核心内参2009-08-11
2009-08-11
〖要闻点评〗
*温家宝江苏考察 强调宏观经济政策导向不能变
中共中央政治局常委、国务院总理温家宝近日在江苏考察时指出，在当前我国经济发展企稳向好的形势下，中央强调要保持宏观经济政策的连续性和稳定性，坚持实施积极的财政政策和适度宽松的货币政策不动摇。
点评：关于中国经济所面临的困难和挑战主要体现在，一是国际经济前景还不明朗，外需下滑的压力仍然很大；二是经济自主增长的动力还不强，产能过剩的问题十分突出；三是扩大内需在短期内还受到各方面因素的制约，一些刺激经济发展的政策效应会递减。基于这几方面分析，目前宏观经济政策将继续保持稳定。
*上海新浦东披露发展目标 三年内将完成投资千亿
新任上海浦东新区区长姜樑在八日的记者见面会上披露了浦东新区新一轮发展的目标定位。据悉，到二0 一一年，浦东新区将围绕区内六大经济增长点，实现年均GDP 百分之十的增长速度；三年内完成投资一千亿元。
点评：原南汇区并入浦东新区之后，城市化进程将加快。在五到十年内浦东新区将投入一千亿到两千亿元进行基础设施建设，未来三到五年内，世博效应将给浦东“招徕”千亿元的投资。浦东将围绕六个增长极，包括优良的空港、海港、一百公里长的海岸线、国际金融中心建设均为浦东新区的新一轮增长提供了动力。最后一个“增长极”是“普遍关注的重大旅游项目”。
*热钱重来：专家称6 月至今热钱流入速度最快
它们被称为热钱，逐利而来却似乎无影无踪。投行人士和学界估算，今年以来流入的热钱有数百亿美元甚至上千亿。一些分析人士相信，这些资金起初搅动楼市，现在已转战股市，未来还可能潜入一些敏感性商品。
点评：热钱大规模涌进，增加了国际收支不平衡与人民币升值的压力，境外热钱流入还加大了潜在金融风险。欧、美、日三大经济体总量增长和新兴市场总量增速的落差较大，而以中国为代表的新兴市场国家触底反弹的迹象明显，在此背景下，下半年热钱流入中国的速度可能会提升。
〖公司点评〗
*开创国际（600097）半年报点评
内容：上半年，开创国际实现收入3.92 亿元，同比小幅下降1.6%，净利润5075万元，同比下降47％。每股收益0.25 元。
点评：公司上半年业绩符合我们的预期。收入的下跌主要与金枪鱼的价格下跌所导致，最低时价格曾到过650 美金/吨，金枪鱼的毛利率水平也由上年的37%下滑至16%。现在金枪鱼的需求逐步回稳，价格回升至1200 美元/吨。另一鱼种竹荚鱼表现平稳，毛利率还有提升。我们维持公司今明两年EPS 0.92 和1.13 元的盈利预测，维持“增持”的投资评级。
*用友软件（600588）今日公告中期报告：宏观经济影响业绩成长 已有触底迹象
事件：用友软件今日公布2009 年半年报。公司1H09 实现营收7.67 亿，同比增11.8％；实现毛利6.48 亿，同比增5.0％；实现归属于母公司净利润3.28 亿，同比增192％，EPS 为0.54 元；扣除非经常性损益后的净利润为9180 万，同比下降11.1％，EPS 为0.15 元；扣除非经常性损益和股权激励成本后的净利润为9500 万，同比下滑23.9％。中小企业IT 需求尚未明显恢复导致公司本期营收增长缓慢，毛利率下滑以及2008 年人员扩张导致公司扣非后净利润同比大幅下滑，而出售北京银行股票带来的2.67 亿投资收益使公司本期净利润有较高增速。
点评：宏观经济影响营收成长。公司本期营收同比增11.8％，其中软件销售、服务和配套产品销售营收同比分别增1.3％、21.5％和132％。在软件销售中，NC 产品同比增68％，而U8 和T 系列产品同比分别下滑11％和22％，其他产品同比下滑7％。NC同比大增是本期公司营收能够实现成长的的主要驱动力，我们判断公司NC 业务高速成长的原因是国家加大投资驱动大企业投资的增长。同时，本期U8 和T 系列产品销售下滑表明中小企业状况尚未彻底好转。考虑到U9 合同的高速成长以及宏观经济已经触底，我们预测公司2009 年U8 系列产品营收同比增速达到18％。