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Raymond
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 核心内参2009-09-04



2009-09-04


〖要闻点评〗

*欧元区经济下滑速度第二季度明显放缓

    欧盟统计局2 日公布的数据显示，欧元区经济今年第二季度环比萎缩0.1％，下滑速度较前一季度明显放缓，这预示着欧元区经济最困难的时候很可能即将过去。
　　点评：受金融危机打击，欧元区经济去年第三季度正式陷入衰退，今年第一季度环比降幅更是达到2.5％，创下自欧元区1999 年成立以来的最糟纪录。欧元区经济形势今年第二季度有所好转主要得益于个人消费复苏。与第一季度相比，欧元区个人消费第二季度回升了0.2％。但投资和出口依然疲软，分别下滑了1.3%和1.1%。迄今，欧盟成员国已动用了上千亿欧元用于实施经济刺激计划，以应对由金融危机引发的经济危机，预计欧元区不会过早结束经济刺激计划。

*刘新华：四项措施推进资本市场稳定健康发展

　　中国证监会副主席刘新华2 日表示，当前及今后一段时间，证监会将从四个方面采取措施，积极稳妥推进改革创新，推进资本市场稳定健康发展。第一，着力强化基础制度建设，积极培育市场机制；第二，着力完善市场体系，不断提高市场运行效率；第三，着力推进改革创新，充分发挥市场功能；第四，着力加强市场监管，切实防范化解市场风险。
　　点评：目前股市经历了一个较像样的调整，部分股票跌幅较大，监管层的讲话对稳定市场信心起到一定作用，但目前预计管理层也不会推出重大利好政策，因为当前的市场估值水平可能更有利于监管层推进后期的中小板、融资融券等政策。

*我国服务外包产业“逆势”增长
　　
    商务部外资司副司长林哲莹2 日在广州召开的国际服务外包发展大会上披露，今年1-6 月，我国服务外包产业顺利实现了“逆势”增长，全国新增服务外包企业超过1406 家，新增从业人员29.7 万人，其中有23.9 万人是大专院校毕业生；承接国际服务外包合同执行金额25.6 亿美元，同比增长32.5％。
　　点评：近年来，中国服务外包产业蓬勃发展，成为全球服务外包行业的重要成员。这表明，我国今年多项鼓励和支持服务外包产业发展的战略措施不仅有利经济发展，也是一项有益社会的民生工程。


〖公司点评〗

*欧亚集团公告新扩张两个网点（吉林、辽源），均低成本获取自有物业形式扩张，维持“增持”，未来增长潜力巨大的区域零售龙头

　　今日（2009 年9 月3 日）欧亚集团公告董事会决议，主要包括两则事宜：（1）购买资产并成立全资子公司长春欧亚集团吉林欧亚商都。以6348 万元购买商业用房及对应土地。该商业用房总建筑面积为20150 平米（计价建筑面积19550 平米，赠送面积600 平米）。其中：地上1-5 层建筑面积14977 平米；地下一层建筑面积5173平米。地上部分3300 元/平米，地下部分3100 元/平米，土地面积按购房的实际面积分摊（约为5000 平米），使用年限为四十年。在购买资产的基础上，成立全资子公司长春欧亚集团吉林欧亚商都。吉林市是吉林省的第二大城市，东北第五大城市（市区人口和建成区面积），位于长春市以东124 公里处。人口432.4 万人，其中市区人口215.7 万人。本次购买的商业用房，位于吉林市丰满区吉林大街120 号。该处房产位于吉林市世纪广场西侧，所处地理位置较优越，交通便利。购买上述商业用房，成立子公司，是公司连锁百货推进吉林市的重大举措。（2）成立全资子公司长春欧亚集团辽源置业有限公司。为尽快落实辽源大型综合商业项目和住宅项目，董事会同意成立全资子公司，负责项目的开发建设等工作。注册资本1000 万元，经营范围包括百货、五金、交电、日用杂品（不含超薄塑料袋）、纺织服装、家用电器及电子产品，场地租赁、租赁服务、物业管理及房地产开发等。这两项事宜我们均给予积极的评价，并会继续跟进。短期这两个项目基本不会影响公司的损益，未来如何影响要看这两个项目具体开业的时间而定。整体来看，我们认为这两处物业和商业资产的获得仍旧是公司低成本获得自有物业进行外地扩张的战略的继续推进，对公司未来业绩的持续增长意义重大，而且从增厚公司自有物业RNAV 的角度，也有积极意义。我们维持对公司2009-10 年EPS 的预测，分别为0.842 元和1.128 元，同比增幅分别为25.7%和33%。这个预测高于公司在2008 年年报中提出的2009 年收入和净利润增长10%的目标（公司属于财务会计口径相对保守的一类），也高于目前市场的一致预期，我们显得较乐观的预期主要基于我们对公司区域零售龙头地位的肯定和公司实际上释放业绩的潜力。如果站在充分考虑到公司会计口径、相对保守的立场上，2009 年公司的EPS 预计在可能会在0.738 元左右。结合公司稳健的扩张和增长战略，给予2009 年EPS以25 倍的以上的PE 是相对合理的，对应的股价是21.05 元以上，维持“买入”的投资评级。而公司18.93-27.01 元的商业物业RNAV 给公司股价提供了较高的安全边际。


