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Raymond
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 核心内参2009-06-23



2009-06-23


〖要闻点评〗

*股改后国有股10%转由社保持有

    中国财政部、国资委、证监会和全国社保基金理事会19 日联合宣布，从即日起在境内证券市场实施国有股转持政策，转持国有股由全国社保基金理事会持有。根据四部门发布的实施办法，股权分置改革新老划断后，凡在境内证券市场首次公开发行股票并上市的含国有股的股份有限公司，除国务院另有规定的，均须按首次公开发行时实际发行股份数量的10%，将股份有限公司部分国有股转由社保基金会持有，国有股东持股数量少于应转持股份数量的，按实际持股数量转持。
　　点评：股权分置改革后，在实现全流通发行的情况下，将国有限售股划转社保，而且这次划转要按照限售股解禁条件锁定三年，对二级市场的稳定也起到了很好的作用。这样的做法避免了先减持后划拨，会有助于市场的平稳运行。从实际效果来看，减轻了减持的压力，也解决了新股的增量问题。

*商务部建议国务院放宽外商房地产投资

    《华夏时报》记者从商务部独家获悉，一份关于稳定外商投资的包含42 条具体建议的建议书已经由商务部提交至国务院。其中较大的调整政策包括将对外商投资中国房地产业松绑：商务部建议联合外管局，对外商投资房地产企业外汇登记手续进行简化和适当放宽。
　　点评：外商直接投资(FDI)已经连续7 个月负增长了。如果这项意见得以实施，外商投资房地产将获更多便利。我们认为，管理层推出此项政策的可能性比较大。

*华盛顿失业率10.7% 25 年来新高

　　据《华盛顿邮报》报道，华盛顿5 月份失业率为10．7％，较4 月份的9．9％出现较大幅度上升。另外，洛杉矶、芝加哥和迈阿密等中心城市5 月份失业率分别为11．6％、10．5％和9．8％，均超过9．4％的当月全美失业率。
　　点评：华盛顿失业率超过预期，缘于劳动力教育程度难以达到工作岗位要求。为数众多市民因教育程度不够，只能在建筑业和零售业等低技术行业就业，这些行业受经济衰退拖累，大量削减工作岗位。


〖公司点评〗

*小商品城调研简报及业绩预测更新：地产贡献收益可能超出预期，维持买入

　　今日我们将推出对小商品城最新的跟踪报告。2009 年6 月17 日，我们与公司董事局主席金方平、新任董秘鲍江钱进行了交流；6 月19 日公司证券部主任龚波参加了海通证券在上海举行的半年度策略会上市公司交流环节，与部分投资者也进行了沟通。本次跟踪的最新关注点包括：（1）恒大集团成立后，旗下除小商品城之外的资产目前处于整合之中，未来是否、何时可能注入上市公司仍不确定，但大方向基本确立；（2）公司目前房地产经营业务仍旧健康有序的发展，其中义乌嘉禾广场项目除商品和地下车位外已经全部销售完毕，预计2009 年将会贡献收益，其销售价格和预计净利润均将超出我们之前的预期；杭州项目预计2009 年底将建到一半，2010 年将有收益贡献，预计其均价也会超出我们之前的预期；（3）5 月份以来由于季节原因义乌小商品出口贸易增速有所回落，但仍旧表现出大大领先于全国的态势，仍保持正向增长；（4）国际商贸城二期部分摊位2009 年10 月租约到期，到期后提价的可能性不会太大，但中长期看，租金价格上涨是有较大空间的；（5）国际商贸城三期一阶段净利润率超出我们之前预计，二阶段和篁园市场的招租时间可能较我们之前的预期推后一个季度，但由于其净利润率会有提高，因此对我们2010-11 年业绩预期的影响不大。我们根据最新调研情况修正了对公司2009-11 年的业绩预期分别为：1.384 元（对2009 年EPS 预期略有调高）、1.793 元和2.494 元（本次调整主要考虑到了部分已售地产业务的价格，国际商贸城三期二阶段和篁园市场的招租时间调整等，但处于谨慎性原则，未考虑公司旗下市场有可能的提价，并对公司2011-12 年地产业务的价格仍旧给了相对保守的预期），净利润的增长率分别为54.77%、29.54%和39.08%，其中我们对地产2009-11 年贡献的EPS 预测分别为0.187 元、0.312 元和0.388 元。我们本次更新的分结构细项的主营收入预测和合并损益表预测，请参见本报告之后的附表。我们继续维持“买入”评级，维持6 个月目标价44.83 元以上（对应2010 年EPS 以25 倍左右的PE，而实际上2011 年才是公司目前所有资产全年贡献业绩的年份）。而如果简单以租金价格（我们参考的是目前政府定价的租金水平，而非全线放开的市场租金价格水平）所对应的其商业物业的重估价值RNAV（不考虑公司市场经营之外的其他业务的价值）也应该在每股56.0-70.5 元，这个估算应该也是相对保守的。此外，我们想提醒的是，公司旗下的房地产业务我们在之前的估值中并没有完全考虑到其价值，而实际上作为一家有持续拿地和经营能力的地产开发公司，公司控股90%的地产公司目前经营健康，义乌嘉禾广场、杭州项目等售价均超出了我们之前的预期，而20 亿在义乌新拍的的土地（临近义乌国际商贸城）对公司2010 年之后的三年都将是贡献收益的一块储备，公司目前仍有计划在土地使用权拍卖比较市场化的区域获取土地
储备。