此外，公司7 月份T 系列产品估计同比将有成长，我们预测公司2009 年T 系列产品营收同比降幅收窄到5％。需要特别指出的是，2008 年下半年收购的方正春园公司今年上半年为公司贡献了约4％的收入增速，但对软件销售的营收增速贡献约为2％。我们预测2009 年全年方正春园对公司营收增速的贡献约为10％。硬件比例提高以及外包趋势致综合毛利率下降。公司本期综合毛利率为84.5％，同比下降约1.6 个百分点。分业务来看，公司软件销售、服务和配套产品销售的毛利率同比分别下滑约2.3、0.9 和10.6 个百分点。配套产品销售业务毛利率较低，而本期因为方正春园的并表导致该业务比重提高，加上三项业务毛利率均有下滑，最终导致本期综合毛利率下降。此外，我们认为公司服务业务毛利率下滑的主要原因是公司加大了服务外包的比例，而本期配套产品销售的毛利率大幅下降可能原因是方正春园的硬件集成业务毛利率偏低。我们判断随着外包力度的逐步加大，公司服务业务毛利率水平可能会持续小幅下滑。人员扩张致费用增长存在惯性。公司本期销售费用和管理费用同比分别增长20.3％和7.1％，较Q1 同比增速均有明显下降，但两项费用合计增速仍高于营收增速。我们估计公司2008 年的人员扩张主要是增加了市场人员的配置，这使得公司今年销售费用有快速增长的惯性。下半年，公司计划在渠道建设、人员招聘和品牌建设等方面加大投入，可能会给公司带来4000～5000 万费用。因此，尽管有严格的费用控制措施，我们预测公司2009 年销售费用同比增速达到18％。关于股票投资损益和股权激励费用。近几年来，股票投资损益和股权激励费用对公司整体盈利有重大影响。公司本期出售北京银行股票实现投资收益2.67 亿，导致本期净利增长大幅增长。在股权激励费用方面，2009 年上半年为320 万，全年预计为540 万，而2008 年全年为3800 万。下半年加大投入为来年做准备。公司判断经济已经触底回升，计划下半年加大投入，主要方向包括二三线城市的渠道建设、电视上的品牌宣传、骨干员工的薪酬、资产并购以及重大产品研发。尽管这些投入会给今年的盈利带来压力，我们认为国内经济明年出现较快增长的几率较大，公司下半年的投入将为明年业绩的快速成长做好准备。维持“增持”评级。我们略微调低公司2009 年软件销售业务的增速假设，同时调高公司2010 年的营收增速预期，并相应调整公司2009～2011 年不考虑股票投资损益的EPS 分别至0.50 元、0.71 元和0.95 元。考虑股票投资收益，我们预测公司2009 EPS
为0.89 元。尽管公司上半年业绩不达预期且短期市盈率水平较高可能会给短期股价带来压力，考虑到公司营收增速基本触底，今后两个季度将逐季好转，而未来两年业绩弹性较大，我们维持“增持”的投资评级。主要不确定性。我们预测公司仍可完成年初20％营收增长目标，以上半年实际情况来看略显乐观；下半年加大投入可能会使费用增速高于预期。
*国金证券发布2009 年上半年业绩预减公告
国金证券发布2009 年上半年业绩预减公告：2009 年上半年公司净利润约2 亿元以上，同比大幅减少。8 月7 日，公司公告称，经初步测算，预计公司2009 年1－6 月实现归属于母公司所有者的净利润为20000 万元以上。报告期内，公司证券投资业务实现收益同比减少，受新股发行暂停影响，公司承销收入下滑导致归属于母公司所有者的净利润下降。具体数据将在公司2009 年半年度报告中披露。2009 年上半年，公司经纪业务受益股市行情回暖而上升，未来公司佣金率还将小幅走低，市场份额将快速上升。受经济回暖和流动性充裕影响，A 股成交量持续放大，由2008 年12 月的日均成交金额1047 亿元大幅增加至2009 年6 月份的2136 亿元。截止2008 年底，公司仅有营业部数量15 家，因此受益A 股成交放大相对有限。同时，从2009年1 季报看，公司基金分仓佣金占比较高，达12.42%，以及公司向发达地区扩张营业部，这些都将促使其佣金率降低（2009 年1 季度公司经纪综合费率已降至0.11%），而市场份额随之上升。