  〖行业动态〗

*军工行业：国庆行情 正当其时

    国庆阅兵仪式将重点展示国防和军队建设的成果，展示人民军队威武之师、文明之师、和平之师的良好精神风貌。嫦娥一号”卫星绕月飞行一年间探测到的科学数据，已经获得多项成果，“嫦娥二号”将于2011年前发射。中国航空工业集团公司对包括贵航集团在内的通用飞机公司联合增资。西飞国际与美国古德里奇公司正式签订协议，将各持50%的股份建立两个合资公司，分别从事民用飞机短舱和起落架专业化生产。军工行业的资产注入可能进入新的高潮阶段。我们继续关注中航工业对于直升机公司和系统公司的资产融合，此外航天领域的资本运作也值得期待。军工行业的市盈率普遍较高，反映了其持续成长性好、资产注入预期强等特点。

*吹尽浮沙始到“金”——房地产行业8 月月报

    7 月以来，以收紧二套房贷为导火索而引发了地产板块相对大盘较大幅度的调整。我们认为二套房贷的收紧，以及09 年以来的量价齐升的确使得下半年地产行业的内外部环境相对上半年更为恶劣，但“弹性”而非“刚性”的政策，以及持续向好的经济环境使得我们相信行业的趋势并未发生改变。我们发现考虑通胀预期的真实利率是地产行业景气程度最有效的前瞻性指标，由于我们认为未来半年加息可能性极小，且CPI 将持续环比上升，因此真实利率不断走低，将有利于地产行业的表现。

*雅戈尔中报点评：内销健康发展，金融地产受益显著

    基数较高导致盈利下滑。上半年公司实现营业总收入574,682万元，较上年同期增长5.49%。营业利润173,192万元，归属于母公司的净利润141,709万元，由于报告期减持可供出售金融资产所获收益和房地产业务结算利润比上年减少，营业利润和净利润分别下滑24.38%和27.03%；EPS0.636元。
    点评：纺织服装：内销平稳，出口底部确立。依托品牌龙头地位，以直营为主的服装内销业务上半年仍实现16.22%增长；纺织和服装出口（包含新马）业务毛利率见底特征已经显现。预计纺织服装主业2009/2010年EPS有望达到0.24、0.285元。地产业务：受益明显。上半年预售41.42亿元，预售面积42.50万平米；2009年中报显示，公司房地产主业账上预售账款69.5亿元，为2009年下半年、2010年地产主业盈利提供保障。预计2009/2010地产主业EPS分别为0.44、0.38元。股权投资：又有新探索。上半年公司参与了首开股份、中天科技、荣信股份的非公开发行；以8月27日收盘价计算，三项新增项目浮盈3.57亿。目前雅戈尔股权投资总市值92.27亿元，每股折合4.14元。