*太阳纸业与投资者交流纪要

　　2009 年6 月19 日下午，在海通证券2009 年中期投资策略报告会“乍暖还寒”上，我们邀请了太阳纸业参与投资者交流。公司证券事务代表庞福成先生、证券部经理王涛先生与参会者进行了深入的交流。总体看，今年造纸行业景气度在缓慢回升，公司发展思路清晰，未来海外基地的投产将有效降低公司生产成本。初步预计公司2009－2010 年EPS 将分别达到0.60 元和0.72 元。综合考虑，我们首次给予太阳纸业以“买入”评级。

*风帆股份与投资者交流纪要

　　2009 年6 月18 日下午，在海通证券2009 年中期投资策略报告会“乍暖还寒”上，我们邀请了风帆股份参与投资者交流。公司董事会秘书张亚光先生与参会者进行了深入的交流。总体看，公司传统的汽车用启动电池业务逐步恢复。尽管新型电池是公司未来的发展方向，但今明两年尚难贡献较多的利润。我们维持前期对公司的盈利预测，即2009－2010 年EPS 分别为0.12 元和0.21 元。综合考虑，我们维持对风帆股份的“中性”评级。
　　


〖行业动态〗

*（航运）FedEx 白云货量仅及预期三成
 
　　从白云机场2008 年度股东大会获悉，在全球经济环境不景气的冲击下，今年2 月正式启用的白云机场联邦快递亚太转运中心「成绩单」不如预期，预计联邦快递全年或许只能给机场方面带来约20 万吨的货量，不及当初预计的三分之一；但今年仍将为白云机场带来6000 万的收入，其中净利润为3600 万左右。全年货量料仅20 万吨白云机场董事长卢光霖表示，从今年2 月6 日起，联邦快递每周执行136 个航班，今年2 至4 月快件和普通货物业务量分别达到5.2 万吨和400 多吨，占机场货邮吞吐量的25%。按此趋势，白云机场预计今年联邦快递将为白云机场带来6000 多万元的收入，其中起降费占到3000 多万元。但由于配合联邦快递运营机场新增2600 多万元成本，预计全年仅能为机场带来3600 多万元的净利润。在联邦快递进驻前，有关方面曾预测每年可为白云机场带来60 万至80 万吨的货邮吞吐量；但受到国际金融海啸冲击全球经济形势影响，最近广东省机场管理集团负责人表示，今年联邦快递或许只能为白云机场带来20 万吨的货运量，而这个数字还不及当初预计的三分之一。机场利润增17%从股东会上得知，去年度白云机场实现营业收入30.49 亿元，同比增长13.65%，实现利润总额7.05 亿元，同比增长17.74%；其中机场建设费和航空性收费分别占机场总收入的42.32%和13.72%，是机场最主要的收入来源。机场总经理张克俭称，「按照国家民航局的要求，从08 年起全国机场将实行新的收费方案，但多数航空公司都以经济形势严峻、运营亏损等理由拒绝签订新的收费合同，也一直以各种借口拖延缴费，这是导致欠费高的主要原因。据统计，去年白云机场被拖欠的机场费高达6.76 亿元，竟占了内地31 家机场被拖欠费用总额的三分之一以上，拖欠机场费的前5 名分别为南航、海航、深航、国航和东航。因此，今年以来白云机场加强了与各航空公司的协商，今年5 到6 月陆续有航空公司与机场签订新的收费合同。张克俭透露，已签约的航空公司除按时缴纳当月费用外，还开始陆续补交拖欠的费用。「目前已收回了1.5 亿元的欠款，估计在财政年度内就能将所有欠款追回。」