例如，2009 年上半年，公司代理股票基金交易额2869.19 亿元，市场份额0.68％，与2008 年的0.58％相比继续上升0.11 个百分点。我们认为，随着未来公司向发达地区增设营业部，公司的经纪佣金率还有一定下降空间。但是，考虑到公司佣金水平在行业内已处较低水平，且公司的研究实力较强，因此我们判断未来公司经纪佣金率的降幅相对有限，而市场份额将继续在目前较低的基数的基础上以较快速度上升。公司自营规模或于2009 年2 季度上升，时间虽晚但自营收益率较高，未来自营业务有较高的弹性。2009 年上半年上证综指上升了62.53％。但是，从公司1 季度报看，公司自营总规模相对2008 年底反而出出现不小的下降，而收益率却保持了14.93%的行业相对较高水平（2008 年49.86%的超高自营收益率是由于公司大量减持法人股释放浮盈所致）。这说明，尽管公司年初时对行情把握时间较晚，但公司投资部的个股运作能力较强，在现有自营仓位的基础上获得了较好的收益。考虑到公司具有较强的研究实力，我们判断，未来随着指数的不断攀升，公司自营业务有较高的业绩上升弹性。业绩预测和估值——目标价 19.84 元，“中性”评级。我们假设2009 年A 股日均成交金额为2034 亿元，自营综合收益率为21.48％，则2009 年公司EPS 为0.57 元；BVPS为3.08 元。考虑到公司较高的成长性，我们给予2009 年38 倍PE，得出了基于2009年的合理价格中枢21.54 元。8 月7 日公司股价23.90 元，故给予“中性”评级。
*南山铝业2009 年半年报点评（盈利回升 前景看好）
事件：报告期内，公司实现营业收入30.85 亿元，比去年同期减少15.44%；实现营业利润2.12 亿元，比去年同期减少67.61%；归属于母公司所有者的净利润1.54 亿元；比去年同期减少67.40%；实现每股收益0.12 元，比去年同期减少66.67%。
点评：公司二季度实现每股收益0.07 元，比一季度增长40%。公司上半年业绩同比去年出现较大幅度的下滑主要是由于下游需求不足，导致氧化铝、电解铝价格大幅下跌，同时铝深加工产品加工费出现下滑，导致盈利能力大幅下滑所致。我们认为，下半年随着我国经济的不断回升，下游铝深加工产品需求不断增长，氧化铝和电解铝价格将比上半年增长20%左右，公司的盈利能力有望比上半年增长2 倍，全年业绩有望保持在0.36 元以上。而公司募投项目由于市场低迷，建设进度有所推迟，估计下半年年产10 万吨新型合金材料生产线项目和年产52 万吨铝合金锭熔铸生产线项目能够全部投产，并且在年内能够产生效益。我们保守预测公司2009 年可实现每股收益（目前股本）0.39 元，2010 年为0.81
元，2011 年公司22 万吨轨道交通工业铝型材如果投产，可继续为公司带来较大的利润增长，考虑到股本的摊薄，我们认为2011 年公司摊薄后每股收益可达到0.85 元左右。我们给予公司2010 年20 倍的PE，公司的目标价为16.20 元，维持“买入”评级。
*焦作万方2009 年半年报业绩点评
事件：公司上半年实现营业收入23.73 亿元，同比下降31.31%；营业利润为1303.68万元，同比下降97.68%；实现净利润1022.00 万元，同比下降97.58%；实现每股收益0.02 元。
点评：报告期内，公司生产铝产品20.38 万吨，完成年计划49.7%；铝产品销售21.68万吨，完成年计划的52.9%。但由于铝锭价格同比大幅下降，公司主营业务盈利能力同比大幅下降，毛利率由上年同期的19.36%下降为本报告期的5.74%。由于公司目前业务比较稳定，公司未来盈利能力如何主要取决于电解铝价格的高低。我们认为，下半年电解铝市场价格将有望保持目前的水平，全年电解铝平均含税价格有望达到13300 元/吨，而全年公司有望实现每股收益0.32 元左右。我们认为2010 年电解铝价格有望达到15500 元/吨左右，公司有望实现每股收益1.13 元；如果电解铝价格达到16500 元/吨，则公司的每股收益可达到1.50 元。由于公司对电解铝价格敏感性较高，我们给予公司“增持”评级。
