌2.79%，涤纶FDY下跌了2.25%；纯MDI、PTMEG 价格保持稳定，氨纶40D 价格上涨了1.05%；锦纶原料CPL下跌了2.44%，锦纶切片价格下跌了1.58%，锦纶FDY 价格微跌了0.43%；粘胶短纤价格没有变化；粘胶长丝价格上涨了1.55%。聚氨酯：上周，BDO 价格上涨了2.86%，TDI 价格下跌了3.01%，MDI 价格保持稳定。


〖宏观策略评论〗

*金融危机后经济复苏的典型路径_跟踪报告

　　量化宽松货币政策的渐次退出。由于量化宽松的货币政策本质上是对利率体系的扭曲，长端利率被控制在与短端利率、通胀前景和风险溢价不匹配的水平。因此，只要经济前景开始好转，退出机制就亟待考虑。量化宽松货币政策的退出必须有序，否则，经济将陷入混乱。虽然联储关于货币政策的措辞并无明显变动，但其实各项政策的撤去已在进行之中。观察联储的资产负债表可以看到：首次，短期流动性工具TAF 的运用已经大幅减少，长期债券的购买也将随着购买足量而到期；其次，联储将谨防过量的基础货币转换为天量信贷；最后，明年中期失业率见顶后，加息这一终极手段才会被启用。从理论上讲，美联储可以遵从上述逻辑来保证经济平稳运行，但技术的难点在于各手段启用的时机难以把握，进而带来了相当的不确定性。
　　美联储行为的展望——短期的政策诉求与中长期经济前景相悖。就时下而言，本周联储议息会议值得关注。联邦基金利率料将继续保持在0-0.25%的水平。联储对经济状况的描述存在变数，或一改今年以来的悲观论述，经济筑底等偏乐观措辞开始出现；对极低利率维持时间的描述亦可能会有所改动，“相当长的时间”等字眼的删除暗示加息进程的启动。从中长期来看，美联储肩负稳定价格和促进经济增长的双重政策目标。尽管内部有分歧，但大多数人还是倾向于认为，相当长时间内通胀将保持稳定。经济的走向决定了美联储的政策取向。一个可能的关于经济前景的描述是，再库存和政策刺激将带动GDP逐季反弹，但明年二季度后经济增长的动力不足；换言之，经济增长的微观基础并不可靠，“无就业复苏”的特征明显。就业状况的低迷直接导致联储在加息上犹豫不决，进而导致经济有二次触底的风险。
　　金融危机后经济复苏的典型路径。IMF 曾指出由于各经济主体对自身资产负债表的清理，金融危机的复苏曲折而漫长，投资和房地产的回暖速度比一般危机来得要迟，只有净出口成为唯一的亮色，对GDP 的贡献显著为正。危机后美国经济的表现基本符合这一规律，尽管7 月贸易帐的赤字有所扩大。产能利用率终于艰难走出底部，工业产出在汽车的带动下增长，而地区联储的制造业指数预示着工业生产的回升将继续；新房开工及营造许可数据更表明房地产市场最黑暗的时刻已经过去；就连一向疲弱的零售数据，本月各分项数据也全面回暖。再库存将使美国经济享受几个季度的环比高增长的“红利”，但那之后（2010Q2），美国经济将重回典型的复苏路径，即增速远低于潜在增长率。

(A.C.T.I.O.N)准则
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Posted: 2009-09-24 12:16 | [楼 主]
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