*（行业）中国船厂撤单情况被夸大

　　马士基经纪公司总裁尼尔臣日前邀请20 名中国船厂高层在奥斯陆会面，中国船厂代表认为现时船东撤单情况常被欧洲船东与媒体夸大，期望船东正确认知中国造船业。尼尔臣则指，亚洲业界的正面态度与欧洲有天壤之别，认为正面态度有助业界把握发展机会。现时全球造船市场都充斥着负面消息，欧洲海运业界对新单前景尤感悲观。希腊干散货船公司Dryships 行政总裁埃克努莫就曾表示，全球逾半干散货新船订单最终会被取消，令人不免忧心船厂会如何认对。不过，与尼尔臣会面的中国船厂高层表示，船东与船厂之间的互信关系，是船厂长远发展的基石，即使再获新单殊不容易，对现有订单的前景仍感乐观。中欧市场天壤之别尼尔臣认为，欧洲和亚洲双方业界面对海运业和造船业前景的态度差别极大。欧洲海运业界倾向形容目前经营环境为「极端困难」，但可能会因此被眼前困境蒙蔽，而将发展机会挡于门外。亚洲业界则亦非常关注造船业界正面临的不同挑战，不过态度却明显较为正面。该批中国船厂代表表示，欧洲船东经常夸大新船撤单情况，事实上不需过于悲观。他们又认为，中国造船业的状况经常被不同媒体错误描绘，导致欧洲船东对船厂产生误解。广州中船龙穴造船公司董事陈立平表示，即使是权威证券公司的分析报告，亦可能发布完全与事实不符的消息，令欧洲业界不能正确认知中国船厂的实际营运状况。他以麦格理证券早前发表的报告为例，报告指中国船厂出现融资困难，即使船东手持足够资金亦不能接收船只，他直言报告与事实不符。尼尔臣认为，新船订单取消比例不会高达三至五成，又指出在中国政府的各项补助政策下，中国船厂和融资银行正敏捷地应对业界面临的挑战，有信心中国船厂最终能顺利渡过难关。韩国船厂拒向船东让步船东想要改单或撤单，始终要视乎船厂的立场，作为全球造船业的重心，亚洲船厂的取向自然备受关注。早前有报道指，韩国船厂拒向改单船东让步，宁可宣布订单无效，并将受影响新船重新挂牌出售，亦不会更改订单条款，消息结果引来船东极大反响。德国著名船东瑞克麦斯兄弟后来现身为韩国船厂解困，称厂方非常了解目前市况，并在改单谈判过程中表现合作，才令事件稍为平息。瑞克麦斯家族本身亦持有庞大新船订单，当中包括少量13100 万箱集装箱船，亦正与厂方商讨订单安排。

*（有色）中国因素消退 铜价将重新下跌至3 万元一线

　　今年上半年铜价的大幅上涨，中国因素是主导。由于中国国储的大量收储，以及企业利用低价补库，这令中国的需求大幅增加。正是由于中国的隐性库存大量增加，造成了今年前5 个月，精铜进口量屡创新高，同比大幅增长。考虑到目前铜价偏高，因而后期国储和民间的储备性需求将不会进入市场，这意味着中国的精铜需求量将直接反映国内消费的真实状况。从下游消费领域的情况看，电力、汽车领域的消费状况较好，特别是电力电缆、变压器等电网相关产品受国内电网投资的拉动需求较好，而汽车则直接受益于国家的补贴，这部分消费可能会持续向好。而空调、房地产、机电等领域则表现疲软，特别是外贸出口持续低迷对国内的铜消费也产生了较大的不利影响。总体来看，国内的消费状况并不能让人轻松，特别是7、8 月份的消费可能会更为清淡，这对现货市场的需求产生较大的打压。