〖行业研究〗

*苏泊尔_调研报告

    事件：2009 年9 月1 日，我们实地调研了苏泊尔，与公司董秘叶继德先生、证券事务代表闾丹女士就公司半年报情况、SEB 订单转移、出口复苏等市场关心的话题进行了交流。经营情况分析：出口逐渐复苏，盈利状况良好。炊具平稳增长，未来的成长性来自于小家电。SEB 订单转移情况：SEB 订单可实现翻番。SEB 产品众多，与苏泊尔相同或相近的产品仅占其2008 年收入的37%（见表2、表3，炊具占20%，食物饮品料理机占17%）。毛利率情况：铝、不锈钢等原材料占炊具成本的比例高达50%。今年以来原材料价格虽然有一定幅度的回升，长江市场现货铝价格由年初的11000 左右攀升至８月的15000 左右，不锈钢价格目前也回升至22000 附近，但与去年同期相比仍有较大优势。受益于原材料价格的下降，上半年公司主要产品的毛利率均较去年同期有较大幅度的提高。公司1 季度铝的采购均价约在12000 元左右，二季度约在13000-14000 之间，四季度也基本锁定在14000 左右，相信下半年仍能保持较好的毛利率水平。募集资金项目进展：绍兴基地一期将于本月底开始试运行，正式运行估计要到年底或明年年初，达产后产值在10 几亿元左右。二期项目预计将于2011 年建成投产，2012年达产。二期完全达产后，绍兴基地的产能将达到3000 万台以上，相当于40 个亿的收入规模，与公司2008 年的收入相当。盈利预测与投资建议。公司上半年收入增速略低于我们此前预期，但毛利率整体提升幅度较大。根据半年报数据以及调研了解到的信息，我们略微调低了电器、橡塑产品的09、10 年的收入增速，调高了毛利率，具体的假设条件及数据参见表7、8、9。我们预测公司09、10 年每股收益为0.66、0.83 元，公司昨日收盘价为15.83 元，对应09、10 年24、19 倍市盈率，维持“增持”评级。

*汽柴油价格变化_跟踪报告

    国家发改委日前决定，自2009 年9 月2 日零时起，国内汽柴油价格上调300 元/吨，相当于汽油单价上调0.22 元/升，柴油单价上调0.26 元/升。成品油价格虽然调整，但低于预期。根据我们的模型测算，如果9 月份国内炼油企业的用油成本在66 美元/桶（7 月份国内原油进口单价为66 美元/桶，由于8 月份原油价格继续上涨，因而我们预计8 月我国原油进口单价仍可能在66 美元/桶左右），国内成品油价格需要上调500 元/吨（甚至以上），才能保证国内炼油企业实现稳定的盈利。（以中国石化炼油业务为例，公司炼油业务合理EBIT 为3-4 美元/桶，今年上半年公司炼油业务EBIT 达到4.55 美元/桶）。此次成品油价格调价幅度，我们认为偏小，根据我们的模型测算，我们预计在本次成品油价格调整后，炼油企业的EBIT 在1 美元/桶左右，低于正常炼油业务盈利水平。两大石化公司第三季度业绩预测。对于中国石油和中国石化而言，7 月份延续了上半年的不错盈利，但8、9 月由于炼油业务盈利能力下降，将影响中石化第三季度业绩；而中石油虽然炼油业务也受到了盈利下降的影响，但在原油价格上涨的趋势下，公司整体盈利仍将保持上涨。根据我们的测算中国石化、中国石油第三季度EPS 基本一致，分别为0.20 元和0.21 元。我们仍维持对中国石油和中国石化的“增持”投资评级。我们预计中国石化2009-2010 年每股收益分别为0.75 元和0.84 元；中国石油未来两年每股收益分别为0.66元和0.85 元。炼油业务盈利的稳定以及油价的提升有助于两家公司业绩的提升。

*8 月末海通数量选股跟踪及样本更新_专题报告

  海通成长股上期获得稳定超额收益。在实际的成长股选股模型中，我们具体参考的指标包括公司历史的财务指标股权报酬率，以及一致预期的公司未来盈余成长性指标和预期市盈率指标。从历史业绩回溯效果来看，我们的模型在市场上涨阶段能够快速累计超额收益，但在分析师预期数据分歧较大的经济拐点时下跌幅度可能超过基准指数，显示出高BETA 的属性，但ALPHA 指标基本恒定为正值。在上个计算周期中（7 月、8 月），我们的成长股累计收益1.21%，超越沪深300 指数12.8%，超越可比基准指数4.8%，贡献超额收益的主要是化工行业样本股。海通价值股上期获得稳定超额收益。在实际价值股模型中，我们具体参考的指标包括公司历史的长期财务指标包括股权报酬率、股息分红率、市净率、市现率、市盈率等。我们的模型在市场上涨和下跌中都表现出了稳定的超额收益水平，但由于仅基于长期历史指标，属于慢变量，累计超额收益的速度有限，对价值股表现的衡量也应该选取更长的时间周期，我们以更新后样本股的持续时间作为跟踪期。在本年度的价值股周期中（5月、6 月、7 月、8 月），我们的价值股累计收益12.9%，超越同期沪深300 指数5%。超越可比基准指数1.6%，8 月下旬的银行股快速下跌拖累了价值股的累计收益表现。

