核心内参2009-03-30
2009-03-30
〖要闻点评〗
*我国将大幅缩减企业投资项目政府审核范围
国家发展和改革委员会副主任彭森26 日在接受记者采访时透露，今年将深化投资体制改革，最大限度缩减企业投资项目政府审核范围，下放审核权限，规范审核程序。
点评：从1-2 月份固定资产投资的情况来看，政府投资和民间投资可谓“冰火两重天”。如何有效激起民间投资热情促进经济增长就是决策层需要解决的重大问题。发改委这一表态应该是与此现实相联系的。大幅缩减企业投资项目政府审核范围赋予了企业更大的自主权，提升经济活力和市场运行效率。如果允许更多民间资本进入原国有垄断行业，那么将改变目前国民财富分配的结构，有利于扩大内需，提升全民福利水平。
*国家发改委：以20 天为周期对国际油价进行评估
国家发展和改革委员会副主任彭森26 日在接受记者采访时透露，25 日进行的成品油价格调整是根据新的成品油定价机制进行的，这一机制以20 天为周期对国际油价进行评估。
点评：这是成品油定价机制改革的进一步细化，20 天为周期的评估既可以使国内油价跟踪国际油价初步实现市场化定价，同时又避免油价频繁调整给经济带来的负面影响。CPI、PPI 负增长为类似的价格改革推行创造了良好的宏观环境，燃气、电力、自来水、稀缺资源等都有可能出台类似的价格改革举措，这样的价格改革也是市场本身的要求。
*央行 800 亿元3 月期央票发行调节资金流动性分布
中国人民银行26 日发行了今年以来第十期中央银行票据。根据央行公开市场公告，第十期中央银行票据期限3 个月（91 天），最高发行量800 亿元，缴款日为2009 年3月27 日，起息日为2009 年3 月27 日，到期日为2009 年6 月26 日。
点评：这是央行今年以来3 月票据的第十次发行，也是２月份以来连续８次连周发行。与以往相比，发行量正逐期扩大。再加上连续3 周1000 亿元正回购操作，体现央行回笼资金力度的加大，主要是为了调节银行体系流动性期限的分布，促进信贷结构改善。
〖公司点评〗
*上海建工（600170）年报点评
公司公布年报，2008 年公司完成营业收入305.7 亿元，较上年增长21%；新签合同总额448.5 亿元，较上年增长9%；实现归属上市公司股东的净利润3.02 亿元，较上年增长0.01 亿元，每股收益0.42 元。分配方案为以公司年末总股本71929.80 万股为基数，向全体股东每10 股派发现金红利1.25 元（含税）。
点评：公司的收入增长基本符合我们的预期，但净利润稍微低于我们的预期0.45 元。虽然公司的收入增长较快，毛利率5.35%与上年持平，但由于公司的管理费用增长较快以及投资收益的下降、所得税率从15%上升到18%等因素，侵蚀了公司利润的增长。我们预计公司2009 年收入将保持一定的增长，毛利率也有小幅改善的空间。给予公司2009 年和2010 年每股收益0.50 元、0.55 元的预期，维持“增持”的投资评级。
*南京医药（600713）年报点评
主要结论：南京医药是全国第四大医药流通企业，也是近年来销售规模扩张最快、盈利模式创新最多的企业。市场网络已覆盖了苏、皖、闽、豫、鲁、浙、沪六省一市， 2009年有望拓展到新疆、四川、云南等地，业务涵盖现销快配、医院纯销、药房托管、零售连锁和医药工业五个业态，药房托管成为医药流通企业模式创新的典范。公司现销快配业务已发展会员客户6900 余家，梳理订单集成目录共2200 个品规，稳定终端客户数近3 万家，加上药房托管150 余家、零售药店400 余家，基本实现了全流域一体化的药品分销网络，行业地位日益提升。虽然南京医药盈利能力还是非常弱的，但我们看到公司为了产业地位提升所做的种种努力，在增加销售规模和控制销售终端上取得一定的成效，而且新版药房托管、贴牌产品置换等业务创新模式有利于改善公司整体的毛利率水平。