*澳洋科技(002172.SZ)半年报点评
公司公布半年报,主营收入7.30 亿,同比减少17.05%,归属于上市公司股东的净利润433 万元,EPS0.0124 元，实现扭亏。公司业绩在二季度出现明显改观,单季度实现EPS0.05 元,主要原因是公司主营业务粘胶短纤价格出现大幅上涨,盈利能力显著增强。公司90%以上主营业务收入来自于粘胶短纤,2009 年公司即将投产8 万吨/年粘胶短纤产能,增长接近100%,届时公司将拥有粘胶短纤权益产能近17 万吨,每万股粘胶短纤产能4.9吨,居粘胶短纤上市公司之首。粘胶短纤价格逐步回升,行业景气向上,公司将是最大的受益者。我们预计公司09/10 年EPS 分别为0.23/0.70 元,按照8 月7 日13.91 元的收盘价,09/10PE 分别为60x/20x,维持"增持"评级。
*长春高新（000661）中报点评
公司上半年实现营业收入4.76 亿元，同比增长了36.06%；实现营业利润6907.7 万元，同比增长399.16%；实现归属于母公司的净利润3543.2 万元，同比1598.17%。EPS为0.27 元。净资产收益率为8.90%。每股经营活动产生的现金流量净额为1.46 元。
点评：（1）公司业绩大幅增长主要来自于百克生物延续了去年下半年的发展态势，水痘疫苗实现销售8349.5 万元，实现净利润2381.5 万元，去年同期百克收入101 万元，净利润-1734 万元；（2）子公司金赛上半年实现销售1.01 亿元，净利润1912.1 万元，分别同比增长21.8%和4.1%，呈现恢复性增长态势；（3）子公司华康药业实现销售1.48亿元，净利润905.0 万元，同比增长17.6 和19.5%；（4）公司房地产业务发展平稳，收入和利润同比增长了1.4%和17.2%；
公司下半年发展主要看点：（1）百克生物水痘疫苗去年批签发409 万人份，今年上半年批签发156 万人份，我们估算去年和今年上半年各确认了约200 万人份的销售，剩余部分可能在下半年得以确认，预计今年水痘疫苗销售额可达到2 亿，将为公司贡献净利润约3000 万；迈丰生物生产的狂犬疫苗上半年没有销售，预计下半年通过重新认证后即可销售，并将贡献新的利润；（2）2009 年，金赛加大了国内矮小儿市场的推广力度，市场销售超预期，公司已锁定的矮小患者数量增多，为生长素销售放量奠定基础，预计今年金赛销售收入和利润可恢复到2007 年的水平；（3）从公司整体发展来看，依托于重组蛋白药物和疫苗的生物板块进入新的发展阶段，特别是百克生物的疫苗业务成为公司新的利润增长点，长春高新的基本面有了重大改观，值得重点关注。
*华夏银行半年报点评
华夏银行2009 年6 月末资产规模8005.30 亿元，较年初增长9.42%，贷款余额（毛额）4259.12 亿元，较年初增长19.81%，存款余额5635.84 亿元，较年初增长16.12%，2009 年上半年华夏银行实现营业收入77.42 亿元，较08 年上半年下降11.26%，实现拨备前利润37.06 亿元，较08 年上半年下降22.05%，实现净利润16.66 亿元，较08 年上半年下降13.61%， 上半年年每股盈利0.33 元，期末每股净资产5.64 元。上半年华夏银行年化的平均资产收益率为0.43%，年化的平均净资产收益率11.99%。二季度公司拨备前利润和净利润分别较一季度环比增长了20.52%和37.22%，主要原因是利息支出的大幅下降带来了静息差的出人意料的改善。二季度华夏银行贷款利息收入环比下降2.11%，而随着定期存款重定价在二季度集中进行，利息支出环比的下降幅度则达到12.05%，我们根据期初期末余额计算的二季度单季的净利息收益率和净利差分别为1.92%和1.83%，分别较一季度反弹了4 个和7 个基点。