〖行业研究〗

*政策力量驱动经济回升_中期策略报告
　　
　　中国经济在2009 年第一季度已经触底，从二季度经济将步入回升。驱动中国经济回升的力量主要是政府与政策。后续，政府与市场之间的进退时机及尺度对经济回升能否顺利展开至关重要。这次危机的特性及难题注定了金融危机过后的经济复苏将是漫长而又脆弱的，由此，中国的外部需求复苏艰难，这对中国出口的打击是致命的。出口最坏的时候正在过去，但并不意味着出口能迅速复苏。2009 年出口对经济增长的拉动力已经丧失。宽松货币政策下巨量信贷保证了政府投资的高增长，投资高涨带动了工业生产走出谷底，同时，系列优惠政策刺激了房地产和汽车市场的回暖。中国经济在政策的驱动下步入回升，但回升的持续性有赖于市场自发需求的跟进力度。从历史数据来看，固定资产投资的高增速一直就有贷款高增长作为支持，本次，中国经济要实现“保八”有赖于固定资产投资，同时，由于中央财政和地方财政均增收困难，固定资产投资更加依赖信贷资金。从而，下半年，固定资产投资依然高涨，信贷尽管不会维持一季度的水平，将回落到可持续的宽松状态，但相比往年，依然相当宽松。政府主导的信贷与投资驱动经济回升将是今年中国经济的最大特点。政府发力到一定地步，就会带动市场力量悄然变化。从经济数据看，4 月份以来，民间投资有启动迹象。消费稳定增长，投资和巨额信贷缓解了通货紧缩的压力，并推动了通货膨胀预期的形成。经济要真正复苏需要民间需求全面启动，换言之，经济回升的持续性取决于市场力量，但是目前最大的问题是产能过剩和信贷结构阻碍了民间投资的持续扩大。如果政府投资力度减弱同时民间投资没有持续扩大，外需也没有明显回暖，则尽管2009 年“保八”无忧，但却可能重现类似98－99 年的W 型走势。

*乍暖还寒_中期策略报告
 
　　未来我国宏观经济增速存在二次回落风险。我国本轮宏观经济调整已不仅仅是个传统意义的经济周期问题，美国“过度负债过度消费”模式将使中国“过度依赖出口”的模式被动改变从而令出口承压；长期积累的经济增长结构矛盾（产能过剩）将在未来压制民间资本投资意愿；当经济周期问题和经济结构问题叠加时，意味着本轮经济调整不会是个传统的“触底－复苏”经济周期模式。因此，一旦我国出口形势没能在2010 年年内大幅改善，且我国社会消费品零售总额没能实现远超预期的增长，则2010 年我国宏观经济增速就存在重蹈1999 年出现二次回落的较大风险。业绩难以成为推动股指上涨的新动力。一方面，从自下而上角度看，目前市场对2009年沪深300 指数成份公司总体业绩增速一致预期值依然偏高，未来下调风险远大于上调风险；另一方面，从自上而下角度看，在上市公司营业收入增速下滑压力明显、及三项费用率将上升等情形下，基于中性预期我们预计2009 年A 股业绩增幅约为2.6%，增速预期非常有限。今年下半年A 股市场供求状况难以乐观。其一，今年下半年限售股解禁量占全年比重八成，为股改以来的解禁股最高峰，至今年年底A 股可流通比重将达74%；其二，新股IPO 重启将可能对市场资金面带来不小的阶段性冲击；其三，截至今年一季度末，基金股票持仓位约达76%，若未来没有大规模的持续基金净申购，则未来基金可增仓幅度将会有限；其四，本轮流动性最充裕时光可能已经过去，未来流动性下行风险在逐渐增大。我们对今年下半年A 股运行趋势持偏悲观的观点，预计市场将进入中期调整格局。市场下跌的动力则可能主要来自，一是，市场对宏观经济增速的二次探底预期；二是，市场已存在的较显著结构性“泡沫”；三是，本轮流动性过于充裕的高峰已经过去，在下半年流动性很可能构筑由上向下拐点的情形下，限售股解禁高峰的到来与新股IPO 重启可能导致市场供求关系再度趋于紧张。在对宏观经济寻底预期情形下，我们建议在适度控制股票持仓位的同时，建议行业配置采取偏防御性的策略。自上而下我们看好以下三类行业的潜在投资机会，一是，具备典型防御性特征的必需消费品及相关行业对应存在的潜在估值溢价投资机会，如医药生物行业、啤酒行业、白色家电行业与零售行业；以及具备一定防御性特征、毛利率相对稳定的公路管理行业与机场管理行业；二是，中长期有望受益于政府可能较长时间持续实施的扩张性财政政策的基建及相关行业，如水泥行业、建筑机械行业、建筑施工行业等；三是，相对看好因美元汇率贬值预期与潜在结构性通胀压力给石油开采行业、有色金属行业与农业板块可能带来的波动性机会。自下而上，建议重点关注软件开发行业、电力设备行业与铁路设备行业等可能受到政府扶持、或政府可能加大采购力度带来的潜在投资机会。并建议重点关注新能源主题与区域性主题（重点包括泛浦东板块、滨海新区板块、成渝板块与海南板块）。