我们认为，南京医药一方面直接受益于医改带来的药品规模的增长，而且有望在医药分开的改革试点中优先拿到医院剥离出的药房经营权；另一方面公司还将受益于医药流通行业集中度的提升，有望成为全国第三大医药流通企业。我们认为：公司盈利能力会随着新业务占比和行业地位的提升而得到改善，值得我们长期关注。但鉴于公司还处于规模扩张期，盈利能力大幅改善不太现实，我们再次调低2009 年、2010 和2011 年EPS 到0.20 元、0.25 和0.29元，对应的动态市盈率分别为39、31 和27 倍，公司在估值上确实存在较大压力。但我们认为南京医药市值还是偏低，调低公司的投资评级到“增持”。
公司未来发展的亮点。（1）新医改背景下，医药流通行业面临巨大的发展机会，行业整合和集中度将快速提升，规模化和集约化效应逐步显现，行业环境有利于南京医药的发展；（2）2009 年，南京医药继续推行外延式扩的战略，整合新疆兵团医药公司进入实质操作阶段（具体参见2 月8 日南京医药的跟踪报告），药房托管业务规模将进一步扩大，南京医药有望从区域性医药流通龙头企业成长为跨区域的医药流通龙头企业；（3）南京医药药房托管的模式虽然未能作为“医药分开”的典型模式从政府层面加以推广，但最新的新医改法规将允许医院剥离医院药房，特别是门诊药房社会化，南京医药在医院药房管理上形成了强大的在位优势，这一政策法规将对南京医药构成利好。
*航天信息（600271）今日公告2008 年报：防伪税控仍有成长盈利预期趋于谨慎
事件：航天信息今日公布2008 年报业绩。公司2008 年实现营业收入59.31 亿，同比增长22.9％；实现毛利14.54 亿，同比增长19.4％；实现营业利润7.86 亿，同比下降20.1％；实现净利润5.53 亿，同比增长17.6％，基本EPS 为0.90 元。此外，公司2008 年扣除非经常损益后净利润为5.21 亿，同比增25.42％，基本EPS 为0.85 元。从Q4 来看，公司收入同比和环比分别增长5.3％和8.3％；毛利同比和环比分别增长了8.6％和19.0％；净利润同比增长2.2％，环比下降30.1％，单季基本EPS 为0.18 元；分配预案为10 转5 派2.7。
点评：防伪税控和渠道销售驱动营收成长。公司2008 年营收同比增23％，略低于我们前期预期。其中，防伪税控业务营收同比增14％，高于我们预期7 个百分点。我们估计公司2008 年防伪税控系统的销量约为30 万套，略低于2007 年水平。我们估计防伪税控收入高于我们预期的主要原因是新增了较多并表子公司（上海爱信诺航芯电子科技、湖南航天信息等六家），同时计算机和打印机的配套率估计也高于我们预期；渠道销售业务本期营收同比增36％，是本期营收增长的主要推力。我们认为公司渠道销售业务高速增长的主要原因是公司与更多的通用设备厂商签订了分销和代理协议，丰富了渠道销售的品种，对各服务子公司的营收考核也调动了渠道销售人员的积极性；软件与系统集成业务本期营收同比仅增1％，在宏观经济不景气之时，公司下游客户相对集中，营收增速放慢亦属正常。值得一提的是，公司自主开发的财务软件等产品实现了高速增长，而这些业务相对于普通的系统集成业务能够为公司带来更高的价值；公司本期IC 卡业务营收同比下滑8.1％，我们认为主要原因是公司IC 卡营收主要来自二代身份证项目，而二代身份证项目已经过了普及高峰期。展望2009 年，我们认为公司有希望完成70 亿的销售目标，主要基于以下考虑：尽管新的增值税一般纳税人认定管理办法尚未出台，《国家税务总局关于增值税一般纳税人认定有关问题的通知》中规定，2008 年应税销售额超过新标准的小规模纳税人可以申请为一般纳税人，而应税销售额未超过新标准的小规模纳税人亦可申请被认定为一般纳税人。该规定意味着40 万的存量企业中有部分会在2008年申请为一般纳税人。我们由此预测公司2009 年专用设备的销量将达到35万套。而2010年将会有更多的存量企业成为一般纳税人；从渠道销售业务来看，尽管宏观经济不景气可能将影响单项产品市场需求的增长，我们相信通过增加销售种类和加大对服务子公司的考核力度，公司渠道销售业务仍有望实现20％左右的增长；从软件与系统集成业务来看，公司年报中披露董事会已批准以投资控股方式控制从事系统集成业务的华迪计算机集团有限公司，该事项计划于2009 年完成相关手续的办理。我们预计华迪公司在2009年可为公司带来约3 亿的销售收入。