上半年公司实现手续费及佣金净收入5.93 亿元，较去年同期增长48.34%，手续费及佣金净收入占营业收入比重提高到7.65%（去年同期为4.58%）。与全行业上半年不良贷款呈现双降局面形成一定反差，华夏银行6 月末不良贷款余额66.13 亿元，较年初上升了1.26 亿元, 6 月末不良贷款率1.55%，较年初下降0.27%个百分点,拨备覆盖率（不计税后利润中计提的一般准备）达到153.36%, 较年初的水平提高了2.14 个百分点。但由于贷款余额增长相对较快，拨备与全部贷款余额的比值由年初的2.76%下降到2.38%。我们预计华夏银行09、10 年的净利润将分别达到31.32 亿元和37.65 亿元左右，同比分别增长1.98%和20.23%，公司近年来经营状况虽有一定改善，但与快速发展的其他同类银行之间的相对差距并未明显缩小，不良贷款生成率仍偏高，未来资产质量的不确定性高于同类银行，经营能力的提升有待进一步观察，我们维持对华夏银行“中性”的评级。
〖行业动态〗
*（地产）香港二手房成交额创97 年后新高
近月楼价大幅攀升，不少准买家有见难以于私楼市场物色货源，故纷纷转投居屋二手市场「寻宝」，带动该类物业交投连月逆市上升，大市成交总值更可追及九七楼市高峰。根据土地注册处最新资料，七月份全港居屋屋苑共录935 宗二手买卖登记，较六月份轻微上升1%，并出现连升5 个月的旺势，以及创出近18 个月新高；另登记总值更达14.02 亿元，按月升幅达8%，数字则创下九七年十一月，即近140 个月的新高。综合上月十大活跃成交的居屋屋苑表现，其中8 个屋苑的交投均录得升幅，幅度介乎5%至最高89%不等，其中九龙湾丽晶花园、屯门兆康苑及蓝田康华苑的表现最为突出，在上月分别录得37 宗、25 宗及24 宗的买卖登记，并占据最活跃成交屋苑的首三位。此外，个别屋苑造价亦因买家追价而上升，其中天水围天颂苑及旺角富荣花园单位平均成交呎价，于在上月急升5.8%及8%，可见居屋买家追货意欲极为强劲。近期多项利好消息浮现，市场并频频录得高价成交，逐步扭转市场悲观情绪，再加上利率低企，大大增强市民的
入市意欲，市场对于造价「低水」物业需求亦只会有增无减，故预料每月居屋二手买卖登记量于短期内有机会超越1000 宗水平。
*（航运）首都机场上月旅客量升22%
首都机场宣布，7 月份飞机起降架次及旅客吞吐量分别为4.239 万架次及约588.99 万人次，较去年同期分别上升8.95%及22.51%。今年首7 个月，累计飞机起降架次、旅客吞吐量比去年同期分别增长17.42%及18.85%。内地航线飞机起降架次累计增长24.54%，旅客累计增长25.36%，国际及港澳台航线飞机起降机场累计下跌5.1%，旅客累计下跌0.7%。
*（电力）穗深莞佛用电创新高
昨天从广东电网处获悉，在经济回暖和持续高温天气的合力下，广东电网统调负荷依然超过6000 万千瓦，保持高位运行。广州、深圳、东莞、佛山等省内各主要城市最高用电负荷全部创下历史新高。目前全省电力供应稳定，没有实行强制错峰限电。广州电网3 日最高负荷达1033 万千瓦，再次突破1000 万千瓦，今年以来第4 次创下新高；深圳电网突破1100万千瓦，最高负荷达1130.6 万千瓦；东莞电网今年首创新高，最高负荷961.3 万千瓦，比去年同期增长9.8%，比去年最高负荷增长0.7%；佛山电网今年第6 次创下新高，达707.8 万千瓦，比去年最高负荷增长12.03%。
〖行业研究〗
*银行业_跟踪报告
我们希望通过事先设定的几个情景，进一步分析银行板块在加息初期的业绩弹性，主要结论如下：（1） 整体来看，大型银行和城商行由于稳健的资产负债配置，在加息周期中业绩弹性不如股份制银行。但在股份制银行内部各家公司的业绩弹性有所分化，这主要跟不同的加息方式有关。（2） 加息的次数只会使得上市银行净利润波动的幅度加大，但是各家公司之间所受影响的排序依然是由加息方式决定。（3） 如果不考虑同业业务和投资收益率与加息的联动变化，非对称加息（只加贷款、不加存款）中，浦发和民生获得了较大的业绩弹性，中行、南京和北京银行所受的正面影响较低，因为浦发和民生具有较高的一般性贷款比重或较低的非息收入比。