*光宇国际（1043.HK）_调研报告（买入，首次）
　　
　　光宇国际集团简介：光宇国际集团公司创建于1994 年，1999 年在香港联交所主版上市。集团现拥有哈尔滨光宇蓄电池股份有限公司、哈尔滨光宇电源股份有限公司等21家子公司和13 家用于营销的海外子公司或办事机构。公司是集传统制造业、矿产业及互联网产业的综合性运营公司。主营业务分为三大类：第一类是以通讯用阀控密封铅酸蓄电池（即SLA 滇池）、锂离子为主要内容的电池相关制造业；第二大类是矿产业，主要是指包括铅酸蓄电池所用原材料的铅锌矿；第三大类是网络游戏业务。目前，电池业务为公司贡献了绝大部分利润，但由于网游业务成长迅速，未来改项业务贡献利润的比重将大大提升。公司的亮点在于密封铅酸蓄电池业务近几年受益国内3G 基站建设对电池需求的增长、未来磷酸铁锂电池可能大规模应用于电动汽车、以及网游业务近几年的高速增长。盈利预测不考虑采矿带来的收益，我们初步预计2009 年公司营业额为28.36 亿元，毛利为7.73 亿元，本公司股权持有人应占的年度溢利为2.46 亿元RMB，折合EPS 约为0.62元RMB（折合0.7 元HKD）。对应6 月16 日收盘价5.25 元HKD，PE 为7.5 倍。考虑公司密封铅酸蓄电池业务近几年受益国内3G 基站建设对电池需求的增长、未来磷酸铁锂电池可能大规模应用于电动汽车、以及网游业务的高速增长，我们首次给予光宇国际以“买入”的投资评级。风险揭示：未来国内3G 基础设施建设投资旺盛期结束后，新增铅酸电池需求可能放缓；锂电池业务的发展情况的不确定性；新游戏营运效果的不确定性。

*金融街_跟踪报告（买入，调高）
 
　　投资建议：天津项目超越预期，目前预售额已经超过8 亿元，均价超过2 万元/平方米，超越预期。津塔公寓和津门公寓B 栋今年交房，将对今年业绩产生重大影响。因此，我们略微调高对公司2009 年和2010 年的业绩预测。当然，从公司过往的销售历史看，德胜国际中心C 栋与德胜凯旋中心A 栋，将实现整体销售。另外，公允价值变动损益将成为公司业绩的平滑剂，如金融街中心（A5）项目和德胜国际中心B 栋项目。至于自持物业方面，预期将较为稳定。公司战略重心回归商务地产，聚焦环渤海湾区域，作为现金最为充裕的地产公司之一，收购冲动强烈。在此之前，已经开始大规模的储备商务地产项目，如前期收购的复兴门项目和位于西单区域的美晟国际广场；在商务地产行业见底和公司现金充裕的前提下，公司有望再次逢低吸纳，大规模拓展北京区域的商业地产储备。预测公司2009-2010 年的EPS 分别为0.53 元、0.65 元，每股净现值为14.18 元。无论PE 或者P/RNAV，公司都是地产行业最低。考虑到商务地产行业见底迹象明显，通涨预期下商务地产的资产重估空间远高于住宅，公司充足的现金将提高其并购冲动。因此，我们调高对公司的投资评级至“买入”，6 个月目标价15 元。