调低评级至“增持”。基于较低的渠道销售业务毛利率假设，并考虑更多的宏观经济影响因素，同时反映公司对2009 年盈利的谨慎规划（公司计划2009 年利润总额与2008年扣非后利润总额持平），我们调低公司2009 年和2010 年EPS 预期分别到1.04 元和1.23 元（原来分别是1.10 元和1.31 元）。短期来看，公司缺乏促使业绩超预期或者估值水平提高的催化剂，而且可能会面临产品降价的压力。我们以20～25 倍的2009 PE 加上每股3 元现金预测公司股票合理价值区间为23.8 元～29.0 元，6 个月目标价为28 元，调低投资评级至“增持”。长期来看，营业税转增值税可能会给公司股票带来强大的催化剂从而提高估值水平，而一般纳税人降标的实质影响也可能在2010 年充分反映从而使公司业绩大幅超出预期。从防御的角度，公司在防伪税控领域相对垄断的地位强化了其抵御宏观风险的能力，从而为公司股票提供防御的特质。因此，我们认为公司股票投资评级仍存在随时上调的可能。主要不确定性。航天科工集团持有2.2 亿股公司股票将于2009 年5 月16 日解禁，至少会给股价带来心理上的压力；若产品降价将给短期盈利带来压力；宏观经济不景气对一般纳税人新增户数的影响可能会超出预期。
*南山铝业2008 年年报业绩符合预期
事件：报告期内，公司实现营业收入72.32 亿元，比去年同期增加10.04%；实现营业利润8.42 亿元，比去年同期减少47.71%；归属于母公司所有者的净利润6.29 亿元，比去年同期减少45.27%；实现每股收益0.48 元，比去年同期减少44.83%。
点评：由于氧化铝和电解铝价格下降，公司氧化铝和电解铝毛利率分别下降10.21和23.47 个百分点。因为氧化铝和电解铝目前仍然是公司最大的两块业务，因此氧化铝和电解铝盈利能力下降对公司影响较大。公司铝产品主要包括铝型材、热轧板卷、冷轧板卷和高精度铝箔，除铝型材产品受我国房地产业不景气影响盈利能力下滑10.39 个百分点外，其他产品的盈利能力均呈现了上升趋势。我们认为，对这公司未来不断扩大热轧、冷轧以及工业铝型材的产能，公司铝加工产品的盈利能力将得到不断提高，氧化铝和电解铝业务对公司利润的影响将会逐步下降。公司资产减值损失2008 年度比2007 年度增加1165.10%，主要原因是由于公司2008 年度存货跌价准备与长期股权投资减值准备计提分别增加9895.45 万元和2887.84万元所致。我们认为，2009 年公司存货跌价准备将会大幅度下降。公司目前新建的项目包括氧化铝生产线（二期）、冷轧生产线、热轧生产线、年产10 万吨新型合金材料生产线、年产52 万吨铝合金锭熔铸生产线项目和电厂脱硫工程等。目前，这些项目大部分都超过了50%的进度，2009 年热轧、冷轧以及熔铸、新型合金材料等项目都将会产生受益。我们维持之前对公司的盈利预测，如果2009 年公司可转债全部行权，则公司的总股本将变为16.47 亿股，股本增加24.92%，摊薄后公司每股收益为0.56 元和0.82 元，考虑到公司铝深加工产品大部分为高附加值产品，并且工业铝型材和易拉罐料有可能超出预期，我们给予公司2009 年20 倍、2010 年15 倍的PE，公司的合理股价应该为
11.20-12.30 元，维持公司“买入”评级。
*美邦服饰(002269)2008 年报点评