（4） 对称加息（如果活期存款利率也同步上调），存贷比（剔除贴现）较高以及存款期限结构较长的公司受到资金成本上升的冲击较小，业绩相对稳定，例如浦发和兴业，而招行、中信和华夏却因为较短的存款期限结构、不高的存贷比而受到相对明显的负面冲击。（5） 对称加息（如果活期存款利率不变），情形与前者刚好相反，活期存款比重高的招行和中信、存贷比高的民生有较好的表现。（6） 如果考虑到同业利率和投资收益率与加息的联动关系，那就相应弱化了盈利资产和付息负债的内部结构对公司业绩弹性的影响，各家公司之间的净利润变化幅度更加趋同。我们秉承由简入繁的原则，依次逐步分析加息对息差水平和资产质量的影响，由单因素分析过渡到收益率联动分析，再引入资产质量分析。简化的分析框架，优点是直接，脉络清晰；相对深入的分析框架，尽管可能更贴近于现实情况，但必然要承担更多的模型偏误（Modeling Bias）风险。
*博深工具_新股报告(谨慎申购。首次)
博深工具发行基本情况。本次博深工具拟发行4340 万股流通股，发行后公司总股本为17340 万股。发行采用网下配售和网上发行相结合的方式，其中网下发行股数不超过868 万股，占本次发行总股数的20%。公司于2009 年8 月5 日开始初步询价，8 月7 日15：00 初步询价截止；8 月10日确定发行价格，8 月12 日为网下申购截止日及网上发行申购日。业绩预测、估值区间及询价建议。公司主营业务为金刚石工具、小型建筑施工机具、合金工具的生产和销售。金刚石工具是公司最主要的产品，其收入占公司收入总额的80%以上，营业毛利占公司营业毛利额的90%左右。公司的营业收入中，出口业务收入占比50%左右。公司的国内营销网络覆盖了30 个省、市、自治区，海外营销网络已覆盖了美国30 个州，在德国等20 多个欧洲国家发展了50 多个客户。公司近三年毛利率平均为32.29%，其中，金刚石工具业务一直保持着较高的毛利率。金刚石工具的应用领域涵盖了地质、石材、机械、汽车等多个领域。其中，与建筑相关行业是使用金刚石工具最多的领域，我们看好国内建筑业的长期发展前景，但短期内增速或受金融危机影响有所下降，公司产品出口比例较大，欧美建筑业仍未摆脱金融危机的影响，目前虽有复苏迹象，未来发展仍不确定。投资者应注意宏观经济形势对公司产品需求的影响。公司的募集资金项目有利于解决公司产能瓶颈，改善公司产品结构，提高中高端产品占比。我们预测2009-2011 年公司EPS 为0.31 元、0.36 元和0.43 元。参考现有同类型上市公司的估值水平，我们认为博深工具在二级市场合理的市盈率为相对2009 年32-35倍，即合理股价在9.92 元—10.85 元，考虑到发行制度改革后，最近新股的发行价偏高，我们给予一级市场2009 年25-28 倍市盈率的估值，即一级市场的合理价格区间在7.75元—8.68 元，建议投资者在此价格区间询价。参照最近上市新股的情况看，上市初期博深工具相对2009 年市盈率可能达到45 倍左右，即14 元左右。从控制风险的角度出发，为回避较长的锁定期带来的股价波动风险，我们建议投资者进行网上申购。风险提示：提醒投资者注意公司在美国的反倾销诉讼、原材料价格可能上涨及下游需求的不确定对业绩的潜在影响。
*煤气化_跟踪报告
主要内容：由于焦炭价格下跌，公司减少了焦炭产量，导致2009 年上半年焦炭销售收入以及毛利率下降。煤炭综合售价的下降也导致煤炭收入以及毛利率的下降。2009 年上半年EPS 为0.24 元，同比大减68.53%。预计下半年焦煤焦炭价格环比都会有提高，产销量也会因此略有提高，推断公司2009-2010 年的每股收益分别为0.90 元、1.21 元。龙泉项目见效在2011 年下半年。维持“增持”的投资评级。6 个月目标价位28.96 元。
*银星能源_跟踪报告