*中联重科_调研报告（买入，调高）

　　通过我们对长沙三家工程机械上市公司—三一重工、中联重科和山河智能（工程机械“三剑客”）以及其他工程机械重点公司的跟踪，我们判断工程机械目前的经营态势良好：（1）盈利能力在逐步好转；（2）与房地产相关的混凝土机械销售情况比年初市场预期的要好；（3）出口并没有进一步恶化，部分企业由于采用了融资租赁的方式，出口还有好转的迹象。基于我们对今年4 季度房地产投资增速加快和房地产新开工面积增加的预期，我们调高行业评级为“增持”。重点关注徐工科技、中联重科、三一重工。对于中联重科就如下问题进行重点阐述：（1）公司目前各业务的经营情况；（2）公司今年下半年乃至明年的生产经营情况展望；（3）再融资的进度。对于下半年工程机械行业的宏观环境的判断。我们对下半年的工程机械行业面临的宏观环境是持乐观态度的，主要因为：我们认为目前房地产行业的热销局面一定会传导至房地产新开工面积和房地产投资额的增加上。5 月份房地产行业投资额同比增幅6.8%，而上个月同比增幅为4.9%。1－5 月份房地产新开工面积增幅为25.5%，上个月为17.5%。房地产销售的火爆正在逐步向房地产投资热情和新开工面积的增加上传导。根据历史经验，2005 年7 月房地产销售出现火爆，6 个月后房地产出现了新开工面积的增长高峰，即房地产新开工面积的增长启动时间距离房地产销售的增长启动时间大约滞后半年左右，因此我们预测今年年底或者明年年初可能会出现房地产新开工面积增加的高峰期。预计公司今年2 季度的毛利率相比1 季度应该有所提高。主要因为规模效应、产品结构调整和原材料成本的降低。公司毛利率较高的混凝土机械和旋挖钻机产品销量增速大改善了产品盈利结构；经过去年4 季度和今年1 季度的“去库存化”，随着国内经济形势的好转，公司产品的订单在快速恢复，生产经营已经恢复到了正常水平，单位固定成本迅速降低；另外，公司进口零部件价格有所降低，这些进口零部件包括底盘、液压件和发动机等，这也对公司盈利能力提高有帮助。公司销售政策变得激进，注意回款风险。今年上半年公司为抢占市场份额，采取了较为激进的销售政策，单看5 月份公司的混凝土机械的销量已经接近了三一重工（210
台内销＋26 台出口的泵车），公司回款的风险有所加大。公司聘用了专业的融资租赁团队开展业务，并强调应收账款的目标责任管理，我们预计公司上半年年报届时披露的应收账款将会有所增加，但仍在可控范围内。公司的再融资项目有望年内完成。公司的再融资项目仍在推进，估计股本扩张2.5亿股，增发价为19 元左右，融资额为47.5 亿元，预计今年9 月份上会，年内完成再融资方案的实施。
给予公司“买入”评级，目标价位:27.40 元。我们预测公司2009 年4、5 月份的净利润分别为2 亿元左右，今年上半年每股收益达0.62 元。2009、2010 年每股收益为1.33元，1.61 元，2009 年动态P/E 为15 倍，低于行业平均的估值水平17 倍，公司经过2008年的兼并重组搭建起了海内外销售服务网络、业务覆盖混凝土机械、土石方机械、起重机械等，未来3 年将进入一个快速发展期，土石方机械和海外市场将有望培育为公司新的利润增长点，给予公司“买入”投资评级。目标价位：27.40 元，现低估32.94%。风险提示：出口市场继续恶化、房地产行业复苏慢于市场预期、钢材价格大幅反弹。

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Posted: 2009-06-23 20:39 | [楼 主]
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