事件:今日公司发布2008 年年报，2008 年公司实现营业收入44.74 亿元，同比增长41.73%；实现利润总额84117 万元，同比增长94.48%；实现归属于上市公司股东的净利润58752 万元，同比增长61.41%，扣除非经常性损益的净利润58079 万元，同比增长109.48%。2008 年公司实现基本每股收益0.94 元，扣除非经常性损益后的每股收益为0.93 元，按总股本67000 万股全面摊薄后的每股收益为0.88 元，与我们之前的预期0.89 元基本一致。2008 年公司净资产收益率达到了22.70%，较去年同期的54.76%下降32 个百分点（主要是由于公司公开发行股票募集资金13.35 亿元导致净资产规模的大幅增加）；公司08 年归属于上市公司股东的每股净资产为3.86 元，而去年同期为1.66 元。此外，公司每股经营性现金流在报告期为0.70 元，较去年同期增长了29.63%。简评和投资建议。我们维持对公司之前的判断，认为公司是具有零售渠道概念的服饰企业，其以外包生产、直营和特许加盟相结合的经营模式在内地上市的服饰企业中是具有前瞻性的。公司专注于对品牌的建立和维护以及积极拓展内销营销网络的战略为其未来业绩稳定增长奠定了基础。此外，宏观经济危机虽然给公司经营带来一定压力，但这一负面影响是整个行业均面临的挑战，而作为一家品牌附加值不断提升，销售渠道稳步拓展的内销服饰企业，公司有望在这一轮消费升级所引起的行业洗牌中发现更大的机遇。我们维持之前对公司的盈利预测，即公司2009-2010 年EPS 分别为1.28 元和1.82元，目前股价对应2009-2010 年PE 分别为21 X 和14 X,。虽然公司在估值上没有太大优势，但基于其稳定的市场表现以及可期的经营业绩，该品种仍是机构配置的较优选择，维持买入评级。
〖行业动态〗
*（地产）京将设房地产收益债券试点
北京将拓宽房地产企业融资渠道，支持在京建立房地产信托投资金（REITs）并开展房地产项目收益债券试点工作。北京市政府昨日公布《关于金融促进首都经济发展的意见》，将实施三十一条加大金融支持力度，促进首都经济平稳加快发展的措施。中新社引述北京市发改委副主任霍学文在发布会上表示，拓宽房地产企业融资渠道的措施中，其一是支持在京设立房地产信托投资基金。通过设立股权投资基金、信托计划及在银行间市场发行债务融资工具等方式拓宽融资渠道，支持房地产市场健康发展。同时，将大力推进「收益权质押加专项账户监管」的经济适用住房开发贷款模式试点，并开展房地产项目收益债券试点工作，逐步将试点扩大到北京市其它重点行业。此外，在其它领域上，鼓励银行机构在风险可控前提下，对基本面和信用状况较好、产品有市场竞争力但暂时出现经营或财务困难的企业给予贷款重组和贷款利率优惠等支持；鼓励银行机构加大对北京市重点产业、重点基础设施、重点开发区域发展建设和政策性住房开发建设的信贷支持力度。为积极推进科技金融创新，北京还将在中关村科技园区和北京经济技术开发区设立专门支持中小科技企业发展的小额贷款公司，建立中关村科技创业金融服务集团公司等。霍学文还透露，北京市政府机构改革后的北京市金融工作局将于本月底挂牌。
*（地产）戴德梁行：内地楼市最快后年复苏
中央政府早前推出刺激内地经济发展政策，预期对房地产巿场有正面推动作用，但估计巿场复苏最快在2011 年出现。中央政府为进一步扩大内需及促进经济增长，早前定出由去年第4 季度至明年底，准备总额达4 万亿元人民币，投向国民经济和社会发展等方面。戴德梁行北亚区策略发展顾问部主管陶汝鸿表示，预期对房地产发展具正面影响，并加强发展商、银行、投资者及置业人士的巿场信心。此外，明年上海及广州将分别举行世界博览会及亚运陶指出，今年以来内地一线城巿北京、上海、广州及深圳等，楼巿回升速度较快，当中以上海、深圳最为明显。他估计内地今年整体楼巿跟去年比较，将会量升价稳，明年楼巿可找到支持位，最快复苏料于2011 年出现。沪深反弹最明显中原（中国）地产研究中心报告指出，2 月份内地楼巿暂现小阳春，多个不同城巿一手楼盘存货都售出，但楼价有上有落（见表）。预测今年全年内地房地产巿场仍存压力，主因是住宅供应量及落成量增加、购买力经逐步消化后转趋放缓、经济发展前景仍待观望等。