银星能源8 月6 日发布2009 年半年度报告，盈利增长好于预期。2009 年上半年，公司实现营业收入35172 万元，比去年同期增长104.09%；实现营业利润1237 万元，比去年同期下滑60.14%，若扣除08 年一季度近3000 万的资产减值准备转回影响，则营业利润同比增长了387.76%；实现归属于母公司的净利润1200 万元，比去年同期下滑62.44%，扣除非经常性损益则同比大幅增长517.60%；实现每股收益0.0509 元，好于我们的预期。从上半年看，公司传统的自动化仪表业务下滑明显，但风电设备制造产业已经从培育期转入正常生产阶段，成为公司新的经济增长点。自动化仪表业务受金融危机影响定单下滑明显。上半年，公司自动化仪表业务实现营业收入11477 万元，同比下滑23.11%，主营占比已经退居次席。营业利润为亏损1149万元，毛利率下滑9.31 个百分点。原因主要是受金融危机影响，调节阀市场的工程项目开工不足，致使定货量1-6 月份比上年同期下降32%，造成生产任务不饱满，固定成本摊销以及费用都有所上升。我们认为自动化仪表业务上半年已经处于业绩低谷，根据二季度定货形势看，市场已经出现回暖迹象，下半年该业务盈利能力将有所回升。同时，随着公司技改工作的完成，将提高调节阀和铸件的生产能力和质量，从德国ARCR 公司引进智能化调节阀产业也将提升公司的技术水平。风机制造成为公司新的业绩增长点。上半年，公司风机制造业务实现营业收入22556万元，同比增长445.71%，毛利率从5.36%上升至17.65%，实现营业利润3432 万元，意味着公司风电设备产业已经从培育期进入正常生产阶段。在整个风电整机市场竞争加剧的形势下，公司风电整机的盈利能力好于我们的预期，这体现了公司产业链的优势，集团公司的风电场资源优势保证了风机的销售。公司目标全年销售100 台风机，如果销售目标可以达到，按照目前的盈利水平，全年实现2300 万净利润目标应该能够达到。风力发电业务开展顺利，但资金压力将制约进一步发展。上半年风力发电业务实现营业收入3893 万元，同比增长114.99%，毛利率上升4.57 个百分点，实现营业利润329万元。报告期末，红寺堡一期后续16.5MW 也已建成并网，目前公司的权益装机容量为49.5MW，加上已经核准的红寺堡二期、麻黄山风电场一期和二期，全部建成后公司的权益装机容量将达到123.75MW。目前，公司在风电场投资中面临资金压力。风力发电资本金低，主要依赖银行贷款，财务费用支出大，仅银仪风电公司上半年发生财务费用1903 万元，而公司资产负债率已经达到83.94%，融资能力极为有限，这将制约了公司风电场投资业务的发展。银星多晶硅上半年实现盈利。中报显示，银星多晶硅上半年实现营业收入1310.56万元，实现净利润205.08 万元，净利润率为15.65%。对于初产而言，已经算是不错的成绩。目前销售规模尚小，我们还不能排除公司物理法多晶硅生产的技术风险，如果公
司的物理法技术风险排除，其多晶硅将因成本优势获得市场拓展。业绩预测与投资建议。公司二季度风电业务增长明显，很好的弥补了传统仪表业务的下滑，多晶硅已经开始贡献利润，随着下半年传统业务下滑趋势扭转，我们认为公司业绩将有所改善。考虑到之前已经给予公司较为乐观的盈利预测，我们暂时维持2009-2010 年0.15 元和0.22 元的EPS，目前公司09 年对应的动态市盈率为85 倍，估值较高，我们维持公司“中性”的投资评级。
*可转债研究_跟踪报告
建议投资者逢高减持转债，尤其是赎回的可能性较大的品种，关注纯债溢价率相对较低的稳健品种，如澄星和钢铁类转债。8 月份转债市场的压力较大，由于正股市场大幅上涨，有6 只已接近或达到赎回条款的要求，部分公司赎回的动力较大，而转债的转股溢价率并不低，所以赎回条款对转债压力比较明显，建议逢高兑现此类转债。此外，已经有2 只转债获批发行，目前积压的发行方案有13 家，新债大量上市会对老债形成明显冲击，从这方面出发，我们建议关注相对稳健的品种，如澄星、钢铁类转债。
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