*西洋转债_跟踪报告

    我们对转债市场未来走势并不悲观，因为转债下有保底，除大荒、恒源等债性极弱的品种外，转债继续下跌空间较小。根据9 月1 日的收盘数据，模型计算出转债的合理价值为123.4 元，纯债价值为81.6元，转换价值为90 元。该债优先配售的成本较高，而且现在市场环境比较差，正股短期亏损的概率较大，所以我们不建议投资者买入正股参与优先配售。由于市场供需仍然严重失衡，该债中签率肯定会很低，预计会在0.1%左右，如此计算网下申购的收益率只有0.12%，年化后应在2.4%左右。近期发行的长虹分离债上市首日的申购收益率年化值就已经达到2.7%，而新股方面，奇正藏药、保龄宝的首日收益就在7%以上，相比之下，西洋转债的吸引力并不大。

*9 月投资策略_深度报告

　　未来经济复苏将出现波折的预期将可能导致A 股进入中期调整格局。我们认为，当前我国经济是否就已进入新一轮经济增长周期尚存在一些不确定性。在自今年第二季度至明年第一季度我国GDP 持续反弹之后，考虑到明年第二季度起我国GDP 增速可能再次出现波动反复；因此，我们维持今年中期策略报告的偏谨慎观点，并认为A 股市场很可能已进入中期调整格局。从历史经验角度看，我国经济本轮复苏过程可能与下述情形基本类似。美国经济在1980 年至1982 年期间、印度经济在2001 年至2003 年期间、以及我国经济在1999 年前后时间段，其经济在复苏过程中都曾经历了典型的寻底—反弹—筑底—进入新一轮增长周期的四阶段模式。而在上述经济体被预期进入“筑底”阶段的期间，相应经济体的
股市普遍出现了时间约达6—9 个月、累计跌幅约达30%左右的中期调整行情。A 股本轮潜在的中期调整行情风险将有别于2008 年市场曾出现的持续大幅调整走势。A 股市场自今年8 月份起可能已进入的中期调整走势，其更大意义在于时间跨度上的调整，悲观情形下，调整行情可能延续到2010 年上半年；而调整幅度则会明显小于2008 年A 股市场出现的跌幅，且股指在调整过程中再度创出此前的1664 点低点的可能性很小；预计未来6 个月至9 个月时间内A 股PE 值中枢大概在20 倍附近，对应的上证综合指数波动中枢在2500 点至2600 点一带。未来政策面与市场供求关系差于预期的可能性大。一方面，鉴于去年我国GDP 增速持续大幅回落的态势已被成功抑制，因此，未来政府宏观调控政策的重点很可能从此前的通过采取刺激固定固定资产投资等见效快的偏阶段性措施，逐步向优化经济结构、抑制制造业产能过剩、改善失业率等有利于经济中长期可持续发展的方式上转变，从这个角度而言，未来我国城镇固定资产投资增速存在适度回落的较大可能性，而居民终端消费则可能获得更多政策面的倾斜。另一方面，鉴于我国当前经济中信贷泡沫、资产价格有泡沫化趋势、未来存在潜在通胀压力的矛盾比较突出，因此，我们预计未来3-6 个月的时间内，货币政策不太可能重现前期的超宽松状态。可能使得未来A 股市场走势表现超过预期的因素主要在以下三个方面。一是海外主要经济体复苏进程有可能超过预期；二是海外股票市场反弹行情的幅度存在超预期的可能性；三是我国政策微调的幅度存在好于市场预期的可能性。从宏观经济、货币政策与资金供给面角度看，我们认为A 股尚缺乏“自上而下”的大的投资机会，并建议重点关注“自下而上”的结构性投资机会。相对看好，一是电子、纺织化纤、部分轻工行业经历行业景气拐点可能带来的投资机会；二是后固定资产投资阶段相对看好汽车与旅游等可选消费品；三是高速公路板块、白色家电与医药等防御性品种。

(A.C.T.I.O.N)准则
接受（Accept）集中（Center）信任（Trust）想像（Imagine）唯一（Only）绝不（Never）
Posted: 2009-09-04 19:54 | [楼 主]
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