*（航运）粤外贸货3.31 亿吨升4.08%
广东省交通厅最新统计显示，去年重点港口完成货物吞吐量8.86 亿吨，同比增长6.19%；当中上半年增长较快，平均增幅达到13.8%，但下半年增速明显回落，其中8 月、9 月、11 月、12 月出现负增长，降幅分别为3.62%、4.7%、6%、4.92%。而去年全省重点港口完成外贸货物吞吐量3.31 亿吨，同比增长4.08%，其中第一季度增长22.44%，第二季度和第三季度增幅明显回落，保持在6%左右，而第四季度则出现-15.48%的负增长。全省集箱量4039 万箱去年全省港口完成集装箱量4039 万箱，同比增长6.33%，其中外贸集装箱吞吐量3012 万箱，与去年同期2929万箱基本持平，同比增长2.83%，与2007 年14%的增幅相比下降了11.2%。以深圳港盐田国际集装箱码头为例，是内地远洋集装箱班轮密度最高码头，由于大部分出口欧美（约占90%），受国际金融海啸影响明显，去年完成集装箱吞吐量968 万箱，同比下降了3.3%，是自1989 年开港以来首次出现负增长。其实，该码头在年初集装箱吞吐量已出现下滑趋势，上半年下降幅度为5.30%，下半年通过大力发展空箱和中转业务，才使得全年下降幅度有所减少。此外，珠三角地区以喂给香港、深圳、广州为主的港口主要有佛山、东莞、中山、江门等，去年其集装箱吞吐量也出现负增长。其中，中山港、虎门港分别完成集装箱吞吐量114 万、19.6 万箱，同比下降0.27%、11.57%，而江门港也同比下降7.28%。
*（航运）2010 年全球LNG 船将增50%
马来西亚国际航运（MISC）预期，面对全球经济衰退及区内对液化天然气需求放缓，该公司今、明两年在接收一批新船之前，启动的项目要保持盈利难度很大。日前在吉隆坡举行的「亚洲天然气研讨会」上，MISC 负责液化天然气运输（LNG）业务的副总裁贾纳帕斯在会上表示，据他所知，接近35 艘油轮在海上封存和在船坞建造中或延迟交付。在同一场合，伦敦负责LNG 业务的RWE公司的主管富勒表示，去年全球船厂共交付58 艘油轮，创下一项纪录，依照目前新船交付排期和在建的数据，至2010 年全球LNG 船将增加50%。贾纳帕斯在会上表示，马来西亚的海上石油钻探并未有实时动工，只有极少数船在建造中，即使项目获批准后，可能会增加18-20 艘油轮，而MISC1 月份已接收1 艘LNG 船，3 月份会再接收另一艘LNG，该船主要供中东也门LNG 项目作运输之用，估计也门LNG 项目将在今年9 月开始投产。去年LNG 贸易只增长0.5%，而07 年曾增长7.3%。日本石油、天然气和金属合营公司高级研究员坂本茂树在会上表示，包括也门、俄罗斯、卡塔尔的合资项目都延迟。贾纳帕斯又表示，租船运输租金在现货方面每月租金已下跌3.5 万至4 万美元。据德鲁里咨询机构披露信息。承租人在08 年年初时月租金在7.5 万美元，由于油轮承运燃油。伦敦德鲁里海运咨询机构分析师纳芬去年12 月已曾表示，以现代重工和三星重工为首的世界主要船厂接获的LNG新船订单数量将会创下10 年新低。现时各国LNG 生产项目都被推迟，当中包括挪威、也门、印度尼西亚，以及作为全球最大LNG 出产国的卡塔尔，令LNG 运输船供求差距逐步拉阔。卡塔尔目前已向韩国三大船厂合共订购45 艘LNG 运输船，每艘可运载20 万立方米LNG。
*（航空）2009 年料亏损47 亿美元,受景气衰退冲击--IATA
国际航空运输协会(IATA)周二表示,全球航空业今年料亏损47 亿美元,因全球景气衰退,使得乘客和货运需求降低.IATA12 月时预估,航空业将在2009 年亏损25 亿美元."今日航空业的景况惨淡.需求随经济恶化的速度,比数个月前预期更快,"IATA 主管Giovanni Bisignani 说.IATA 亦将航空业2008 年亏损预估,调整为85 亿美元,先前估计为80 亿美元。
〖行业研究〗
*上海“2 个中心”建设专题_策略报告
我们认为，上海市有关“两个中心”建设意见的获批，将主要有以下几个重要方面的积极意义，其一，“国际金融中心”与“国际航运中心”建设的本质上表明未来上海市将有选择性地扶持发展拥有比较优势的部分重点服务产业；其二，政策面对“两个中心”建设的扶持发展，有利于上海市未来经济可持续发展；其三，“两个中心”建设的落实与实施，不仅会对上海市的金融产业与航运产业构成直接利好，同时也将带动上海市、尤其是浦东新区的相关上、下游产业包括商务地产行业、酒店行业、会展产业、物流仓储产业、造船行业等行业发展，构成间接利好。我们对上海市“两个中心”建设的中长期实施效果持积极乐观观点。鉴于已获得国务院通过的“两个中心”建设《意见》可能只是相关政策的框架性内容，我们预计今后一段时间内可能会出台《意见》的相关细则。从政策面角度看，我们认为“两个中心”建设《意见》获批，在一定程度上也是为2010 年4 月18 日浦东开发开放二十周年纪念营造良好的氛围；鉴于此前有关已批准实施的浦东综合配套改革试点效果并不是十分理想，我们认为，在近一年时间内，不排除浦东综合配套改革试点的具体内容存在创新或出现适度调整、并进一步完善的可能性。尽管因利好政策预期兑现后，短期相关个股可能存在获利回吐的回调压力，但我们对相关个股近一年的波段性投资机会依然持乐观观点。鉴于上海市“国际金融中心”与“国际航运中心”建设目标实施的主体都有赖于浦东新区，上海市世博会主要场馆大多布置在浦东，未来上海迪斯尼项目最终落户在浦东新区的可能性较大，且2010 年4 月18 日浦东新区将迎来开发与开放二十周年纪念，因此，我们认为上海板块中的泛浦东板块值得投资者重点关注。更详细的相关研究报告可参阅我们此前公布的深度专题策略报告《“三囍临门”给泛浦东板块带来四大投资机会》。
*二季度A 股投资策略_策略报告
本季趋势判断：二季度政策面与资金面均不太可能明显优于一季度，经济刺激方案能否显现逆周期效应仍有待观察，而且我们还担心年内可能显现从“去库存化”到“去产能化”的反复过程，A 股市场可能很难再度呈现一季度的火热局面，向上有效突破一季度高点的难度不小，A 股市场将在很大程度上呈振荡格局，并在振荡中寻求下挡支撑。但是，如果市场再度转弱，包括经济政策在内的政策面又可能进一步加强。总的来看，二季度A 股行情将可能不如一季度乐观，市场关注的焦点将会逐步从政策面回归到基本面。本季投资焦点：1、“去产能化”下的机会；2、新投资驱动下的主题机会，即新能源主题和区域强势行业主题。本期视点：在我国经济总需求不乐观的情形下，及考虑到目前我国工业库存总体依然偏高的现实，我们认为我国经济年内可能显现从“去库存化”到“去产能化”的反复过程，并不利业绩增速预期。资金面与供求状况：二季度，由于新增入市资金保持高位，基金新增开户数也不低，加上货币政策环境依旧宽松，虽然程度上较一季度略逊，市场资金面环境仍然良好。但与此同时，股票供给压力仍在缓慢增加，从第二季度开始，A 股可流通比例首次站在40%以上，上市公司前五大股东减持仍在进行中。估值状况：从“去库存化”将持续到“去产能化”，这一过程对估值的影响可能会持续，从存货规模的扩大到跌价准备的提高、再到产能闲置之后的净资产“缩水”，这一过程在二季度可能会逐步暴露出来，尽管从目前来看，这种因素并不会显现得十分突出，但是从较长时间来看，盈利和净资产由于跌价准备的提高将被动削减，从而提高PE 和PB 水平，这样一来，真实的估值状态将令人堪忧。
*民和股份_年报点评
民和股份今日公布2008 年年报。公司2008 年实现营业总收入81208 万元，比上年同期增长43.89%，实现营业利润5789 万元，比上年同期下降38.88%，实现净利润5185万元，比上年同期下降41.81%。全面摊薄每股收益0.48 元。第四季度亏损1934 万元。尽管10 月份公司经营状况良好，但由于四季度的“三聚氰胺事件”导致鸡苗价格大幅下滑。由于公司的母公司从事鸡苗业务，从母公司的毛利率变化可见鸡苗业务的毛利率变化。一季度，母公司的毛利率为25.16%，二季度，母公司毛利率为25.84%，三季度下降为24.19％，第四季度急剧下滑至-3.66%。第四季度单季亏损1934 万元，而去年同期的盈利是1982 万元。这也是2008 年业绩大幅下滑的主要原因。鸡肉业务表现大幅逊于上年同期。2008 年，鸡肉业务实现收入4 亿元，同比增长50%，但毛利率水平由上年9.85％下降至的5.05%，实现利润108 万元，同比下降92%。但鸡肉业务在公司盈利中的占比较小，我们并未寄予更多期望。我们预计2009 年的鸡苗价格同比下滑9%。经过我们的测算，2008 年鸡苗的售价为2.57 元/只，相对于2007 年下滑9%，同时由于饲料价格上升，导致鸡苗毛利率由07年的43.4%下滑至2008 年的26.4%。2009 年，由于全球经济下行，鸡肉出口受抑制，2 月份出口数量大幅下滑18%，而国内消费亦有下滑，双重挤压之下导致养殖行业持续低迷。我们预计2009 年鸡苗的平均售价为2.35 元/只，价格走势呈前低后高之势，而成本会有5%的下降，因此鸡苗毛利率继续下滑至23.5%。但销售数量由于产能扩大上升至15444 万只。费用控制良好。由于公司的销售主要由八个经销商到公司本部取货，因此营销费用控制良好，2008 年销售费用同比增长26.71%，低于收入的增速。但由于职工工资收入增长及支付上市相关费用，管理费用增长52.73%。但由于募集资金项目先期投入资金且规模扩大后流动资金的需求增大，财务费用同比增长42.08%。盈利预测和投资建议。我们预计2009 年鸡苗平均售价为2.35 元，伴随经济的复苏预计2010 年恢复至2.60 元。公司2009-2010 的每股收益为0.40 和0.83 元。当前股价对应的PE09 达40x，我们维持对公司“中性”的投资评级。由于一季度的鸡苗价格季度低迷，我们不排除公司第一季度出现亏损的可能性。
*A8 电媒音乐（00800.HK）_年报点评
全年业绩概况：2008 年实现营业收入人民币7.06 亿元，同比增长147%；营业利润8734 万元，同比增长150%；归属母公司净利润8017 万元，同比增长46%；实现每股收益（按2008 年末流通股本4.4 亿股计算）0.182 元RMB。2008 年不派息。2007 年有一次性剥离资产收益570 万元；而2008 年有一次性上市费用约人民币1020 万元及非营运相关购股权开支约人民币710 万元。若不计算此非经常性损益，2008年A8 主营业务净利为9750 万元人民币，同比2007 年6960 万元增长97%。如进一步去除2007 年约700 万元的移动电话卡增值服务收入、以及约600 万元的投资收益，则公司核心业务增长更为显著。收入大幅增长主要是由于与音乐相关的回铃音（CRBT）服务、互动语音应答（IVR）、以及非音乐相关收入的大幅增长。这主要得益于公司有效的线上线下推广、以及与运营商大型主题营销活动的密切合作（主要是中国移动1-3 月的“欢乐中国年”以及4-11 月的“用音乐为奥运加油”）。公司音乐内容非常适合IVR 产品，所以全年与音乐相关的IVR收入取得了爆发式增长，由2007 年的2075 万元增长到2008 年的1.19 亿。毛利率下降主要是由于业务构成的改变。2008 年毛利率为38.5%，比2007 年下降7.8 个百分点。这主要是由于运营商分成比例提高，以及为扩大市场份额提高了业务联盟分成比例。运营商分成比例提高是由于来自中央音乐平台的CRBT 收入、以及IVR 收入占比提高，而这两项业务运营商分成比例分别为50%、30%，高于其它业务的15%。业务联盟分成比例提高应主要是由于手机内置合作伙伴分成比例提高。
点评：2008 年公司在各项主要经营策略都取得了较为显著的效果，包括原创内容收集、整合媒体推广、运营商合作、客户端A8 Box 的产品开发与推广。我们认为，在运营商重组完成和3G 的推出，对数字音乐的刺激作用将尤为显著，未来几年业绩增长动力将更为充足，主要基于以下几点原因：（1）公司在数字音乐领域的显著优势可赢得与运营商在现有业务方面更多更紧密的合作机会，保证公司现有的市场份额及领先地位；（2）公司有效的移动音乐营销、健全的电信增值服务资质和丰富的增值业务运营经验，有助于引进更多优质的原创内容以及整合传统唱片公司优秀音乐相关内容；（3）新联通、新电信整合完成后，必然加强增值业务运营，音乐有关的增值服务是受众最广、收益最大的增值服务之一，这两家运营商将会尽早加强与音乐有关的增值业务营销力度，所以公司将较快获益运营商重组；（4）3G 推出后，将有更多的与音乐有关的增值业务形式，例如音乐全曲下载、MV 视频下载、多媒体彩铃等形式，将有更大的移动音乐市场蛋糕可以去分享，更加打开盈利空间。（5）此外，2009 年后不再有与上市相关的开支（2008 年为1020 万），轻装上阵，更容易体现业绩。盈利预测与投资评级：综合上述有利因素，我们预计公司未来3 年业绩将继续保持快速增长，预计2009-2011 年EPS 分别为RMB 0.30 元、0.47 元、0.83 元。对应2009年3 月25 日收盘价1.5 港币，2008-2011 年PE 分别为7.3 倍、4.4 倍、2.8 倍、1.6 倍。我们认为，在目前的产业背景下，数字音乐增长前景明朗，A8 作为专注于数字音乐的行业领先者，业绩快速增长确定性较高，继续维持“买入”投资评级，未来6 个月目标价2.7 港币。
*航空与机场行业2 月数据点评_跟踪报告
2009 年2 月国内航空运输业增速较1 月略有回落。2009 年2 月，国内航空旅客周转量同比增幅较1 月的14.9%回落至8.9%，由于国内航空公司对运力的控制，客座率水平同比上升达3.6 个百分点，达到77.5%。我们认为，增速回落的主要原因在于（1）2008年2 月有春节因素，基数相对较高；（2）2009 年2 月天数为28 天，较2008 年少一天。与以往客座率与票价水平往往同向变动不同，2009 年2 月份出现了客座率上升、票价水平下降的现象。从过去几年客座率、票价水平变动情况来看，变动趋势基本保持一致：通常是旺季时客座率水平上升、票价水平同步向上，淡季时客座率水平下降、票价水平下降。而2009 年2 月客座率水平是环比上升+同比历史新高，但票价指数同比下降12.8%。我们认为客座率水平的上升主要是因为：（1）票价水平的下降刺激了需求的增长；（2）航空公司运力投放比较谨慎。航空运输业近期较好的需求增幅、较高的客座率水平在某种程度上是以单位客公里收益、飞机日利用率的下降为代价。由于国内外宏观经济难以支撑航空需求的高速增长，虽然航油成本较2008 年大幅下降的环境下，对于2009 年航空公司的经营业绩，我们认为仍然是为微利局面。维持对航空“中性”、机场“增持”的投资评级。近期航空运输业政策利好不断出台、
航油价格大幅下降、行业整合的预期不断升温，航空股自2008 年底走出反弹行情，在目前看趋势、不看估值的市场环境下，反弹可能持续。但目前已超过2.5 倍的市净率水平加大了持股风险，我们维持对航空股“中性”的投资评级。而机场的防御性特征在2009年宏观经济下滑过程中将表现地更为明显。维持对机场行业“增持”的投资评级。对于上市公司，虽然我们仍然看好上海机场的发展前景，但随着近期股价的上扬，下调投资评级由“买入”至“增持”。
| 
